从“不响不辍”到“分化”再到今年的“K型曲线”，我们很清晰的感知到，市场越加冰火两重天的极端趋势，而今年只开年一个季度，K型市场的向上部分，好像已经接近“沸腾”了。

退出端，Minimax、智谱、思格新能源、大普微等一批千亿市值上市公司接连上市，创造了远超预期的财富效应。曾经两年从缺的10亿美金门槛的投中最佳回报榜单，去年冒出十多家上榜机构，今年仅过去一个多季度，符合条件的上榜机构数量，已经超过去年全年。

投资端，热钱汹涌而来，却又极度集中在AI、算力、半导体、具身智能等少数“马斯克赛道”“十五五赛道”，明星项目一个月融三轮、估值数月翻番成为常态，K型分化的撕裂感从未如此强烈。

4月22日，在“第20届中国投资年会・年度峰会”上，中信金石董事、总经理常军胜,蓝驰创投创始管理合伙人陈维广，IDG资本合伙人牛奎光，国中资本首席合伙人、董事长施安平，联想集团副总裁、联想创投管理合伙人王光熙，鼎晖投资创始合伙人、鼎晖VGC管理合伙人王霖，钟鼎资本创始合伙人、CEO严力，这批国内顶级投资机构“话事人”，围绕《驱动K型分化的底层力量与向上的行为指南》这一主题，展开了一场精彩的巅峰对话。延续投中峰会“唠真嗑、少聊话术”的传统，本场对话也设置了MVP投票环节。

常军胜直言，2025—2026年是VC/PE机构的收获之年，过去四年公司在硬科技、新质生产力领域布局超50个项目、投资金额近百亿，沐曦、盛合晶微等项目上市后市值与回报均超预期。

同时他也明确示警，当前芯片、半导体、机器人等热门赛道已处于阶段性估值高点，一级市场投资周期长达5—7年，现在高位入场，退出时大概率会遇到市场低谷。他建议机构跳出热门赛道，转向AI对传统行业的改造机会。目前已经拓展并购业务，一是资金容量大，二是避开高估值泡沫。

蓝驰创投近期刚完成近40亿早期基金的募集，过去几年重仓AI大模型、AI应用、具身机器人，投中智元机器人、银河通用机器人、月之暗面Kimi、Genspark等头部项目，收获不小。但陈维广在分享中保持着理性与克制。

他指出，不少行业仍面临真实落地难题，具身智能距离大规模量产、工业场景应用仍有距离，国内大模型应用渗透率也远低于美国。他强调，基金管理人必须想清楚“要赚什么钱”，是政策红利的钱，还是长期产业价值的钱。重点是知行合一、匹配自身能力圈，不能因为市场火热、基金规模大就盲目出手。

牛奎光分享了IDG资本稳健的退出成绩：过去一年成功退出12个项目，今年仍有多家项目排队IPO，上市节奏将取决于市场的放行与容量。

他认为，当前市场回暖是真实的，资金的涌入不仅降低了创新成本，也激发了创新活力。所以投资应拉长周期，关注核心资产，不必被短期情绪或估值波动左右。重点是寻找能够穿越周期、成为行业链主或龙头的企业，坚持长期陪伴创新者成长。

国中资本连续投资四轮的大普微，刚成为创业板第一个适用第三套标准上市企业。施安平认为，技术创新+国家战略+政策支持是创投行业的底层动力，创业板改革、未盈利科创企业上市通道打开，为硬科技企业打开更大空间，未来十年行业前景光明。

他认为，中小机构必须守住底线，对目前燥热的市场环境，施安平在“四不”——“不追风、不搭车、不着急、不眼红”的基础上，又加了一个“不上头”，即在市场共识高度集中时，聚焦自身细分能力，挖掘早半步的非共识机会，不盲目追逐热点。

王光熙介绍，作为算力生态战投，联想创投去年收获5个IPO，从而覆盖了4家头部算力公司，实现财务回报与产业协同的双重目标。

对于目前的投资节奏，他表示联想创投多年来投资节奏始终平稳，从未大起大落，即便在市场火热期也保持克制，比如未投过估值3亿美金以上的具身智能项目。他认为，K型分化下热门赛道必然出现泡沫，早期机构的核心能力是前瞻布局，在热点形成之前捕捉机会，同时尊重科技产业化的客观周期。

