索菲亚(002572) 2025Q1业绩短暂承压，整家战略驱动客单价提升，维持“买入”评级 公司2024年实现营业收入104.9亿元（同比-10.0%，下同），归母净利润13.7亿元（+8.7%），扣非归母净利润10.9亿元（-3.7%）。单季度看，公司2025Q1实现营业收入20.4亿元（-3.5%），归母净利润0.1亿元（-92.7%），扣非归母净利润1.5亿元（-3.2%）。考虑到下游房地产市场景气度较低及2025Q1产生较大非经常损益，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为14.07/15.43/15.78亿元（2025-2026年原值为15.22/17.21亿元），对应EPS为1.46/1.60/1.64元，当前股价对应PE为10.4/9.5/9.3倍，看好公司整家战略落地及国家以旧换新补贴协同驱动客单价提升，多品牌、全品类、全渠道战略布局持续，维持“买入”评级。 盈利能力：毛、净利率改善、经营性现金流短期承压 公司2024年毛利率为35.4%（-0.7%），期间费用率为20.7%（+0.4pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为+9.6%/+7.6%/+3.6%/-0.1%，分别同比持平/+1.0/持平/-0.6pct，综合影响下，公司2024年销售净利率为13.7%（+2.3pct），扣非归母净利率为10.4%（+0.7pct）。单季度看，2025Q1公司毛利率32.6%（持平）；期间费用率为22.1%（-0.2pct）。综合影响下，2025Q1公司销售净利率为0.9%（-7.4pct），扣非归母净利率7.4%（持平），归母净利润大幅下滑主系公司持有的金融资产和金融负债产生非经常性损益-2.0亿元。 收入拆分：整家战略驱动客单价提升，司米品牌收缩明显 分品牌来看，公司2024年索菲亚品牌实现收入94.5亿元（-10.5%），共拥有经销商1797位（-15位），专卖店2503家（-224家），工厂端平均客单价23370元（+19.1%）；米兰纳品牌实现收入5.1亿元（+8.1%），共拥有经销商530位（+16位），专卖店559家（+45家），工厂端平均客单价15153元（+8.7%）；司米品牌共拥有经销商156位（-66位），专卖店161家（-88家）；华鹤品牌实现收入1.7亿元（+1.8%），共拥有经销商264位（-12位），专卖店279家（+2家）。分产品来看，公司2024年衣柜及其配套产品实现收入83.3亿元（-11.5%），毛利率37.7%（持平）；橱柜及其配件实现收入12.5亿元（+0.7%），毛利率22.0%（-2.8pct）；木门实现收入5.4亿元（-7.6%），毛利率27.2%（-2.5pct）。 风险提示：地产行业持续下行，行业竞争加剧，整家战略推进不及预期。

索菲亚(002572) 事件：公司发布2024年及2025年一季报。公司2024实现收入104.94亿元（同比-10.0%），归母净利润13.71亿元（同比+8.7%），扣非归母净利润10.93亿元（同比-3.7%）；25Q1实现收入20.38亿元（同比-3.5%），归母净利润0.12亿元（同比-92.7%），扣非归母净利润1.51亿元（同比-3.23%）。公司积极推进“多品牌+全渠道+全品类”战略，革新品牌深耕渠道，整体经营保持稳健并努力提升市场份额。 拓品牌+拓品类，稳步推进大家居战略。公司顺应整家一站式定制需求，以四大品牌满足不同客群需求，并在2024年进行品类扩充升级，推动“大家居”战略落地：1）索菲亚：2024年收入94.48亿元，同比-10.46%，主要受下游需求不足影响，但工厂客单价再创新高达到23370元（同比+3751元）；2024年末专卖店2503家，同比-224家。2）米兰纳：2024年收入5.10亿元，同比+8.09%，持续精耕下沉蓝海市场实现增长，客单价提升1219元至15153元；2024年末专卖店559家，同比+45家。3）司米：全面推进从整体厨房向高端整家定制转型，改革品牌及招商，2024年末专卖店161家，同比-88家。4）华鹤：2024年收入1.66亿元，同比+1.84%，坚持高端木作定位；2024年末专卖店279家，同比+2家。 优化零售门店线上引流，重点发力整装渠道。面对存量房家装需求占比提升、流量碎片化的行业趋势，公司积极拓展渠道触点捕捉客户需求：1）经销商渠道：2024年实现收入85.23亿元，同比-11.47%；毛利率38.82%，同比+1.29pct。