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【目录】
【策略 | 曹春晓】量价因子有望随市场行情变化反弹，今年以来“多空博弈”因子多空收益18.51%（20250914）
【固收 | 李清荷】债市年内“双顶”或确认（20250914）
【ESG | 郑豪】周报：输配电价定价办法启动修订，着力强化电网绿色投资与跨区消纳能力（20250913）
【北交所 | 王玉】北交所将于10月9日全面切换920代码（20250914）
【医药 | 周超泽】创新药仍坚定看好，关注重仓BD确定性（20250914）
【汽车 | 文姬】机器人与新兴赛道共舞，关注汽车板块拐点上行（20250914）
【金属新材料 | 甘嘉尧】政策博弈节点临近，钴价上涨可期（20250914）
曹春晓
金工首席分析师
《量价因子有望随市场行情变化反弹，今年以来“多空博弈”因子多空收益18.51%》
1、市场估值
截至2025年9月12日，沪深300指数股债收益差5.21%，逼近均值-2倍标准差，从中长期角度来看仍具备投资价值。
截至2025年9月12日，主要指数中，上证50、沪深300、中证500、创业板指PE（TTM）分别为11.90倍、14.13倍、34.11倍和42.32倍，分别位于历史78.68%、74.99%、69.84%和39.07%分位数。
从相对估值来看，截至2025年9月12日，创业板指相对于沪深300指数相对PE为2.99倍，位于历史23.9%分位数，相对PB为3.58倍，位于历史57.9%分位数。创业板50指数相对于上证50指数相对PE为3.53倍，位于历史29.1%分位数，相对PB为4.67倍，位于历史52.2%分位数。
2、资金流动观察
上周新成立权益型基金218亿元，七月以来主动权益基金通信、有色金属等行业仓位占比提高。
3、量化组合绩效跟踪
上周，方正金工沪深300指数增强组合周超额收益为-0.61%，中证500指数增强组合周超额收益为-1.45%，中证1000指数增强组合周超额收益为-0.80%，中证2000指数增强组合周超额收益为0.10%，“预期惯性”组合超额收益-2.31%。
4、量价因子绩效跟踪
在方正金工多因子选股系列研究中，我们分别构建了“适度冒险”、“完整潮汐”、“勇攀高峰”、“球队硬币”、“云开雾散”、“飞蛾扑火”、“草木皆兵”、“水中行舟”、“花隐林间”、“待著而救”、“多空博弈”等11个特色量价因子。上述因子虽然由高频数据计算得到，但是在月度频率上仍然有较为出色的选股能力，我们对十一个量价因子的测试，可以看到，所有因子的RankICIR绝对值都在4.0以上。今年以来，其中11个细分因子合成的综合量价因子今年以来全市场十分组多空组合相对收益为18.21%，多头组合超额收益为6.57%。
风险提示：本报告基于历史数据分析，历史规律未来可能存在失效的风险；市场可能发生超预期变化；各驱动因子受环境影响可能存在阶段性失效的风险。
李清荷
固收首席分析师
《债市年内“双顶”或确认》
基金恐慌抛售各类债券，大行/农商/保险联手“扫货”
受公募销售新规影响，基金本周恐慌性抛售利率债-1128 亿元、二永债-643 亿元、信用债-262 亿元；大行大幅加仓利率债 1226 亿元（创年内单周净买入峰值），农商行由净卖出转净买入913 亿元，保险增持利率债、信用债、二永债及存单，理财加仓信用债、二永债和存单，成为基金卖盘的主要承接方；股份行、城商行因负债约束延续抛售。
公募销售新规短期扰动债市，信用债品种或仍有调整压力
公募销售新规（征求意见稿）出台，包含调降费率、优化赎回安排，引发债基赎回与债市调整，信用债受冲击大于利率债，关注后续5-7Y普信债、中长久期二永债等安全垫不高品种，调整压力或仍存。当前新规尚处征求意见阶段，随着情绪逐步释放，正式落地影响或弱于预期；新规落地，中长期将提升债基负债稳定性，减少短期资金频繁进出引发的债市波动，推动市场向专业化、机构化发展。