王霖则在开场就表达了对市场过热的担忧。他指出，当前具身智能、大模型等赛道估值飙升，融资动辄百亿级别，甚至出现“投本轮需承诺下一轮”“交定金才能进名单”等现象。

他强调，高估值最终要回归社会价值创造，同时主动挖掘被市场忽视的机会，生物制造等冷赛道已到爆发临界点，有收入、有利润、估值合理，是当前更安全的价值选择。

严力操着一口流利的东北话拿下了本场MVP。他坚定看好中国国运与AI时代大浪潮，认为DeepSeek、龙虾等技术突破带动应用端爆发的同时，推动算力、能源需求形成正向循环，国家政策支持为创新提供强大保障。

但他也同时提醒，市场集体乐观时一定隐藏风险，他强调“老干部上前线”，亲自深入一线看项目、用产品，用经验感知风险。对于接下来的募投策略，严力认为基金规模要匹配能力圈，市场越热越要谨慎，不把所有项目都当成大模型、GPU去追，守住能力边界才能长期立足。

“二轮、三轮一起搞，估值涨得离谱”

曹玮钰：大家好，我是投中网的曹玮钰，很感谢大家的到来，也欢迎各位嘉宾。我们这一场非常重磅，在座各位都是各大基金的话事人。今天我们延续去年的MVP评奖环节，聊完以后请各位拿起纸笔，写下今天聊得最真、信息量最大的嘉宾，票数最多的就是本场MVP。

我们今天的议题是“驱动K型分化的底层力量和向上的行为指南”，核心就是K型分化、底层力量、向上、行为指南这几个关键词。先请大家聊聊今年的业绩和体感，市场看起来这么好，你们是兴奋多一点还是谨慎多一点？常总先来。

常军胜：非常感谢。这两年包括今年，应该是机构的收获之年。两个典型项目，去年年底上市的沐曦，昨天刚刚挂牌的盛合晶微，一个GPU一个先进封装，都是我们过往两三年布局的，回报和市值都超出了投资时的预期。

现在的收获，是金石过去四年深耕的结果。过去四年，我们在新质生产力、硬科技领域投了不低于50家企业，投资金额近百亿，一直在播种，2025、2026年正式进入收获期。现在我们在投的企业里，排队审核的数量还很多，资本市场也在全面活跃——原来主要是创业板、科创板，现在北交所逐渐被接受；香港市场经历了三年多低迷，现在从底部起来了，目前排队和上市数量都是全球第一，给一直坚持耕耘的投资人带来了很好的退出窗口。

曹玮钰：总结下来你是兴奋多一点。陈总。

陈维广：蓝驰作为早期基金，过去几年在AI领域布局比较多，包括大模型、AI应用和具身机器人，投了智元机器人、银河通用机器人、月之暗面Kimi、Genspark这些头部项目，目前进展都很好，融资和资本运作也在按照公司自己的节奏计划推进中。

但我更想说说挑战。具身机器人如何实现大规模量产、真正落地到工业场景，是接下来要面对的核心问题，虽然资本市场很追捧，但最终还是要交付结果。大模型也是一样，国内大模型的应用渗透率和美国还有不小差距。一方面很高兴早期投的项目进展顺利，另一方面也要冷静看到，这些项目需要时间来交付和估值相匹配的业绩。

曹玮钰：谢谢陈总，蓝驰不久前刚完成了近40亿的早期基金募资，听下来你更多是谨慎。牛总？

牛奎光：市场的确在向好。随着资金的增加，创新创业的成本得以降低，容错环境也有所改善，这将促进更多创新的涌现；然而，竞争也会变得更加激烈，能够在激烈竞争中脱颖而出的头部企业，将更具优势。”

IDG资本始终是长期的创业创新陪伴者。比如去年，我们成功退出了Insta 360（影石创新），上周，群核科技也成功上市。我们从投资到退出的周期超过了13年。有些项目的确需要时间的积淀，我们定会耐心陪伴。

曹玮钰：你说得很轻松，估计IDG今年保守有多少个IPO？

牛奎光：排队的有不少，最终上市节奏要看市场放行和资本市场容量。

曹玮钰：谢谢牛总。施总谈谈。

施安平：在中国做创投，有两个大背景不能忽视：一是技术本身不断创新带来的机遇，这是根本；二是国家战略和国际竞争格局带动的政策支撑，这一点最近一年感受特别深。

国家战略越来越清晰，科技自主的需求越来越迫切，政策环境也在持续优化。比如4月16日，创业板第一家执行第三套上市标准的未盈利企业大普微上市了，还新制定了第四套标准，这给真正有长期价值的战略性科技企业开辟了新的资本市场路径，也会激励更多创业者扎根硬科技。

总体来看，未来至少十年的前景是光明的。但对单个机构来说，更要考验细分能力。现在共识越来越多，大家都在共识上抢食，能不能走在前面，看的不是你有没有共识，而是共识背后的深耕能力。