2024年末终端零售门店合计3502家，同比-265家。公司正积极拓展数字化、一体化营销，由线上导流至线下实现零售渠道流量多元化，全平台私域矩阵关注量已超3000万。2）整装渠道：2024年实现收入22.16亿元，同比+16.22%。2024年公司重点发力整装渠道，与实力较强家装企业展开合作实现共赢，集成整装、零售整装合作装企数量分别达到280、2996家，我们预计仍有较大开拓空间。3）大宗渠道：2024年实现收入13.21亿元，同比-8.94%，主要通过与优质工程客户合作扩充公司收入来源。4）海外市场：2024年实现收入0.76亿元，同比+50.94%，已进入22个国家拓展22个经销商。 利润率趋势向好，25Q1扣非净利率稳定。2024年公司毛利率35.43%（同比-0.72pct），归母净利率为13.06%（同比+2.25pct），。费用率方面，2024年期间费用率为20.66%（同比+0.40pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为9.64%/7.55%/3.57%（同比-0.02pct/+0.96pct/+0.03pct）。2025Q1毛利率32.61%（同比-0.01pct），归母净利率0.59%（同比-7.24pct），主要系公允价值变动损失影响，扣非净利率7.40%（同比+0.02pct）。 保持稳健经营态势，积极分红回馈股东。公司经营稳健性依旧，截至2025Q1公司存货周转天数35.85天（同比-2.74天）、应收账款周转天数62.68天（同比+20.93天）、应付账款周转天数87.50天（同比+6.72天）。2024年公司经营性净现金流为13.45亿元（同比-13.08亿元），2025Q1经营性净现金流为-7.02亿元（同比+3.17亿元）。2024年现金分红+回购合计10.63亿元，派息率提升至77.54%，持续回馈股东。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为14.8/16.1/17.9亿元，对应PE为9.9X/9.1X/8.2X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。

索菲亚(002572) 核心观点 事件：公司发布2024年年报，24年公司实现营业收入104.9亿元，同比-10.0%；扣非归母净利润13.7亿元，同-3.7%。其中24Q4实现营业收入28.4亿元，同比-18.1%；扣非归母净利润2.2亿元，同比-36.1%。25Q营收21.1亿元，同比-3.5%；扣非归母净利润1.5亿元，同比-3.2%。 多品牌布局持续深化，引领行业高质量发展。2024年公司衣柜/橱柜/木门分别实现营收83.3/12.5/5.4亿元，分别同比-11.5%/+0.7%/-7.6%。分品牌，索菲亚品牌在整家定制5.0战略的迭代下，专注市占率提升和品牌力提高，率先行业推出5A标准，引领行业进行品质升级；米兰纳持续深耕下沉蓝海市场，24年实现营收5.1亿元，同比+8.1%；司米品牌积极向高端整家定制转型，持续扩大招商，24年专卖店161家，其中全品类整家门店数量达150家；华鹤品牌稳步成长，24年实现营业收入1.7亿元。 直营渠道保持稳健，整装开拓持续深化。2024年公司经销/直营/大宗渠道分别实现营收3.6/13.2/9.7亿元，同比+14.0%/-8.9%/+53.1%，直营渠道保持稳健，大宗业务客户质量持续提升，工程渠道和整装渠道亦取得重要进展。公司2024年以来全面加强与装企合作深度、广度，年内合作装企数量280个，覆盖全国202个城市及区域，整装渠道全品类布局持续深化。 盈利能力稳健。24年公司毛利率35.4%，同比-0.7pct；管理费用率7.6%，同比+1.0pct，销售费用率同比持平；扣非归母净利率10.4%，同比+0.7pct。25年Q1毛利率32.6%，同比持平；管理费用率/销售费用率分别为9.1%/9.7%，同比+1.1/-0.4pct；扣非归母净利率7.4%，同比持平。 投资建议：公司为定制家居行业龙头，多品牌战略下客单价稳步提升，整装渠道拓展稳步推进，存量市场先发优势显著。预计公司25-27年EPS分别为1.43/1.57/1.69元，4月30日收盘价15.21元对应PE分别为11/10/9X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，需求回复不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