8月通胀分化，CPI转负、PPI环比企稳，政策仍有发力空间
8月CPI受食品拖累同比转负（-0.4%），核心CPI温和上行（0.9%）；PPI同比-2.9%，但环比转正（0.0%），生产资料PPI环比0.1%，结束连续五个月下跌。食品价格下行或源于“反内卷”政策下农业产能优化及季节性因素，PPI企稳主因传统制造业减产提质、基建与高端制造需求支撑。短期通胀或延续“食品拖累、核心稳健”，中长期“反内卷”将重塑价格机制，政策面仍有降准、降息及消费再贷款等结构性工具发力空间。
8 月社融增速见顶回落，债市或迎年内第二次配置窗口期
8月社融新增2.57万亿元，同比少增 4630 亿元，增速8.8%，结束连续8个月同比增速的正增长，主因政府债高基数、实体信贷需求弱。人民币贷款虽由负转正，但同比仍少增3100亿元，企业中长期贷款、居民房贷仍低迷；存款“搬家”现象缓解，非银金融机构存款继续大幅多增。随着政府债发行额度消耗，后续社融或进一步承压，倒逼政策发力，而社融增速见顶或预示年内债市收益率高点已现，当前10年期国债利率与今年3月高点形成“双顶”，或为年内第二次配置时点。
后市建议在波动中把握政策与品种预期差
策略上，利率债短端具配置价值和确定性，长端可博弈30Y国债超跌反弹的机会；信用债建议坚守1-3年高等级品种，规避弱资质、长久期资产，以防赎回扰动压力；组合建议采用“哑铃型”配置，一端锁定高等级短久期信用债票息，另一端小仓位布局30Y国债，杠杆保持中性，把握政策预期差带来的布局机会。
风险提示：政府债供给超预期、货币政策超预期、中美关系变化超预期。
郑豪
ESG首席分析师
《ESG周报：输配电价定价办法启动修订，着力强化电网绿色投资与跨区消纳能力》
国内热点：《输配电定价成本监审办法》等征求意见稿发布。9月8日，围绕输配电价定价机制，国家发展改革委发布了《输配电定价成本监审办法》《省级电网输配电价定价办法》《区域电网输电价格定价办法》和《跨省跨区专项工程输电价格定价办法》的修订征求意见稿。此次输配电价定价机制修订意见稿进一步优化了输配电价形成机制，明确提出对以输送清洁能源为主的跨省跨区专项工程探索实行两部制或单一容量制电价，这有助于提升跨区域绿电输送的经济性和调度灵活性，增强电网对可再生能源的消纳能力。同时，在省级电网层面亦明确探索对服务于新能源就近消纳的新型主体实行单一容量制电价，强化全流程监管，此举不仅为电网投资回收机制提供更清晰的预期，也有助于引导电网企业优化投资结构、提升系统调节能力。新规响应了新会计准则要求及新型电力系统发展需要，在保持政策总体稳定的基础上，进一步推动电网功能向支撑高比例新能源接入和系统调节能力建设转型。通过完善成本监审与定价机制，政策既激励电网企业稳健投资和高效运营，也为绿电大规模并网和跨省跨区交易提供制度保障，最终有助于推动电力资源在全国范围内更高效配置，加速能源清洁低碳转型，为新能源及其配套储能、虚拟电厂等新兴业态的可持续发展奠定坚实的制度基础。
海外热点：联合国责任投资原则组织发布供应链可持续指南。UNPRI发布了供应链可持续指南，旨在帮助投资者评估和管理被投资公司的供应链可持续风险。该指南认为，普通合伙人和有限合伙人可以将其应用到供应链尽职调查和持续管理流程中，从而更好地识别和应对潜在的可持续风险，提升投资组合的长期价值。该指南将供应链可持续因素全面纳入“募、投、管、退”全流程，推动投资者从被动规避风险转向主动价值塑造，有助于提升资产组合的韧性和长期回报潜力。指南特别强调以联合国和OECD确立的全球标准为基准，并积极响应如欧盟CSDDD等强制性法规趋势，该框架的推广和应用，将从投资端有效推动产业链绿色转型，加速ESG因素整合进程，为构建更具包容性和可持续性的全球供应链提供资本支持。