曹玮钰：谢谢施总，非常高屋建瓴。光熙总。

王光熙：过去一年对所有VC从业者和创业者来说，应该是过去几年最好的一年。资金、项目、技术进展、退出通道都回归正常化，我们也不例外，去年收获了5个IPO。

这些退出的项目，有的我们投了近10年，有的几个月就完成了早期布局，能登陆资本市场，印证了我们过去对行业的研究和判断。更重要的是，作为算力驱动的产业投资机构，通过这些上市项目，让我们覆盖了科创板头部的4家算力上市公司，很好地推动了和集团生态的合作，实现了财务回报之外的战略目标。

但往前看挑战也很多。现在市场上钱很多，但共识非常狭窄，大量资金和精力都集中在少数赛道，这就是大家说的K型状态。热门赛道不可避免会有泡沫，这些方向的长期价值没问题，但容纳不了这么多玩家，最终能跑出来的团队会很少。对早期机构来说，更大的挑战是怎么前瞻发掘现在还无人问津的下一波机会。

曹玮钰：谢谢光熙总，联想创投的收获大家有目共睹，你都把下一个问题带出来了。另一位王总？

王霖：今年市场回暖，大家确实轻松多了。社保基金、国家大基金相继入场，融资容易了；项目估值涨得快，账面回报也更为乐观；香港资本市场放开后，排队上市的企业也多了。但轻松归轻松，作为GP不能只沉浸在乐观情绪里，不单要踢到球，还得把球踢进去，给LP创造实实在在的回报才是最重要的。

我隐隐还是有不少担心。现在的火热，和2021、2022年太像了。当年有人说“long China，投遍头部项目就能赚大钱”，后来市场预冷时的艰难处境，大家都记忆犹新。

举个例子，如今具身智能现在融资估值一路走高，从50亿、80亿、100亿，到150亿甚至200亿都有，投这一轮还要承诺投下一轮，部分大模型公司甚至要交定金，不给定金连投资者名单都无法获取。可头部机器人之间到底有多大差异？我和不少创始人交流，他们也难以说清楚。最近亦庄机器人半程马拉松，荣耀入局具身市场不到一年就拿了六个第一名，如果只聚焦于“小脑“技术研发，大厂的后发优势会非常突出，你现在高估值投进去，又能保持多久的领先优势？

几年前的新能源汽车就是前车之鉴，行业巅峰的时候个别企业最高1000亿美元市值，几年下来只剩100多亿，80%蒸发了。今天的大模型、GPU、具身智能，估值动辄3000亿、5000亿，最终能不能守住这个估值，终究要看能否创造真正的社会价值。所以保持乐观的同时，一定要记得过去乐观的代价和煎熬。

曹玮钰：谢谢王总，讲了很多大实话。接下来有请更爱讲大实话的严总。

严力：说真话、说实话。这一年变化确实很大，心气比以前好太多了。

第一个原因，继DeepSeek之后，又有“龙虾”的出现。模型的进步速度远超我的想象，这给Agent应用创造了更大的空间。反过来，Agent应用又进一步拉动了算力基础设施、能源需求，形成了一个技术驱动的完整链条。

此外，更重要的原因是，国际关系在不断改善，我们强大有力的政府，促成了适合中国技术创新的新秩序。现在大家有个共识，未来是中美两国抢占科技制高点，这是国运，科技起来了，其他问题都会慢慢解决。所以社保基金加大了投入，国家把钱给到我们，支持创新企业带动经济发展。跟党走，跟马斯克走、马克思走，跟着“两马”，马斯克做的事马克思肯定也会做，并且要做得更好，中国不能输在战略上。

在AI领域，我们这两年主要布局两个方向：一是芯片制造的基础设施，比如新凯来光刻机和相关设备材料等，保障算力制造；二是AI应用端，软硬都有。总体来说，我对中国未来有信心，对创投行业的角色有信心，能跟创新者一起探索未来，是很开心的事。 

曹玮钰：谢谢严总，还是一如既往的乐观。我补个问题，现在市场这么好，钟鼎有没有计划再大干特干一场？

严力：我个人认为基金大小取决于能力圈。现在大家都热的时候，我一定要谨慎。现在很多项目一轮、二轮、三轮一起搞，估值涨得离谱，很多人把所有事都当大模型和GPU，这长期肯定有问题。这个时候稳一点，不是坏事。

曹玮钰：你这就知行不合一了，都说市场好要大干特干，结果弄个中型。

严力：开玩笑的。基金大小取决于能力圈。现在大家都热的时候，我一定要谨慎。现在一轮、二轮、三轮一起搞，估值涨得离谱，很多人把所有事都当大模型和GPU，这长期肯定有问题。这个时候稳一点，不是坏事。