索菲亚(002572) 事件：2025年4月28日，索菲亚发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现总营收104.94亿元（同比-10.04%），归母净利润13.71亿元（同比+8.69%），扣非归母净利润10.93亿元（同比-3.67%）。2025Q1实现总营收20.38亿元（同比-3.46%），归母净利润0.12亿元（同比-92.69%），扣非归母净利润1.51亿元（同比-3.23%）。 2024Q4业绩端高速增长，境外业务规模迅速拓展。1）分季度：2024Q4收入达28.39亿元（同比-18.08%），营收端短期承压；归母净利润4.49亿元（同比+45.49%），实现高速增长。2）分产品：2024年衣柜及配件/橱柜及配件/木门/其他主营业务收入分别达82.33/12.52/5.44/1.71亿元，分别同比-11.45/+0.65/-7.57/-19.83%，橱柜业务表现稳健，其他各项业务均有不同程度下滑，或系受到房地产市场承压以及行业竞争加剧的影响。3）分地区：2024年公司境内/境外主营业务收入分别为102.24/0.76亿元，分别同比-10.37/+50.94%，海外业务规模快速扩张。 2025Q1受公允价值变动影响盈利能力短期承压，2024Q4投资收益增加拉动净利率大幅提升。1）毛利率：2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为34.45/32.61%，分别同比-2.97/-0.01pct，其中2024Q4毛利率下滑较明显或系受到会计准则变更和公司产品结构调整的影响。2）净利率：2024Q4/2025Q1公司净利率分别为16.31/0.89%，分别同比+6.68/-7.35pct；其中2024Q4净利率相较毛利率实现逆势显著提升，主系投资收益大幅增加；2025Q1净利率承压的主因是公司持有的国联民生股票公允价值下降所致。3）费用端：2024Q4和2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.73/9.25/3.08/-0.15%和9.73/9.09/2.90/0.39%，分别同比+0.50/+2.64/-0.22/-0.60pct和-0.41/+1.08/-1.24/+0.38pct，期间费用率整体均控制较为合理。 投资建议：行业端，房地产政策持续优化，存量房市场有望逐步释放需求，叠加“以旧换新”政策的助力，家居行业整体或将逐步复苏。公司端，作为行业龙头有望率先享受市场复苏带来的红利；品牌方面，主品牌索菲亚、高端品牌司米和华鹤以及聚焦大众市场的米兰纳覆盖多种客群；渠道方面，工程渠道持续优化客户结构，整装渠道重点发力布局；未来公司有望在品牌和渠道两方面助力下实现收入业绩的增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为14.19/15.09/16.07亿元，对应EPS分别为1.47/1.57/1.67元，当前股价对应PE分别为10.42/9.80/9.20倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、宏观环境与地产行业形势风险、原材料价格波动、海外扩张面临市场竞争及运营风险等。

索菲亚(002572) 投资要点： 定制行业领军企业，国补有望驱动行业需求、格局改善。公司作为中国定制衣柜开创者，卡位定制行业里最优的衣柜子赛道，从早期卧室空间走向全屋空间，从衣柜拓展至全屋柜类、橱柜、木门等，品牌矩阵不断丰富，营收规模多年稳居前列。随着家居国补持续推进，行业需求和格局有望改善：需求端，10-12月家居社零分别同比+7.4%、+10.5%、+8.8，均较9月明显好转；格局端，大部分地区要求参与商户正规合同、正规发票、正规销售渠道，合规经营的龙头有望率先受益。 品牌、制造、渠道三板斧稳定发挥，盈利能力持续较强。公司核心优势近年保持稳定：1）索菲亚品牌认知度较高，零售渠道（含零售整装）广宣费用ROI显著领先行业；2）制造优势稳固，工厂对经销商的平均交货周期多年保持在7~12天，帮助工厂和渠道降低运营成本；3）品牌及产品端的赋能为公司培育了一支优秀的代理商队伍，终端实力领先，23年零售单店（含整装）平均提货额253万元、同比+19.2%，24H1年化单店提货额212万元、同比+9.4%。