世运电路(603920) 投资要点 公司业绩表现亮眼，PCB产品量价齐升 2024年，公司实现营业收入50.22亿元，同比增长11.13%；实现归母净利润6.75亿元，同比增长36.17%；实现扣非归母净利润6.56亿元，同比增长34.15%。2025Q1，公司实现营业收入12.17亿元，同比增长11.33%；实现归母净利润1.80亿元，同比增加65.61%。公司业绩提升主要原因系业务量提升、产品结构优化以及单价提升等因素。 Dojo2性能大幅提升，FSD、Optimus、Grok三者需求共振 Dojo是马斯克于2019年为训练FSD神经网络而自主研发的AI超级运算平台。目前，最新一代Dojo2芯片已进入量产倒计时，性能比第一代提升10倍，算力性能直逼英伟达的Blackwell B200芯片。Dojo2性能大幅提升的主要原因在于优化了Dojo1的核心架构；采用更密集的mesh网络互联架构扩展带宽；模块化规模更大、集成度更高并且采用了台积电最新InFO-SwW封装。具体参数方面，Dojo2单一训练瓦片算力可达1000TOPS，高于B200单芯片的900TOPS。技术工艺方面，特斯拉将整个晶圆当作一个整体，把多颗芯片、电源模组、散热结构直接整合在晶圆上，取消传统封装的基板，让芯片间通过超高密度金属布线直接连接，使信号传输速度倍增。从需求来看，视觉是实现FSD的关键，强大的神经网络需要海量视频数据训练。特斯拉的纯视觉方案，每天会产生1600亿帧的视频数据，这些数据需要逐一进行分析、标记和处理，Dojo能够帮助FSD不断学习新的边缘场景。同时Dojo也适用于同样需要“视觉”的特斯拉机器人。另一方面，xAI近期宣布将在未来五年内部署“相当于5000万颗NVIDIA H100”的AI算力，于田纳西州西南部的孟菲斯扩建Colossus超级计算机。目前，Colossus1超算集群已上线20万颗Hopper架构的H100/H200；Colossus2集群将再增55万颗GB200/GB300节点；首批节点GPU总量将突破100万颗。未来，随着下一代大模型Grok的训练工作持续开展，xAI对算力的需求将快速攀升。我们认为随着Dojo2量产临近，以Dojo为核心打造的AI算力集群有望成为特斯拉FSD系统加速迭代、Optimus机器人研发以及Grok大模型开发的重要基石。 英伟达AI GPU持续更新，AMD服务器业务取得突破 在Computex大会上，英伟达发布GB300，GB300NVL72系统将整合72颗Blackwell Ultra GPU和36颗Grace CPU，AI性能预计达到GB200NVL72的1.5倍。预计GB300将于25年9月份开始大规模出货。展望2026，英伟达将推出Rubin系列GPU。Rubin系列首次搭载了HBM4内存技术，单卡容量提升至288GB，带宽高达13TB/s，配合第六代NVLink互联技术（带宽3.6TB/s），能够为超大规模AI模型提供了强大的算力支持。集群方案方面，Rubin NVL144机柜集成了144颗Rubin GPU和72颗Grace CPU，总算力达到3.6ExaFLOPS（FP4），专为超算中心和云服务商打造；英伟达计划于2027年推出的Rubin Ultra NVL576，性能跃升至15ExaFLOPS（FP4），瞄准万亿参数规模的AI大模型部署。与此同时，AMD在服务器处理器市场实现了历史性突破，2025年Q1，AMD服务器市场份额达27.2%，较2017年近乎零份额实现飞跃。预计2026年营收占比将首次超越英特尔，市场份额达到50%。在AI服务器方面，AMD推出Instinct MI400系列GPU，能够提供40(FP4)、20(FP8)PetaFLOPS的算力；配置432GB容量的HBM4显存；显存数据带宽可达19.6TB/s；每GPU的横向阵列带宽达300GB/s。在集群方案方面，AMD推出UALink技术，支持1024GPU集群互联；高速I/O接口的速率达到224Gbps。我们认为随着下游厂商对于AI训练+推理的需求保持旺盛，上游AI GPU厂商有望持续受益。 特斯拉Robotaxi项目进入关键发展期，Dojo算力集群助力智驾“数据-训练-部署”形成闭环 特斯拉Robotaxi项目正迎来关键发展期，全球扩张计划与技术升级同步推进。