能力边界与知行合一

曹玮钰：谢谢严总。刚才各位嘉宾其实都预判到了市场过热的问题。一级市场向来要么特别热要么特别冷，很少有理性的中间状态。现在我们就处于一个很热的状态：明星项目一个月融好几轮，估值几个月翻一番，大家都用对标法估值，GPU集体对标沐曦、摩尔，照着一千亿去估，好像马上就要上市。

热钱很多，但都扎在有限的几个主题里，我们开玩笑叫“马斯克赛道”“十五五赛道”。但投资的规律是投在非共识、无人问津处，退在人声鼎沸时。按现在的态势，什么样的出手动作才合适？很多机构都在考虑适度缩募，你们有没有预案预防接下来的估值倒挂和流动性风险？常总先分享。

常军胜：科技兴国成为基本国策后，科研人员的创业热情空前高涨，未来中国的科技成果会不断涌现，这是非常好的现象。但从投资角度，现在并不是非常理想的时间窗口。

信息的无差别传播，让市场情绪瞬间从底部到了顶峰。现在不管一级还是二级市场，围绕新质生产力的芯片、半导体、热门机器人，估值都是阶段性高点。如果现在去投，泡沫是肯定存在的。当然，如果企业能快速成长，业绩提升会消化估值，但这依赖于业绩兑现，而现在无疑是估值最高、风险最大的时候。

一级市场投资有周期性，从投入到退出大概需要5-7年。这轮牛市从2024年2700多点启动，已经运行了一年多，就算再乐观延续两三年，现在投的项目，退出的时候大概率又回到了低谷期。所以这个时候必须冷静。

但冷静不等于没有机会。这一轮是AI带动的产业变革，核心逻辑是“科技创新+新基建”——AI需要算力，算力需要原材料。但还有另一条逻辑：AI对传统行业的改造。不用都挤在热门赛道，看似传统的行业，用AI改造后提高了生产效率，同样是很好的投资机会。我们现在已经把投资视角从狭窄的新质生产力赛道拓展出来，同时也在向并购转型，并购对资金的需求量更大，也能避开一级市场的高估值。

曹玮钰：那今年你这边的投资节奏会放慢吗？

常军胜：投资节奏取决于团队规模和研究能力。过去四年金石团队翻了一倍，每年20%的扩张，现在人数到了高峰，投资额和投资结构不会降下来，只是要求团队挖掘更多非热门赛道的机会，不要追逐热点。

曹玮钰：谢谢常总。接下来是陈总，你刚募了近40亿的大基金，怎么看这个问题？

陈维广：对基金管理人来说，核心问题是想清楚“你要赚什么钱”。中美AI竞争是国家战略，国家投入了大量资源，这是大前提。但作为VC，我们既要兼顾长期价值，也要给LP交付回报。

比如具身智能，长期来看大脑、小脑、本体都得做好，才能真正在工业场景落地，这需要很长时间。但从国家政策角度，需要到处开花，哪怕是只做小脑、做表演的项目，拿到高估值也能吸引更多人才加入，最终整个生态会发展起来，国家是获益的。

作为投资人，在估值很高的时候，关键是想清楚自己要挣哪部分钱。你可以选择赚政策的红利，也可以选择赚长期的产业价值，也可以两者兼顾，但一定要知行合一。募到大基金依然需要坚持准则，小基金也会有小基金的活法，核心是匹配自己的能力。

曹玮钰：听上去像走钢丝一样？

陈维广：不一定是走钢丝。你可以选其中一条路，关键是知道自己的能力边界，知行合一。 

曹玮钰：牛总，IDG是大船，怎么把控节奏？

牛奎光：这个问题非常好。目前的客观环境就是这样，资金和资源正在集中向这个行业流动，创新的速度也在加快。我们需要接受这一现象，并从长远的视角来看待这个问题。几年之后，真正能够留下来的核心资产是什么？哪些企业能够穿越周期，成为行业的龙头？这些才是我们应重点发现、支持和陪伴的企业，而与短期的情绪波动并无太大关系。”

过去三个月，AI的需求已经得到了大规模的确认。在这场能够影响所有行业的大变革中，创新将会非常丰富，也会留下很多核心资产。找到这些核心资产，就是我们的任务。 

曹玮钰：谢谢牛总，听上去很有信心在泡沫里挖到金子。施总？

施安平：国中一直坚持“四不”：不追风、不搭车、不着急、不眼红，现在再加一个“不上头”。现在这么热的共识下，中小机构脑子一定要清楚，有所为有所不为。

困难时期是为了续命，什么都能吃；但高潮时期，一定要聚焦。我们就那点钱、那点人，不可能一条鱼从头吃到尾。核心是发挥自己的细分能力，深耕产业链，挖到还没有形成共识的、早半步的机会。别人都抢的，我们就让；别人没看到的，我们就下重注。