2024年公司预计收入同比下降10%-0%，实现归母净利13.2亿元-14.5亿元、同比增长5%-15%，扣非净利10.2亿元-11.3亿元、同比下降10%-0%；以中值测算，24年归母净利率12.5%、同比+1.7pct，扣非净利率9.7%、同比稳定，仍处于行业较好水平。 整家整装强势起量，再显龙头实力，近两年收入表现领先。公司23年、24年前三季度收入分别同比+3.9%、-6.6%，快于申万定制家居行业平均同期分别+2.3%、-12.5%的增速，主要得益于：1）整家战略深化，龙头拓品类对单值拉升成效显著。23年索菲亚品牌橱柜、木门业绩增速分别293.81%、47.33%，24年前三季度索菲亚品牌出厂单值23,679元/单，同比+22.4%；2）整装高增进一步彰显龙头实力，23年和24年前三季度公司整装渠道收入分别同比+67.52%、+26.34%。截至24年9月底，公司集成整装事业部合作装企数量277个，覆盖全国196个城市及区域。我们认为，整家整装战略虽已是行业共识，但以公司为代表的头部企业拓展成效显著，是龙头企业在品牌、渠道、产品等综合竞争实力的体现，行业调整期分化加速；未来随着行业景气复苏，龙头多品类、全渠道的布局有望提供更多增长驱动。 低估值、高股息，首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.5亿元14.4亿元、15.6亿元，增速分别为7.4%、6.1%、8.7%，目前股价对应25年PE为11x，略低于可比公司25年平均12x的估值水平。公司作为定制行业领军企业，多品牌、全品类、全渠道战略深化，提质增效成效显著、盈利稳定性较强，重视股东回报、按上期分红比例估算24年股息率约6.6%，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观环境与房地产行业形势的风险、市场竞争加剧风险、原材料价格上涨的风险

索菲亚(002572) 事件：公司发布2024年业绩预告。1）2024年：实现营业收入104.99-116.66亿元（同比-10%~0%），归母净利润13.24-14.50亿元（同比+5%~+15%），扣非归母净利润10.21-11.35亿元（同比-0%~-10%）；2）24Q4：实现营业收入28.44-40.10亿元（同比-17.9%~+15.7%），中值34.27亿元（同比-1.1%）；归母净利润4.03-5.29亿元（同比+30.4%~+71.2%），中值4.66亿元（同比+50.8%）；扣非归母净利润1.47-2.61亿元（同比-35.6%~+14.1%），中值2.04亿元（同比-10.7%）。受24Q4国补部分效果体现拉动、按中值计算Q4收入下滑幅度改善、我们预计25Q1国补效果有望进一步体现。Q4归母净利润增速较高，主要系公司向国联证券出售所持民生证券股份、并接受国联证券向索菲亚投资发行股份作为对价产生非经2.29-2.80亿元。 组织执行力领先，积极响应国补，前端&工厂订单持续改善。我们判断24Q4在国补带动下、公司工厂接单持续环比改善、终端接单显著回暖。公司积极响应国补政策，Q4率先推进电商补贴及补全国模式，经销商参与补贴比例快速提升、覆盖面持续下沉。25年家居补贴政策有望加码，此前财政部经济建设司司长表示中央财政已预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元、且25年会加大对个人消费者在开展旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造的补贴力度，25年公司经营有望进一步回暖。 零售渠道结构升级，配套品打法调整，大宗高质量发展。公司通过直营整装+经销商合作装企等方式加大对前端流量的渗透，打造装企渠道的整家定制模式，并持续开发出毛坯拎包、拎包2.0、共创事业合伙人等新模式，力争抢占毛坯、旧改市场；24Q1-3整装渠道收入同比+26%、截至24Q3末集成整装事业部已合作装企数量277个（Q3新增21个），覆盖全国196个城市及区域（Q3新增7个）。大宗业务短期承压，积极开拓非地产类工程渠道；海外业务加速推进，布局海外ToB+ToC渠道与供应链资源，截至24Q3末已拥有31家海外经销商，已开拓40+个国家和地区。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.9亿元、12.1亿元、12.8亿元，对应PE为11.3X/13.0X/12.3X。 风险因素：地产下行超预期、消费复苏低于预期、行业竞争加剧