奥斯汀作为首个试点城市，自6月启动以来已累计行驶超7000英里，在上下车点动态调整等运营细节上持续优化。同时，Robotaxi服务进一步扩大运行范围，预计最早于8月1日正式上线运行。与此同时，特斯拉正在积极布局欧洲和中国市场，荷兰最近对有监督的完全自动驾驶（FSD）功能予以批准。在技术层面，Robotaxi与FSD系统深度融合。FSD需要Dojo来提供超大规模神经网络训练能力。预计由Dojo2搭建而成的算力集群将进一步提高FSD的训练效率，缩短训练周期，支持Robotaxi项目的快速推进。同时，Robotaxi运营数据将反向输入Dojo训练，形成'数据-训练-部署'闭环。更值得期待的是，明年特斯拉将推出性能更强的Dojo3芯片。我们认为随着特斯拉Robotaxi项目的快速展开，将为相关产业链上的公司带来新的机遇。 公司深耕汽车PCB，凭借大客户项目经验积极拓展AI服务器、人形机器人等新兴领域 公司深耕PCB行业多年，以汽车领域为核心并向人工智能、人形机器人等新兴领域拓展。公司产品主要包括高多层硬板，高精密互连HDI，软板（FPC）、软硬结合板（含HDI）和金属基板等。在汽车PCB方面，公司能为下游大客户提供涵盖电动车三电领域关键零部件产品、辅助驾驶及自动驾驶相关PCB产品。同时，公司基于技术同源发展进入大客户的储能、人工智能、人形机器人、光伏等新产品供应链。在AIPCB方面，公司已经实现了28层AI服务器用线路板、5阶HDI板的量产能力，已基本覆盖主流AI服务器所需PCB的工艺要求。在新兴领域方面，公司自2020年起配合大客户研发、生产人形机器人PCB产品，目前公司PCB产品已基本覆盖人形机器人中央控制系统、视觉感知系统、关节驱动系统、运动控制单元、灵巧手及电源管理系统等全系电子电路需求。产能方面，公司于2020年筹划了年产300万平方米线路板新建项目。项目分三期开发，其中项目一期对应产能为100万平方米（产能爬坡阶段）；项目二期对应产能为150万平方米（2025年投产）；项目三期对应产能为50万平方米（根据客户订单推进）。预计公司未来总体产能达到700万平方米。客户导入方面，公司凭借与下游大客户在汽车PCB领域深度合作的经历，在大客户自研的超极计算机项目当中成功供货高多层板和HDI板，2023年项目正式量产。根据交易所互动平台信息，公司已进入大客户的Dojo供应链。同时，公司以此为契机加快与其他AI服务器头部客户的对接。目前，公司已成功获得欧洲AI超算客户项目定点并已顺利导入批量交付。此外，公司目前已通过OEM方式进入NVIDIA、AMD的供应链体系。我们认为公司有望凭借在大客户项目里积累的经验，快速拓展至AI服务器、人形机器人业务领域。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为63.78、95.67、115.76亿元，EPS分别为1.24、2.07、2.63元，当前股价对应PE分别为28.0、16.8、13.3倍。在电车智能化、人形机器人以及AI大模型快速发展的背景下，公司绑定科技大客户，未来PCB业务成长空间广阔。维持“买入”投资评级。 风险提示 新能源汽车销量不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧；PCB产品原材料价格波动；市场波动等风险。

世运电路(603920) 投资要点 自动驾驶驱动价值量提升，海外大客户合作粘性高。汽车工作环境复杂，车用PCB对可靠性、稳定性的要求极高，导致车用PCB准入门槛高，必须要经过客户一系列的验证测试，认证周期长。公司充分利用在汽车PCB领域已积累的经验和资源，把握新能源汽车快速发展的机遇，与国际科技产业领先客户的合作进一步加深。25年T客户汽车车型迭代加快，会带动销量增长同时汽车智能化提升下单车价值量会增加。未来随着T客户新产品陆续投放，公司份额也会提升。销量增长、单车价值量提升和份额提升会共同驱动公司在T客户汽车业务增长。储能业务方面，T客户储能规划25年增长50%，带动公司储能业务增长:人形机器人业务方面，T客户在持续迭代推进产品，公司持续配合客户开发，后续随着人形机器人量产预计公司将同步实现增长;Dojo业务方面，T客户产品由Dojo1向Dojo2迭代,后续随着Dojo2放量也会为公司贡献更多业绩。 算力收入占比持续提升。