曹玮钰：王总，联想创投的节奏一直很稳，今年会有变化吗？

王光熙：预计今年不会有特别大的加速或减速。过去十年，尤其是最近六七年，我们的投资节奏从来没有大起大落，2021年高峰的时候没有猛投，前几年市场最低谷的时候，投资额也没有低于高峰的50%。

背后的原因有三个：第一，我们的定位很清晰，就是早期科技投资及生态建设，十年前没人投科技的时候我们在投，现在大家都来投了，我们还是深耕这个领域；第二，我们坚持产业和研究驱动，有长线的认知和信仰，不会被短期情绪左右；第三，我们挣的是早期认知的钱，要在热点形成之前布局。比如机器人，我们十年前就开始投，去年云迹作为服务机器人第一股上市；具身智能我们投得最多的是2023、2024年，从去年开始就更多是观察和帮助被投企业做商业落地，到现在为止，我们没投过一个估值3亿美金以上的具身智能项目。

科技产业化有它自己的周期，往往低谷的时候大家过于悲观，高潮的时候大家过于乐观，忽略了这个周期。保持定力，坚持自己的初心和节奏，最重要。 

曹玮钰：谢谢王总，确实一直很稳。王总？

王霖：我虽然担忧泡沫，但绝不否认我们现在处于科技投资的黄金时代。中国有全球最完善的供应链、最庞大的工程师人才红利、最广阔的的消费市场，又赶上了AI这个千年一遇的技术革命，发展的机遇前所未有。

最近大家都看了AI短剧《霍去病》吧？三个人的核心制造团队仅用了48小时，花了不到三千块钱的token成本，做了10多分钟的短剧，四五百万的播放量，这就是AI带来的效率革命。前几天智元机器人连续8个小时直播生产线机器人的操作，已经用到生产线上了，智元机创始人邓泰华表示，公司计划2027年实现100亿营收，2030年冲刺1000亿，发展空间可想而知。此外，我们投的星动纪元机器人，目前物流分拣的准确率已经做到80%-90%，工作效率与人工相当，数月后可以实现100%的接近，中国有上千万分拣工人，这个技术的产业化落地价值不可估量。

投资的核心，是挖掘真正创造产业价值的项目，而不是盲目追估值。在大家都热的时候，反而要去看那些冷的赛道。比如生物制造，国家多次提及扶持，但资本关注还不多，行业现在已经到了爆发拐点。

我们投资的合成生物医药公司康维健，采用生物合成法生产的抗氧化剂，成本仅为化学法的三分之一；另外一家生物公司合成的熊胆粉，成分97%和活熊取胆一样，现在成本只有10%。这类企业现在有稳定的收入有利润，可按PE估值，一旦搭建平台化体系，便能推出系列产品，价值潜力巨大。

热当中找冷，泡沫里找真正的价值，这就是我们的投资策略。

曹玮钰：谢谢王总，你连AI短剧都追了。严总？

严力：我对国运乐观，对AI时代的大浪潮乐观，但大家都乐观的时候，一定有坑。如果还是原先的做法，坐在办公室里等着看年轻投资人们的报告，大家PPT越写越好，

逻辑越写越自洽，我都没法辩驳，但真实的市场情况不一定是那样。现在我就是“老干部上前线”，亲自去看项目，亲自用AI工具，用多年的经验去感受，抓自己能抓到的机会。

我确定的只有两件事：一是中国的国运，二是AI会带来整个基础设施和应用的大变革。其他的都不确定。所以不要把自己当神，不要什么钱都想赚，保持平常心，不断探究，跟真正的创新者在一起，抓住属于自己的机会就够了。越浮躁的时候，越要减少欲望，多去一线，结果反而会更好。 

曹玮钰：谢谢严总，给我们做了很好的心理按摩。因为时间有限，这场对话差不多就到这里。听下来一个关键词就是“边界”，各位在火热的市场下，对自己的边界都非常清醒。希望大家今年都能有更多IPO，稳中有进。

接下来有请各位拿起纸笔，写下今天你认为回答最真诚、信息量最大的嘉宾。提醒一下，有两位王总，请写全名。

曹玮钰：今天的MVP有一个压倒性的票数，说出来大家也不会意外，就是严力总！大家给一点掌声。有请严总到舞台中间，我们一起合影。