索菲亚(002572) 公司发布2024年业绩预告 预计24年归母净利13.2-14.5亿元，同增5-15%；扣非后归母10.2-11.3亿元，同比减少0-10%； 其中24Q4归母净利4-5.3亿元，同增29-71%；24Q4扣非后归母1.5-2.6亿元，同增-35至13%； 公司预计2024年营收105.0-116.7亿元，同比减少0-10%。 2024年受地产周期及市场竞争加剧影响，定制家具企业增速放缓。公司经营环境短期内面临挑战，2024年营收同比有所下降。但随着国家支持消费品以旧换新政策的实施落地，家居行业消费需求有望迎来复苏。 2024年公司推行降本增效措施，致力人效提升和费用严控，进一步优化负债结构，财务费用大幅下降，利润指标优于收入指标；2024年全资子公司出售参股公司股权并接受交易对价所产生非经常性损益增加，公司2024年非经常性损益对净利影响预计2.29-2.8亿元，较上年同期有所增加，使得归母净利增长。 商务部等印发关于做好2025年家装厨卫“焕新”工作的通知 通知明确各地要重点聚焦绿色、智能、适老等方向，支持个人消费者开展旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造所用物品和材料购置，结合实际自主确定补贴品类、标准、限额和实施方式。 补贴品类以装修材料、卫生洁具、家具照明、智能家居、居家适老化改造产品五大类为主，各地结合本地产业特色、居民消费习惯、老年群体实际需求等自主确定具体品类。 补贴标准应不高于实际销售价格（剔除所有折扣和优惠后的价格）的15%，购买1级及以上能效或水效标准产品的不高于20%，居家适老化改造产品不高于30%。 公司核心竞争优势体现在多个维度 公司已形成5大核心竞争力，全面覆盖品牌营销、研发设计、环保性能、质量管控、渠道拓展、交付服务等多个环节。 1）品牌力:打造四个品牌来覆盖不同需求的消费者。索菲亚品牌以柜类定制为核心，带动整家生态发展，建立起集研发、制造销售为一体的整家一体定制综合性服务能力；米兰纳作为互联网品牌，致力于以有品普及定制，专注品牌的质价比；司米品牌及华鹤品牌专注提供橱柜、衣柜、卫浴柜、木门、墙板、家具、软装配饰等为一体的高端整案定制服务。 2）产品力:积极拥抱整家定制模式，构建完整整家产品矩阵。目前已实现衣柜、橱柜、门窗、墙板、地板、家品、家电、卫浴全品类覆盖，并且不断保持创造力，紧跟审美趋势，持续推动公司进行产品升级和技术创新。 3）渠道力:积极拓展零售、大宗、整装、海外等多个业务渠道。公司约4000家零售门店已覆盖全国1800个城市和区域，并开启线上线下一体化营销闭环；发力整装/家装渠道，联合装修公司，推出渠道专属产品与价格体系，拓宽流量来源；积极开拓海外业务渠道，加快海外市场布局。 4）数字化能力:多年来持续在推进数智化变革。自主研发的DIY home系统，通过全流程数字化方式，实现设计—数字化平台下单—自动化生产工厂对经销商的平均交货周期多年保持在7-12天，突破定制行业交付瓶颈。 5)服务力:已将服务升级为“全链条交付”。随着当下消费者对“整家一站式服务”需求的不断提升，通过IPD集成开发、数字化系统、以赛促教等方式全面驱动服务效率提升。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于2024年业绩预告，以及看好25年政策加码带来的公司效益及费用优化，我们调整盈利预测，我们预计24-26年归母净利分别为13.6亿/14.6亿/16.2亿（前值分别为12.4/13.6/15.3亿元），预计24-26年EPS分别为1.4/1.5/1.7元，对应PE为12x、11x、10x。 风险提示：需求复苏不及预期；地产数据持续走弱；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司发布24年年报为准。