公司自2013年开始成立专门的生产车间负责HDI产品研发、生产，其后在IPO募投项目以及可转债募投项目均设有HDI生产线。目前，公司已经实现了28层AI服务器用线路板、5阶HDI（包括任意层互连）、6oz厚铜多层板、多层软板、多层HDI软硬结合板的批量生产能力，已基本覆盖主流AI服务器所需PCB的工艺要求。除了T客户的Dojo和FSD产品外，公司通过直接或者间接方式进入包括N客户、欧洲算力中心的部分核心客户供应链体系内，也取得相对比较大的订单。同时，公司也在积极布局国内算力客户，包括AIPC、服务器、交换机等，预计公司今年算力相关收入占比会持续提升。 布局AI+业务，打开业务增长空间。公司围绕国家“人工智能+”战略，重点布局人形机器人、低空飞行器、AI智能眼镜三大赛道。在人形机器人领域，公司PCB产品已基本覆盖人形机器人中央控制系统、视觉感知系统、关节驱动系统、运动控制单元、灵巧手及电源管理系统等全系电子电路需求，成功获得海外人形机器人龙头企业的新产品定点，并积极推进与国内人形机器人头部客户合作；在低空飞行器方面，今年会有硬板和软板产品推出；在AI眼镜领域，公司与国内外头部AI智能眼镜客户开展合作，提供一站式供应服务，并积极参与新产品研发和推进量产供应。 投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为61.0/80.1/95.1亿元，归母净利润分别为9.0/11.5/14.0亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 全球贸易格局变化的风险；市场竞争加剧风险；原材料价格上涨风险，下游行业需求波动风险；新增产能未能完全释放风险。

世运电路(603920) 核心观点 营收同比增长11%，产品结构优化推动盈利能力提升。公司2024年实现营收50.22亿元(YoY+11.13%)，归母净利润6.75亿元(YoY+36.17%)，毛利率23.09(YoY+1.77pct)。1Q25公司实现营收12.17亿元(YoY+11.33%,QoQ-9.60%)，归母净利润1.80亿元(YoY+65.61%,QoQ-6.25%)。公司归母净利润同比快速增长主要系：1）公司通过导入高附加值产品，优化产品结构，产品平均单价提高；2）公司海外销售占比较高，收入以美元结算，汇兑收益增加；3）公司以募集资金进行现金管理以及以自有资金进行委托理财，获得理财收益。 汽车电子领域，高端新品顺利交付推动产品结构优化。2024年，公司汽车新产品量产交付顺利，其中汽车用高速3阶、4阶HDI和HDI软硬结合板实现量产，主要应用于美国和韩国知名汽车智能驾驶和车联网领域；耐离子迁移电高压厚铜PCB实现量产，可应用于新能源汽车能量管理系统和高压快充充电桩等。此外，在自动驾驶方面，公司紧跟成功研发了自动驾驶77GHz毫米波雷达PCB、4D高精度毫米波雷达PCB及自动驾驶服务器PCB等。 AI算力需求增长，公司服务器领域新品量产顺利。2024年，公司开拓高频高速高层高阶PCB业务取得进展，云端数据中心、AI大算力模组、边缘计算等高多层超低损PCB已实现量产，已实现28层AI服务器用线路板、24层超低损耗服务器和5G通信类PCB的量产，并且在高多层PCB制作中成功应用精密HDI和传统高多层混压技术、超准层间对位偏差管控技术、高精准背钻技术、高速高频信号特性和损耗控制技术等。目前公司已通过OEM方式进入了多个国际头部客户供应链。 募投项目进展顺利，产能有序扩张。公司于2020年筹划了年产300万平方米线路板新建项目。项目分三期开发，项目一期对应产能100万㎡，是公司发行可转换公司债券的募投项目，目前产能稳步爬坡中；二期对应产能为150万㎡，通过向特定对象发行股票的方式募集资金建设，预计2025年开始投产；项目三期对应产能为50万平方米，将按照后续客户订单需求推进。项目完全达产后，公司鹤山本部的产能将提升至700万平方米。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。由于公司盈利水平提升超出此前预期，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润8.7、10.6、12.3亿元(25-26年前值为7.3、8.2亿元），同比增长28.6%、21.9%、16.5%，对应当前市值PE为20/17/14倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险、新产品拓展不及预期的风险。

