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固定收益投资策略:债海观潮，大势研判——央行重启买债，债市仍存在阶段性机会
行情回顾：10月多数债券品种收益率下行；利率债方面，短期限利率债收益率上行，长期限收益率下行；信用债方面，所有信用债品种收益率和信用利差显著下行；违约方面，10月违约金额大幅下降；
海外基本面：美国经济景气回升；美国CPI通胀表现温和；欧洲日本通胀回升；
国内基本面：三季度基于生产法测算的月度GDP同比增速明显低于官方公布的季度增速，背后源于建筑业主引擎正在逐渐从首次开发切换至存量更新。这一结构性变化也将对政府政策产生深远影响。决策者需将政策重心从传统基建和房地产开发转向支持城市更新、存量提质及相关服务业发展。财政资金与激励政策应更多向建筑装饰、节能改造、老旧小区改建等“轻量级”建筑活动倾斜，并加快建立能够准确捕捉更新活动贡献的新统计体系。高频跟踪来看，2025年10月国信高频宏观扩散指数B持续下降，表现弱于历史平均水平，指向国内经济增长动能仍偏弱；价格方面，9月国内CPI和PPI同比或均有所上行；
货币政策：实施好适度宽松的货币政策，恢复公开市场国债买卖操作；
热点追踪：梳理RWA债券的核心定义与底层资产特征，详细拆解其从资产确权、链上映射、交易流通到收益分配的全生命周期运作机制，通过多维度对比凸显其相较于传统债券及资产支持证券（ABS）的效率与透明化优势；
大势研判：市场提前定价再通胀和经济复苏带动本轮债市下跌；前瞻来看，央行重启买债或意味债市超调，债市仍存在阶段性机会。
证券分析师：赵婧（S0980513080004）；
季家辉（S0980522010002）；
李智能（S0980516060001）；
田地（S0980524090003）；
陈笑楠（S0980524080001）；
董德志（S0980513100001）
固定收益专题研究:中长期纯债基金三季报分析-业绩降温，规模大幅减少
债基个数：按照Wind的基金最新分类标准，截止2025年三季度末，发行在外的中长期纯债基金共有2,428只，数量占据全基金市场的18.2%。据Wind可统计数据来看，三季度共发行了中长期纯债基金65只，发行份额172亿，环比上季度大幅减少，与去年同期比也有所回落。
债基规模：截至2025年三季度末，已披露季报的中长期纯债基金总资产和净资产分别为71,463亿元和59,676亿元，较上季度末分别增加了-8,686亿元和-5，558亿元。平均规模来看，截止2025年三季度末，平均总资产和净资产分别为34亿元和28亿元，较上季度末分别下降了5亿元和3亿元。
杠杆率：2025年三季度末，整体法口径下中长期纯债基金平均杠杆率为1.20，较上季度末下降了0.03。平均法口径下中长期纯债基金平均杠杆率为1.17，较上季度末下降了0.03。
基金净值增长率：基金业绩方面，2025年三季度中长期纯债单季平均净值增长率为-0.32%，较上季度有所下降。
大类资产配置：从占比来看，三季度债券资产依旧占据最高的比重97.0%，占比较上季度回落0.7%；银行存款占1.0%，占比与上季度一致；买入返售资产和其他资产分别占总资产的1.8%和0.2%，占比分别较上季度变化0.9%和-0.2%。
券种配置：截至2025年三季度末，中长期纯债基金主要持仓债券类型为利率债、金融债（剔除政金）和企业发行的债券，分别占债券总资产的48.7%、22.2%和25.4%，另外同业存单、资产支持证券和其他债券分别占总资产的1.7%、0.2%和1.8%。相较于上季度末，利率债、金融债和企业发行的债券占债券资产的比重分别变化-0.9%、-0.1%和1.8%，同业存单和其他债券占比分别变化-0.3%、和-0.5%，资产支持证券占比与上季度基本持平。
业绩分析：回报率最高的中长期纯债型基金采取了防御性策略，在三季度“熊平”走势中获得了1.26%的净值回报。
风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。
证券分析师：陈笑楠（S0980524080001）；