产品追踪：本期无新成立基金；本期新发行债券32只，总规模217.35亿元，其中绿色债券21只，社会债券6只，可持续发展挂钩债券5只；本期新发行理财产品16只，其中纯ESG主题5只，环境保护主题1只，社会责任主题10只。
风险提示：国内外ESG发展不及预期；政策出现重大变化；ESG各产品发展不及预期。
王玉
北交所首席分析师
《北交所将于10月9日全面切换920代码》
核心观点：
本周市场：截至2025年9月12日，本周北证50指数下跌1.07%，跑输科创50指数/创业板指数/沪深300指数6.55/3.17/2.45pct；近一年，北证50指数上涨165.39%,跑赢科创50指数/创业板指数/沪深300指数62.31/70.76/122.86pct。
北交所存量上市公司代码将于10月9日全面切换。北交所发布通知，自2025年10月9日起，北交所将为存量股票启用新证券代码，投资者对存量股票的交易委托、行情查询，市场主体对存量股票的业务办理等均使用切换后的证券代码。北交所设立之初，为实现平稳过渡，上市公司代码沿用其在新三板挂牌时的股票代码，为贯彻落实《中国证监会关于高质量建设北京证券交易所的意见》的有关部署，增强市场辨识度，北交所于2023年11月17日启动了启用新证券代码号段有关工作，并于2024年4月22日起为新增上市公司普通股票启用920代码号段。对于存量上市公司代码切换，采用先试点，再批量的方式分批次进行，2025年5月6日，北交所对试点6只股票进行新代码切换。北交所全面切换920代码对于北交所具有较大意义，北交所上市公司辨识度进一步加强，是北交所市场建设持续优化和完善的重要一步。
三协电机上市首日涨幅785.62%，换手率95.95%。三协电机于9月8日在北交所上市，上市首日涨幅785.62%，换手率95.95%。公司是一家研发、制造并销售控制类电机的高新技术企业，主要产品包括步进电机、伺服电机和无刷电机及与其配套的产品。公司产品已广泛应用于安防、纺织、光伏、半导体、3C、汽车、机器人、医疗、智能物流等行业。公司已经和海康威视、大华股份、大豪科技、睿能科技、日发纺机、慈星股份（维权）、浙江可胜、中信博、雷赛智能、威孚高科（维权）等细分领域的龙头企业客户开展稳定合作。此次上市三协电机募集资金总额1.83亿元，募集资金净额为1.55亿元，用于三协绿色节能智控电机扩产项目、研发中心建设项目、补充流动资金。
投资建议：本周北证板块日均成交额达319亿，当前北证50指数/创业板指数/科创50指数PE（TTM）分别为78.47/42.32/184.35倍（2025/9/12），建议自下而上优选强壁垒，估值相对较低，业绩较好的标的，建议关注优质公司中长期业绩增长趋势，四季度重点把握固态电池、机器人、AI、商业航天等相关主线，推荐纳科诺尔、开特股份、林泰新材、广信科技、民士达、诺思兰德、锦波生物、万通液压、苏轴股份、富士达、康农种业等公司。
风险提示：宏观经济不及预期风险、政策不及预期风险、市场竞争加剧风险。
周超泽
医药首席分析师
《创新药仍坚定看好，关注重仓BD确定性》
本周（2025.09.08-2025.09.12）申万医药指数跌幅0.36%，沪深300指数涨幅1.38%，跑输沪深300指数1.75%，在申万31个一级行业指数中排名第28位。截至本周五（2025.09.12）医药生物行业指数PE（TTM，剔除负值）为31.72倍，沪深300指数PE（TTM，剔除负值）为13.39倍，医药生物行业相较于沪深300指数的估值溢价率为136.86%，仍处于历史低位。
继上周WCLC及本周CSCO大会召开完毕，本年度内重磅的国际性学术会议基本接近尾声，公开且集中的数据披露催化剂告一段落，我们认为创新药仍可坚定看好，当前时点应更加回归BD的确定性。
