恒通股份(603223) 南山系“港口+货运”物流企业，背靠裕龙石化项目 公司是南山集团旗下一家集港口建设与运营、公路运输、油气及大宗商品交易等业务于一体的综合型物流企业，依托在烟台港龙口港区南作业区（裕龙岛港区）泊位和库区，为山东裕龙石化产业园企业提供装卸、仓储、租赁等港口业务服务，另外在山东境内及全国各地开展普货、化工品公路货运和LNG贸易业务。自2020年南山集团入主并为公司注入裕龙港务开展港口业务以来，公司发展获得新动能，2024年公司实现归母净利润1.55亿元，同比+31.98%。其中4Q24实现归母净利润0.56亿元，同比+193.60%，盈利增势强劲。 业务结构优化，港口业务成为业绩增长引擎 2024年公司的港口业务/货物运输/LNG等贸易业务分别实现毛利1.28/1.01/0.30亿元，同比+100.9%/+11.8%/-13.2%，毛利占比46%/36%/11%。港口业务不仅成为了主要盈利来源，而且成为公司业增长的重要引擎，主要是由于2024年9月裕龙石化一期项目的投产带动港口货量显著增长，港口业绩开始逐步兑现。我们认为，随着裕龙岛2000万吨炼化一体化项目的全面投产和达产，以及围绕该2000万吨炼化项目从事配套以及深加工的上下游企业陆续进驻裕龙石化产业园，未来2-3年内裕龙石化产业园区的港口集散需求将持续快速增长，带动公司港口业务持续高速增长。 港口具备区位优势与货源优势 根据2024年报，公司在裕龙岛港区拥有7个生产性泊位及配套库区，总共规划建设13个各类生产性泊位，是目前位于裕龙岛上唯一的港口设施，具备明显区位优势。另外，公司还具备货源优势，裕龙石化一期项目投于24年9月投产为港口业务带来庞大增量货源，作为裕龙石化产业园区的重要配套，公司港口有望充分承接产业园庞大的货运需求；长期看，规划中的裕龙石化二期的2000万吨/年炼化一体及配套工程，有望给公司带来翻倍的货源。 盈利预测与估值 我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为3.09/3.76/4.10亿元，对应EPS分别为0.43/0.53/0.57元。考虑到受益于裕龙石化一期的逐步达产及产业集群发展带来的货物增量，叠加远期裕龙石化二期建设投产，公司港口业务成长动能及势能强劲，有望驱动整体业绩持续快速增长，给予2025年25倍PE估值，对应目标价为10.81元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险 裕龙石化项目不及预期，LNG价格大幅波动等风险。

恒通股份(603223) 投资要点 事件：恒通股份公布2022半年度报告。公司上半年实现营收23.9亿元，同比-27.4%；实现归母净利润0.3亿元，同比-62.1%；实现扣非归母0.2亿元，同比-69.8%。分业务看，LNG(LPG)气体销售收入17.6亿元，占比73.5%，较上期同比-38.4%；货物运输收入5.9亿元，占比24.8%，较上期同比+42.7%。公司LNG业务主要子公司华恒能源实现营业收入16.8亿元，同比-40.6%；实现净利润651.4万元，同比-86.8%。 地缘政治影响下，天然气价格居高不下。受地缘政治影响，欧洲地区面临严重的能源供应紧缩，欧洲天然气价格飙升。欧亚两地天然气价差逐渐扩大，东北亚现货顺势追涨，国产气受此支撑，价格也居高不下。上半年，我国LNG市场均价为6599.7元/吨，同比去年增加2630.2元/吨，涨幅高达66.3%。国内天然气供应不足，价格处于高位，下游需求疲软，公司营业收入出现大幅下滑。 疫情防控总体向好，物流运输顶住压力。上半年，全国社会物流总额约160万亿元，按可比价格计算，同比增长3.1%，比1-5月回升0.1个百分点。随着国内疫情防控形势总体向好和稳增长政策陆续落地，工业生产逐步企稳回升。综合来看，上半年工业品物流总额同比增长3.4%，总体保持平稳增长，增速待进一步恢复。公司物流运输顶住压力，货物运输收入5.9亿元，较上期同比增长42.7%。 LNG贸易行业领先者，规模化优势明显。公司以国内LNG接收港为资源中心，通过运贸一体，实现多点布局，逐步扩大市场辐射规模，实现华北、华东、华南等主要的天然气消费区域的全覆盖；自有LNG运输车辆360余辆，运输资源优势显著；积极拓展LNG加气站网络布局，在省内道路运输重要通道建设LNG加气站。公司LNG贸易业务对全国客户的覆盖以及LNG加气站的规模化建设，为公司采购、物流等构建了规模化成本优势。 盈利预测与投资建议：虽然2022年公司业绩遭受宏观环境冲击，但我们仍然看好LNG业务和物流运输业务的长期发展，公司作为国内LNG贸易行业的领先企业依旧具有较大发展潜力。预计公司2022/23/24年归母净利润分别为1.2、1.8、2.3亿元，每股净资产BPS分别为7.2、7.6、7.9元。首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、LNG价格波动风险、疫情反复风险等。