赵婧（S0980513080004）
固定收益专题研究:固收+系列报告之二-股债平衡术：固收+策略之股债平衡实证
为什么“固收+”产品要加股票：股票是所有权凭证，持有人需承担企业经营的全部剩余风险，而且股票无固定到期日，因此其长期回报必须要包含对这些风险的补偿。债券是债权凭证，持有人有权按约定获得固定利息和到期本金偿还，风险主要是信用风险和利率风险。因此，理论上债券的风险远低于股票，根据风险-回报匹配原则，股票资产需要提供更高的收益率。和全球主要市场类似，2005年至2025年9月末，我国股票资产长期收益率高于债券。另外我国股债多数时期呈现跷跷板效应，历史数据显示固收+组合（80%债券+20%股票）能有效降低波动提高夏普比率。
固收+策略之股债平衡策略实证：虽然我国股票资产长期收益率高于债券，但是我国股票资产波动巨大，不同时点介入股票资产对组合收益率影响巨大，因此在固收+投资加股票时，我们希望通过择时阶段内优化股票仓位，以实现更好的收益和更低的波动率。
股债平衡策略是一种通过动态调整股票与债券配置比例来平衡风险与收益的经典投资方法，本质上是一种资产轮动策略。我们按照20%股票+80%债券初始比例构建股债平衡组合，按照股票仓位或者债券仓位偏离目标5%作为阈值，2005年至今年化收益率为6.8%，年化波动率为5.4%，最大回撤下降至-13.4%，是一种提高收益降低风险的行之有效固收+策略。
和不调仓的20/80股债组合相比，股债平衡策略共进行了21次调仓，累计收益率增加了29.5%，有效提高夏普比率。另外我们也对比了其他阈值，根据2005年至今我国股票和债券资产的波动，按照偏离目标5%和7%阈值调仓的组合历史收益率更高。
另外，考虑到部分年份我国股市波动率较低，调仓信号较少，我们进一步加入年度定期再平衡操作。和未加入定期调仓相比，新组合收益率略高，夏普比例也更高。
最后，考虑到我国股市和债市的多样性，上述策略可以继续优化，包括选取其他宽基指数、行业指数、信用债指数、短久期国债ETF等作为股票资产和债券资产的替代。
风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，
使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。
证券分析师：赵婧（S0980513080004）；
王艺熹（S0980522100006）；
陈笑楠（S0980524080001）；
董德志（S0980513100001）
行业与公司
食品饮料行业专题:食品饮料行业2025年三季度基金持仓分析-食饮板块基金重仓比例下降，白酒、大众品三季度均获减持
食品饮料行业：持仓比例4.73%，行业维持超配。3Q25食品饮料行业重仓比例环比2Q25下滑1.47pcts至4.73%，位居申万一级行业第八。3Q25食品饮料行业重仓超配比例为0.62%，行业整体维持超配，超配比例环比下降0.76pcts。
子板块：白酒板块基金重仓持股比例稳居第一，超配比例环比下降，剔除茅台后白酒板块重仓持股比例环比下降0.40pcts；软饮料、零食、调味品基金持仓比例环比下降。（1）白酒：3Q25白酒板块基金重仓持股比例环比-0.81pcts至3.69%，超配比例环比-0.38pcts至0.96%；3Q25白酒（剔除茅台）板块基金重仓持股比例环比-0.40pcts至2.21%，超配比例环比-0.26pcts至1.07%。（2）啤酒：3Q25啤酒板块基金重仓持股比例环比-0.22pcts至0.20%,超配比例环比-0.20pcts至0.09%。（3）调味品：3Q25调味发酵品板块基金重仓持股比例环比+0.01pcts至0.09%,超配比例环比+0.05pcts至-0.18%。（4）乳品：3Q25乳品板块基金重仓持股比例环比-0.10pcts至0.15%,超配比例环比-0.01pcts至-0.25%。（5）预加工食品：3Q25预加工食品板块基金重仓持股比例环比-0.03pcts至0.07%,超配比例环比-0.01pcts至0.00%。（6）肉制品：3Q25肉制品板块基金重仓持股比例环比-0.01pcts至0.02%,超配比例环比+0.00pcts至-0.08%。（7）软饮料：3Q25软饮料板块基金重仓持股比例环比-0.15pcts至0.26%,超配比例环比-0.12pcts至0.09%。（8）其他酒类：3Q25其他酒类板块基金重仓持股比例环比-0.01pcts至0.06%,超配比例环比+0.00pcts至-0.01%。（9）零食：3Q25零食板块基金重仓持股比例环比-0.12pcts至0.18%,超配比例环比-0.09pcts至0.08%。