世运电路(603920) 事件：公司2025年4月16日发布2024年度报告和2025年一季报，2024年度实现了营收50.22亿元，同比增长11.13%，实现归母利润6.75亿元，同比增长36.17%，实现扣非归母净利润6.56亿元，同比增长34.15%；2025Q1实现营收12.17亿元，同比增长11.33%，实现归母利润1.80亿元，同比增长65.61%。 点评：我们认为，公司业绩增长主要受益于以下原因：1）在特斯拉自动驾驶战略的驱动下，公司持续发展且盈利能力提升，2025年一季度毛利率22.67%，同比上升2.19个pct。2）优质客户资源丰富，与国内客户多个合作项目落地，包括小鹏、蔚来、极氪、理想等。3）未来展望：公司在特斯拉的新兴业务如人形机器人Optimus和Dojo超算项目中占据重要供应地位，长坡厚雪。 公司深耕PCB行业多年，深度绑定特斯拉，我们认为，是少数有意愿且能跟上特斯拉前进步伐的PCB公司。在新能源汽车领域，马斯克发文宣布，首个基于纯人工智能的通用全自动驾驶方案即将面世。结合2024年中落地的Robotaxi，近两个月是自动驾驶密集催化的两个月，特斯拉自动驾驶有望落地，赋能公司PCB业务。同时，基于技术同源性，公司参与到特斯拉的光伏、储能，乃至超级计算机、人形机器人等新兴业务领域，与特斯拉的合作持续深化。储能业务上，公司主要通过为特斯拉的储能系统供应PCB参与储能市场，PCB是储能系统控制与管理的核心，伴随业务成长公司有望充分受益。 新能源汽车领域深化合作，业务扩展推动业绩提升。公司作为特斯拉核心供应商，覆盖电动车三电领域关键零部件。此外，公司2025年Q1研发费用0.49亿，同比增长23.2%，研发投入大幅提升，与长期合作客户在电动化、智能化深度合作，于高附加值产品领域取得突破性进展，为毛利率提升奠定基础。公司获得吉利极氪、奇瑞知行、理想智驾等客户智能驾驶项目定点及进入量产供应，与小鹏汽车联合开发800V高压架构嵌入式新项目，智能座舱域控制器和三电等平台项目实现量产增量，获得高算力Thor芯片智能驾驶域控制器项目定点。 战略布局泰国工厂，减小贸易摩擦影响。公司前瞻性推进泰国工厂建设项目，已办理完成境外投资设立泰国世运的备案登记事宜，预计2025年末正式投产运营。近日美国宣布将包括泰国在内的多国关税加征计划推迟90天。同时，项目建成后可充分利用泰国土地、厂房、人力、税收方面的成本比较优势，在国际贸易环境波动中，有效增强企业的抗风险能力和市场响应速度。 投资建议：看好公司PCB产品持续发展，业绩迎来新增长。我们预计公司25-27年实现营收62.88/80.48/104.63亿元，实现归母净利润8.94/11.77/15.18亿元，采用PE估值法给予2025年40X估值，对应市值359.8亿，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济发展受压环境下整体需求疲软的风险，上游原材料大幅上涨的风险，海外销售美元结算汇率风险，自动驾驶和能源政策风险，研发失败风险。

世运电路(603920) 投资要点： 事件：公司2024年营业收入为50.22亿元，同比增长11.13%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为6.75和6.56亿元，同比分别增长36.17%和34.15%。2025Q1营业收入为12.17亿元，同比增长11.33%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为1.80和1.71亿元，同比分别增长65.61%和57.26%。 点评： 2024年及25Q1利润大幅增长。公司2024年营业收入为50.22亿元，同比增长11.13%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为6.75和6.56亿元，同比分别增长36.17%和34.15%。业绩增长较快，主要受益于业务量提升、产品均价提高、以及汇兑收益、理财收益等因素影响。