索菲亚(002572) 投资要点 业绩摘要：公司发布2024年三季报，24年前三季度公司实现营收76.6亿元，同比-6.6%；实现归母净利润9.2亿元，同比-3.2%；实现扣非净利润8.7亿元，同比-3.6%。单季度来看，Q3公司实现营收27.3亿元，同比-21.1％；实现归母净利润3.6亿元，同比-21.2%；实现扣非后归母净利润3.4亿元，同比-21.7%。受终端需求疲软影响，业绩暂时承压。 提质增效效果持续，盈利能力保持稳健。24年前三季度，公司整体毛利率为35.8%，同比+0.2pp，系公司提质增效效果持续显现。费用率方面，公司总费用率为20.2%，同比-0.3pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为9.6%/6.9%/-0.1%/3.7%，同比-0.2pp/+0.3pp/-0.5pp/+0.1pp，费用控制效果良好。综合来看，公司净利率为12%，同比+0.4pp。单季度数据来看，Q3毛利率为35.9%，同比-0.9pp，主要系出口业务增长，毛利率相比零售渠道低，且工程业务结构性调整。Q3费用率为19%，基本与去年同期持平，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为8.9%/6.8%/-0.2%/3.5%，同比-0.6pp/+0.7pp/-0.4pp/+0.3pp。综合来看，Q3净利率为13.1%，盈利能力仍保持稳健。 整装渠道增速较快，积极引领国补政策落实。分品牌来看，24年前三季度索菲亚品牌实现营业收入68.9亿元（同比-6.84%），平均客单价23679元/单（与24年H1持平）；米兰纳品牌实现营业收入3.67亿元（同比+14.87%），平均客单价14731元/单（比24年H1提高448元/单）。索菲亚/米兰纳/司米/华鹤品牌分别拥有经销商1805/554/156/275个，专卖店2543/579/161/282家。司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略提升客单值的效果持续体现。分渠道来看，公司整装渠道实现营业收入同比+26.34%。截至9月底，公司集成整装事业部已合作装企数量277个，覆盖全国196个城市及区域。整装渠道仍保持较快增速，得益于公司通过与头部装修公司的深度合作，强化产品赋能、信息化建设和流量共建，同时拓展高质量经销商网络，以适应整装市场的快速变化。此外，公司还深度赋能装企，加深供应链集成产品合作，积极推动多品类产品集成导入。作为行业的头部品牌，公司紧跟国家“以旧换新”政策，积极带动各地经销商参加活动，提供三重补贴，并与淘宝、天猫合作，引领行业政策落实，消费需求拉动效果明显。预期今年四季度及明年业绩将得到良好支撑。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.30元、1.43元、1.56元，对应PE分别为15倍、13倍、12倍。考虑到公司整装事业部发展顺利，品牌矩阵持续优化，采取高分红，叠加国补政策响应速度快，维持“买入”评级。 风险提示：房地产市场变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险。

索菲亚(002572) 核心观点 三季度收入与盈利双位数下滑。公司发布2024年三季报，2024Q1-Q3实现收入76.6亿/-6.6%，归母净利润9.2亿/-3.2%，扣非归母净利润8.7亿/-3.6%；2024Q3收入27.3亿/-21.1%，归母净利润3.6亿/-21.2%，扣非归母净利润3.4亿/-21.7%。Q3公司收入下滑主要系地产竣工与销售大幅下滑、宏观经济环境影响，同时也与2023Q3基数较高有关。公司坚持多品牌、全品类、全渠道战略，在政企双补政策下预计Q4前端接单有望回暖。 前三季度米兰纳品牌表现优异。2024Q1-Q3分品牌看，索菲亚品牌实现收入68.9亿/-6.8%，经销商1805个、专卖店2543家，工厂端平均客单价23679元/单；米兰纳品牌收入3.7亿/+14.9%，经销商554个、专卖店579家，工厂端客单价14731元/单；司米品牌经销商156个、专卖店161家，与索菲亚经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略提升客单值的效果持续显现；华鹤品牌经销商275个、专卖店282家，将继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包与电商等新渠道建设。 整装渠道高增长，零售与大宗相对承压。