中金公司策略：新经济是主线 券商可能引领老经济

　　来源：中金公司

　　本篇报告中我们回顾最近十五年来A股市场的两次大的上涨行情（即2007年、2015年），并总结对当前市场的启示。2007年的A股上涨处于中国快速工业化之中、投资与出口拉动经济高速增长，并与全球大景气周期共振，商品牛市是主线，这也是股市牛市主线；2015年的股市处于中国经济转型与产能调整期，也处于政府换届后的改革憧憬及货币宽松周期，资金特别是杠杆资金入市推动拔估值是这轮牛市的重要特征，券商成为启动初期的主线。本轮上涨到目前为止处于全球变局中的中国消费升级与产业升级阶段，消费、医药、科技、先进制造等新经济板块为行情主线，近期券商也开始有启动迹象。我们认为本轮市场上涨到目前为止仍具有基本面的支持。当前A股市场情绪高涨、日换手率达到5%以上的历史警戒水平，历史经验表明可能短期市场波动可能加大。之后需要密切关注一些积极因素是否会进一步强化乐观预期、推动资金入市。我们维持新经济是主线、券商可能引领老经济的观点。

　　摘要

　　2007年和2015年行情回顾及和当前的对比

　　本篇报告中我们回顾最近十五年来A股市场的两次大的上涨行情，即2007年、2015年前后的两次指数明显上行的行情起因、背景、市场特征等，并总结对当前市场的启示。

　　1） 行情概况：两次行情均表现为趋势上行时间持续相对较长、整体涨幅明显、增量资金入市带来成交显著放大。行情在启动期均处于历史阶段性底部位置，投资者对后市预期极度悲观的时期；从阶段低点到指数层面的快速上行，形成赚钱效应后，市场波动率逐渐加大，在上涨末期，可能伴随情绪过热、各路资金入市等投资行为特征。

　　2） 根本驱动因素：2007年的A股上涨处于中国快速工业化之中、投资与出口拉动经济高速增长，并与全球大景气周期共振，商品牛市是主线，这也是股市牛市主线；2015年的股市处于中国经济转型与产能调整期，也处于政府换届后的改革憧憬及货币宽松周期，资金特别是杠杆资金入市推动拔估值是这轮牛市的重要特征，券商成为启动初期的主线；本轮上涨到目前为止处于全球变局中的中国消费升级与产业升级阶段，消费、医药、科技、先进制造为行情主线，近期券商也开始有启动迹象。

　　3） 盈利和估值：2007年行情为盈利和估值共振结果，A股上市公司在2006-2007年盈利维持高增长；2015年行情重点为估值推动，盈利在此期间表现平淡，经济增长趋缓背景下2015年非金融企业盈利增速负增长；今年国内外疫情对当期盈利带来较大影响，前期市场表现主要为估值提升，但随着国内复工复产的深化，盈利预期处于边际改善的过程中。

　　4） 资本市场制度及改革红利：2004年颁布的“国九条”尤其是其中的股权分置改革一直被投资者视为2007年行情的重要因素之一；2014年前后资本市场制度有所放宽，包括创业板再融资放开、双融条件逐渐宽松等，股权质押规模也进入快速扩张期；本轮行情中科创板与创业板先后启动的注册制改革完善了资本市场的优胜劣汰功能，再融资、重大资产重组等条件的放宽提升了市场活力。两次行情期间均伴随着资本市场进一步加大对外开放。

　　到目前为止市场的上涨可能有基本面支持，后续关注部分因素是否会进一步强化乐观预期、推动资金继续入市

　　A股市场情绪高涨、日换手率达到5%以上的历史警戒水平，可能表明短期市场有波动加大的风险。但我们认为本轮市场上涨到目前为止仍具有基本面的支持，之后需要密切关注一些积极因素是否会进一步强化乐观预期、推动资金入市：