盈利能力方面，公司全年毛利率为23.09%，同比提升了1.77个百分点，受产品结构优化，高附加值产品占比提升推动；净利率为12.70%，同比提升了2.37个百分点。公司2025Q1营业收入为12.17亿元，同比增长11.33%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为1.80和1.71亿元，同比分别增长65.61%和57.26%。Q1业绩大幅增长，预计主要受订单增加以及产品结构优化推动。盈利能力方面，Q1毛利率为22.67%，同比提升2.19个百分点；净利率为14.11%，同比提升4.67个百分点。 海外、国内市场双轮驱动。海外市场方面，公司一方面深挖现有客户需求，通过引入新产品、新料号，优化产品结构，同时持续拓展新客户，成功通过海外低空飞行龙头企业、松下能源、人形机器人龙头企业等客户新产品定点，并且针对亚马逊、三星等客户的产品已实现量产。国内市场方面，公司已经形成新能源汽车、低空飞行器/无人飞行器、人形机器人/人工智能+应用三个重点发展方向，积极导入客户、产品。此外公司背靠顺控集团，有助于借助国有资本的影响力进一步协助公司开拓国内市场，优化客户结构，在新能源汽车、智能家电产业和人形机器人等优势产业实现良好协同发展，开拓新市场增长空间。 投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为1.23和1.53元，对应PE分别为20和16倍。 风险提示：全球贸易摩擦超预期；下游需求不及预期；技术推进不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动等。

世运电路(603920) 公司发布2024年业绩快报，同时公司发布2025年一季度业绩预告，2024年公司营收利润稳步增长，25Q1利润同比高增，维持增持评级。 支撑评级的要点 2024年公司营收利润稳步增长，四季度亦呈环比增长态势。公司预计2024年实现营收50.22亿元，同比+11.13%，实现归母净利润6.75亿元，同比+36.17%，实现扣非归母净利润6.56亿元，同比+34.15%。单季度来看，公司预计24Q4实现营收13.47亿元，同比+15.13%/环比+5.23%，实现归母净利润1.92亿元，同比+58.68%/环比+6.67%，实现扣非归母净利润1.88亿元，同比+52.85%/环比+10.59%。 2025年一季度，公司利润预计实现同比高增。公司预计25Q1实现归母净利润为1.70-1.90亿元，同比增加56.55%-74.96%。预计25Q1实现扣非归母净利润1.70-1.90亿元，同比增加56.73%-75.17%。 产品结构持续优化，订单充足助力产量提升。公司紧跟市场需求，积极开拓业务，订单充足。同时，可转债募投项目产能释放加快，整体产能利用率提升，带动业绩增长。公司持续推进新能源汽车和智能辅助驾驶人工智能、低空经济、人形机器人、风光储等增值增量和新兴业务的发展，并取得一批新产品、新项目的定点和量产供应，实现产品结构和价值的不断优化，HDI、高多层占比和平均层数持续提升，从而推动毛利率提升。 估值 考虑AI、新能源汽车景气度持续健康，公司产品结构持续优化，订单充足助力产量提升。我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入50.22/62.51/75.01亿元，实现归母净利润分别为6.75/8.52/10.47亿元，EPS分别为0.94/1.18/1.45元，对应2024-2026年PE分别为25.2/20.0/16.2倍维持增持评级。 评级面临的主要风险 宏观经济波动导致供需关系变化的风险、行业产能大幅扩张、竞争激烈导致产品价格下降的风险，贸易摩擦扩大的风险。