2024Q1-Q3公司整装渠道营收同比+26.3%，集成整装事业部合作装企数量277个，覆盖全国196个城市及区域，未来公司将持续开拓与深化合作装企、加快全品类产品布局；大宗业务主要受地产与保交楼下滑影响，公司坚持优化客户结构，同时通过高端酒店项目、住宅公寓工程项目和品牌经销商等形式布局海外市场，目前海外已拥有31个经销商，为海外40个国家和地区提供一站式全屋定制解决方案；零售业务同样受宏观经济与需求疲弱影响预计下滑。 毛利率小幅下滑，费用控制优异，盈利能力稳定。2024Q3公司毛利率35.9%/-0.9pct，毛利率下滑主要系出口业务占比提升、保交楼占比降低等结构性因素影响，净利率13.8%/+0.02%，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.9%/6.8%/3.5%/-0.2%，同比-0.6pct/+0.7pct/+0.3pct/-0.4pct，销售费率下滑预计主要系公司强化费用精细投放，财务费率下降主因借款结构优化，利息支出减少与定期存单利息收入增长。 风险提示：地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格波动。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

索菲亚(002572) 公司发布2024年三季报 24Q3公司实现收入27.3亿元，同比-21.1%；归母净利润3.6亿元，同比-21.2%；扣非归母净利润3.4亿元，同比-21.7%； 24Q1-3公司实现收入76.6亿元，同比-6.6%；归母净利润9.2亿元，同比-3.2%；扣非归母净利润8.7亿元，同比-3.6%。 Q3收入承压我们预计主要系经营环境及地产销售疲软影响。当前公司各品牌积极响应全国家居家装以旧换新补贴政策，采取政府补贴20%+集团补贴20%，针对旧房焕新和局部改造需求，特别推出限时专享套餐，致力打造品质好、性价比的全新体验，我们预计有望带动客流量及经营回暖。 多品牌协同，客单值延续向上 24Q1-3分品牌：1）索菲亚营收68.9亿，同减6.84%，工厂端平均客单价2.37万元，门店2543家，较年初-184家；2）米兰纳营收3.67亿，同增14.9%，平均客单价1.47万元，门店579家，较年初+65家；3）司米拥有经销商156家，专卖店161家，在公司“多品牌、全品类、全渠道”的战略下，司米经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略提升客单值的效果持续体现；4）华鹤门店282家，较年初+5家；未来，华鹤品牌将继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设来开拓新流量。 整装高增，大宗优化客户结构 24Q1-3分渠道：1）经销商渠道预计受到经营环境影响略有承压；24Q1-3公司整装渠道建设持续发力，实现营业收入同比增长26.34%，截至2024年9月底公司集成整装事业部已合作装企数量277个，覆盖全国196个城市及区域，未来，整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围，同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。2）公司坚持优化客户结构，优质客户收入贡献持续保持稳定，已与国内多个Top100地产客户签署战略合作关系，是多家医院、学校、公寓等对环保要求极其严苛的机构或企业指定供应商；3）公司持续布局海外，目前已拥有31家海外经销商，覆盖了美国、加拿大、澳大利亚、新加坡、越南、泰国等国家，并与海外开发商和承包商合作，为全世界大约40个国家和地区客户提供一站式全屋定制解决方案。 管理优势显现，盈利能力稳定 24Q3毛利率35.9%，同比-0.9pct，净利率13.8%，同比+0.02pct；从费用表现来看，24Q3管理/销售/研发/财务费用率6.8%/8.9%/3.5%/-0.2%，分别同比+0.7pct/-0.6pct/+0.3pct/+0.3pct。公司盈利能力保持稳定。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司多品牌、全品类、全渠道驱动，整家策略渗透助推各品牌客单价提升，根据24年三季报，考虑当前内需及地产销售仍疲软我们调整前期盈利预测，预计24-26年归母净利分别为12.4/13.6/15.3亿元（前值分别为13.9/15.3/17.3亿元），对应PE分别为15/13/12X。 风险提示：需求复苏不及预期；地产数据持续走弱；原材料价格波动风险市场竞争加剧风险