个股：茅五泸汾重仓持股比例环比下降,洋河股份、农夫山泉获得增配。3Q25贵州茅台/五粮液持有基金数环比减少42/26家达到283/85家，重仓比例环比下降0.41/0.31pcts至1.48%/0.58%；3Q25山西汾酒/泸州老窖持有基金数环比增加20/19家达到92/71家，重仓比例环比下降0.06/0.03pcts至0.75%/0.55%。白酒板块其他主要个股古井贡酒重仓持股比例环比下降0.06pcts至0.22%，洋河股份重仓持股比例环比增加0.02pcts至0.03%。大众品方面，东鹏饮料/青岛啤酒/伊利股份减配比例居前，重仓比例环比下降0.14/0.08/0.08pcts至0.21%/0.06%/0.05%；农夫山泉获得增配，重仓比例环比提高0.01pcts至0.05%。
风险提示：1、消费需求疲软；2、原材料价格大幅上涨；3、行业竞争加剧。
证券分析师：张向伟（S0980523090001）；
杨苑（S0980523090003）；
柴苏苏（S0980524080003）；
张未艾（S0980525070005）；
联系人：王新雨
无锡振华(605319.SH) 深度报告:冲压分拼伴随核心客户成长，精密电镀启动新增量
四大业务板块架构清晰，掌握优质客户资源。无锡振华深耕汽车零部件业务三十余年，已构建起冲压零部件、模具、分拼总成加工和精密电镀四大业务板块。公司2024年全年营收25.31亿元，2025年上半年营收12.87亿元；2023年毛利率回升，2025年上半年毛利率增长至29.04%。公司客户资源优质且基本盘稳固，深度合作上汽集团；为顺应汽车电动化趋势，积极拓展新势力客户，成功进入特斯拉、理想汽车及小米汽车等车企供应链。公司2023年完成收购无锡开祥，布局精密电镀业务，目前正在切入功率半导体领域。
冲压及分拼业务受益于核心客户的复苏与成长。公司冲压零部件生产能力与技术优势显著，通过模具自研自产，打通冲压产业链。核心客户上汽处于复苏中，尚界有望带来新的自主品牌增量；开拓小米汽车、特斯拉、理想汽车等新能源客户，公司多区域布局产能，以应对未来客户的需求；公司的产品、服务获得客户信任，随着重要新能源车企客户的新品和改款发布，公司有望持续提升在核心客户端的收入规模。公司分拼总成加工业务主要客户为上汽乘用车，主要服务其旗下名爵、荣威、智己等品牌；分拼总成加工业务受益于自主品牌崛起的大趋势。
精密电镀业务开启第二增长极，新增功率半导体相关业务。2023年2月公司并表无锡开祥100%股权，正式进入选择性精密电镀业务领域。公司是联合电子在精密电镀领域的国内核心供应商，自2014年样件通过博世审核后，2016年开始正式量产供货，2018年参与完成博世新一代高压喷油器的全球同步研发。2021-2024年，公司精密电镀件销量从7,166万件增长至12,221万件，毛利率高达80%。此外，公司投资建设车用功率半导体组件项目，已于2024年8月取得投资项目备案证，2025年2月获得环评批复。公司已取得上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品的定点通知，业务稳步推进中。车载功率半导体相关业务，有望给公司带来新的增长空间。
风险提示：传统业务经营的风险、新业务展业受阻的风险；核心客户的经营风险；竞争加剧、客户集中度高的风险等。
证券分析师：唐旭霞（S0980519080002）；
贾济恺（S0980524090004）
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