世运电路(603920) 深耕PCB行业多年，新能源汽车高速发展推动业绩向上爬升 公司深耕电子汽车领域多年，汽车应用市场是公司目前最大的销售市场，为客户提供涵盖电动车三电领域关键零部件产品。公司充分利用在汽车PCB领域已积累的经验和资源，实现了多项PCB技术的领先，包括汽车用高速3阶、4阶HDI PCB和HDI软硬结合板。未来，公司将持续提高技术和产能的匹配度，铸造公司在全球新能源汽车PCB领域的领先地位。2023年度公司实现营业收入45.19亿元，比上年同期增长1.96%；实现归属于上市公司股东的净利润4.96亿元，同比增加14.17%。我们认为，公司凭借其多年来积累的客户资源、位于行业领先的技术工艺水平和与特斯拉的合作，在新能源汽车快速发展的环境下有望实现业绩的快速增长。 特斯拉自动驾驶有望落地，赋能世运电路PCB业务 公司自2012年与特斯拉开启合作，2015年供货后业务逐步拓展，成为核心供货商，产品涵盖电动车三电及新能源领域。特斯拉FSD技术进展显著，算法成熟、硬件升级、算力提升，推动自动驾驶行业变革，目前FSD Beta版本的累计行驶里程已超过16亿英里，其Robotaxi产品Cybercab有望2026年量产，预计Cybercab正式落地后其FSD技术的安全性将到达人类的10倍以上，这都将为世运电路带来增长契机。政策层面，民主党不利政策有望出清，特朗普上台或带来利好，美联邦及各州政策持续演进利于自动驾驶发展，各地自动驾驶汽车2500辆部署限制有望松绑。世运电路还与蔚来、理想等国内车企多项目合作落地，自身研发成果丰硕，产品涉及多领域且在汽车核心领域取得突破，整体发展态势向好，前景可期。 特斯拉储能业务持续成长，世运电路PCB业务受益 (1)公司通过为特斯拉储能系统提供PCB来参与储能市场，而截止2023年，全球电力储能累计装机量达289.2GW，其中24年就新增69GW，增幅明显，可见储能市场刚进入高速增长阶段，因此对特斯拉储能业务成长性长期看好。(2)同时随着AI技术发展，美国数据中心23年电力消耗176TWh，预计28年增长到325TWh，AI电力缺口增长且以光伏加储能的电力供应形式因为技术较成熟成为主流，AI为储能业务持续提供动能。(3)加之24年美国地面光伏容量增加32GW，在新增发电量中占比高达59%，光伏市场也增量可观。因此特斯拉储能业务将具有长期成长性，有望使世运电路持续受益。 盈利预测与投资建议：公司未来PCB产品有望持续放量，业绩或将迎来可观成长。我们预计公司24-26年实现营收50.83、67.10、87.23亿元，实现归母净利润7.06、9.04、11.65亿元。给予世运电路40X估值，对应目标价50.26元/股，对应市值361.6亿，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济发展受压环境下整体需求疲软的风险，上游原材料大幅上涨的风险，海外销售美元结算汇率风险，自动驾驶和能源政策风险，研发失败风险，并购整合风险，股价异常波动风险。

世运电路(603920) 投资要点 海外市场积极拓展。公司深耕PCB行业多年，积累了大量优质稳定的海外客户资源，为公司开拓市场提供了良好的基础。为保持与海外客户的良好合作关系，公司定期安排销售、技术人员到国外与客户面对面交流，并积极参加国内外相关的行业展会，由此充分了解客户的业务规划，深度参与客户产品的前期研发，在订单源头抢占发展先机。报告期内，公司积极拓展海外市场，一方面挖潜现有客户需求，通过引入新产品、新料号，不断优化公司产品结构，另一方面持续开拓新客户，成功通过了海外低空飞行龙头企业（主研电动垂直起降飞行器eVTOL）、PanasonicEnergy（松下能源）等客户的认证，同时通过OEM方式进入AMD的供应链体系。另外，公司前期取得认证的客户中，亚马逊（amazon）、三星（Samsung）等客户的产品已经实现量产。 国内市场积极参与。近年来随着国内科技产业的蓬勃发展，国内市场已成为全球最重要的电子产品产销市场，公司凭借海外新能源汽车PCB领域的先发优势，进一步延伸布局国内新能源PCB市场，目前已经取得一定的成效。公司积极导入国内汽车终端客户，其中吉利极氪、奇瑞知行、理想智驾等客户获得智能驾驶项目定点及进入量产供应。此外，公司继续加深与存量客户的业务合作，报告期内公司与广汽集团旗下汽车零部件公司在车身域控制器及智能座舱域控制器已经实现量产；在去年成为长城汽车集团旗下汽车零部件公司的重要供应商合作伙伴后，双方保持紧密合作，报告期内新能源汽车的电机控制板、驱动板、集成板、电机、电控系统相关电路板已经量产，正在积极导入动力电池和储能电池产品；与小鹏汽车的合作进一步加深，智能座舱域控制器和三电项目已经实现量产。目前，公司已在汽车电子、消费电子、工业控制等领域与部分国内一线品牌客户开展技术交流和新产品研发验证，部分前期开发的产品已经实现量产。未来，公司将以新能源汽车作为国内市场的着力点，努力抓住国内市场的发展机遇，走国内市场、海外市场双轮驱动的市场路线。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年归母净利润6.7/8.5/10.5亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 产能扩张不及预期；行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；汇率波动风险。

世运电路(603920) 报告要点 10月28日，公司发布2024Q1-Q3业绩公告，24Q1-Q3营收实现36.75亿元（YoY+9.75%），归母净利4.83亿元（YoY+28.97%），毛利率和净利率分别为23.55%和12.54%。三季度方面，公司营收实现12.80亿元（YoY+6.82%，QoQ-1.73%），归母净利实现1.80亿元（YoY+0.95%，QoQ-7.20%），毛利率和净利率分别为25.03%和13.53%。 车载PCB：公司在汽车领域深耕多年，具有深厚的技术积累，已成为特斯拉的PCB核心供应商。24Q3特斯拉汽车销量环比提升，接近历史高位，库存得到有效消化，叠加我们预计Q3销量提升将对Q4销量起到很好的提振作用，拉货动能增强，进一步提升对车用PCB的需求，预计公司Q4业绩将有较大幅度提升。同时，特斯拉持续推进无人驾驶Robotaxi进展，有望于25Q1在中国和欧洲率先推出先进的FSD自动驾驶服务，特斯拉预计明年将利用其现有车辆实现自动驾驶，将有望带动特斯拉汽车销量提升，提振公司汽车PCB用量需求，叠加特斯拉推动其他新能源车厂在无人驾驶领域的布局，公司将有望切入其他新能源车厂产业链，预计公司25年业绩将有较好表现。 服务器PCB：算力是自动驾驶的核心，特斯拉持续推进其算力中心进度。公司作为特斯拉的核心供应商，也为其供应算力用PCB，前期特斯拉的Dojo芯片受台积电InFO良率影响产出偏慢，目前台积电工艺良率有提升迹象，Dojo芯片产出加速，特斯拉将可能加大Dojo芯片在其算力中心的使用，替代其他厂商加速器。据特斯拉规划，其算力中心预计于24Q4总规模算力达到100EFLOPS，公司作为特斯拉Dojo用PCB的主要供应商，将有望随特斯拉算力提升带动业绩成长。 我们预测公司24-25年归属母公司净利润为6.72/8.74亿元，在中性/上行的情况下，给予公司24/27x估值，分别对应目标价32/36元/股，维持“买入”评级。 风险提示 上行风险：下游景气度提速；下游客户项目进展加速；公司产能加速释放 下行风险：原材料成本价格提升；客户项目进展不及预期；可转债转股摊薄风险

世运电路(603920) 报告要点 现阶段我们覆盖并给予“买入”评级，主要看到以下投资逻辑变化： 1）特斯拉自动驾驶加速进入商用阶段。预计特斯拉于今年10月10日正式发布Robotaxi，并于25Q1在中国和欧洲率先推出先进的FSD自动驾驶服务。伴随FSD业务的发展，特斯拉将加快算力中心建设。公司作为特斯拉的车载PCB板和Dojo算力芯片板核心供应商，有望受益。此外，公司积极拓展国内车厂，已成功切入极氪、理想、小鹏等产业链，在控股股东顺德控股的扶持下，将有望进一步打开国内新能源汽车市场。 2）Dojo超算带来业绩弹性。特斯拉自研算力芯片Dojo于23年量产，但前期受台积电InFO-SoW良率影响，成本和产出均不太理想。目前有迹象表明台积电工艺良率提升，Dojo芯片产出有望加速，特斯拉将可能加大其算力中心中自研Dojo芯片平台的使用，替代其他厂商加速器。据特斯拉规划，于24Q4算力中心总算力规模将超过100EFLOPS。公司作为特斯拉Dojo用PCB板主要供应商，有望随着特斯拉算力中心建设形成较大收入弹性。 3）扩产满足客户需求，国资控股助力国内市场开拓。公司300万平方米产能项目一期规划产能100万，产能处于稳定爬坡阶段，二期项目规划产能150万，即将投产，三期项目规划产能50万平方米，将依据客户订单需求推进，整体项目达产后，鹤山本部产能将提升至700万平米。此外，国资企业顺德控股收购公司25.9%的股份成为控股股东，公司将有望凭借国资企业的产业资源进一步打开国有市场，实现内外双轮驱动发展。 投资建议与盈利预测 在中性/上行的情况下，给予公司20x/25x估值，分别对应目标价26/33元/股。