竞争力仍然强劲，临床速度加持下药物远期价值仍在持续提升。今年以来我们看到在肿瘤和自免等领域，很多中国创新药的早期或临床I/II的临床数据惊艳全场，且临床推进速度快，在中国速度加持下，药物远期价值仍将持续提升。
大额BD仍有许多未落地，展望明后年仍有可观催化。当期我们仍然看到海外有高BD需求的很多资产还没有落地，如pd1vegf、egfradc、pde3/4等很多靶点仍有可观交易价值，因此创新药的行情长期持续确定性高，行业远期BD空间可观。
投资建议：当前更多关注已有大BD以及有明确BD预期的公司，均有明确投资价值。已BD的公司确定性高，关注临床进展带来的远期空间，建议关注百利天恒、三生制药、科伦博泰、联邦制药等，明确BD预期的公司关注数据速度及质量优势，港股建议关注中国生物制药（pde3/4）、石药集团（egfr-adc）、康方生物、荣昌生物、君实生物（pd1+）、信达生物、欧康维视（阿托品）、荃信生物（自免双抗）；A股建议关注京新药业（口服lpa）、益方生物（typk2）、一品红（urat）、海思科（pde3/4)等。
风险提示：创新药进展不及预期、海外BD不及预期、其他系统性风险。
文姬
汽车首席分析师
《机器人与新兴赛道共舞，关注汽车板块拐点上行》
本周市场：9月8日至9月12日，申万乘用车下跌1.77%，申万商用载货车上涨2.62%，申万商用载客车下跌2.23%，申万汽车零部件上涨3.42%，申万汽车服务上涨4.14%。A股汽车板块上涨1.74%，沪深300指数上涨1.38%，汽车板块跑赢沪深300指数0.36个百分点。
行业层面：1）机器人产业催化频出，特斯拉共振利好。9月5日，特斯拉董事会发布薪酬激励方案，明确机器人中期目标，此外，宇树明确预计于2025年10月-12月提交上市申请。2）ModelYL订单超预期，特斯拉车型周期有望企稳。10月销量或突破4万辆。3）八部门推进智能网联汽车发展，汽车新兴赛道迎规划。9月13日，工业和信息化部等八部门提出推进智能网联汽车准入和上路通行试点，有条件批准L3级车型生产准入。
公司层面：1）比亚迪：2025年9月1日至2025年9月9日，公司高管通过集合竞价交易方式合计增持公司A股488,200股，合计金额5232.8万元。2）拓普集团：公告公司实际控制人邬建树及其一致行动人邬好年、宁波筑悦投资管理有限公司、宁波派舍置业有限公司于2025年8月29日至9月10日期间通过集中竞价方式合计减持公司股份1343.00万股，占公司总股份数的0.7728%。
投资建议：1）传统需求旺季来临，汽车板块beta有望迎趋势强化。8月乘用车零售销量约为194万辆，同比增长2.0%，展望金九银十伴随旺季抢装，汽车四季度有望迎来明显beta修复，估值层面，汽车板TTM估值处于近五年40%分位数以下，超跌后建议关注整车与零部件结构性加速机会。2）特斯拉机器人G3预热产业链密集催化，重点关注T链机器人主线。特斯拉董事会发布薪酬激励方案，对车+机器人板块中期发展方向进行明确定义，Q4特斯拉机器人G3发布预热，以及国链多点催化，板块有望迎来实质性拐点，关注低估值，产业链进度超预期的零部件+机器人共振。3）AI应用大趋势明确，AIDC资本开支进程加快驱动跨界零部件上行。自Deepseek掀起大模型训练热潮，以字节跳动、阿里巴巴、腾讯、百度、华为等为代表的国内互联网企业积极布局，智算中心需求猛增，重点关注汽车零部件相关受益环节的估值与赛道转型预期提升。
相关标的：整车：吉利汽车、零跑汽车、小鹏汽车、赛力斯、上汽集团、比亚迪；零部件：三花智控、浙江荣泰、拓普集团、银轮股份、均胜电子、潍柴动力、福耀玻璃、松原安全、地平线机器人、比亚迪电子、禾赛科技、速腾聚创等。
风险提示：乘用车销量不及预期；新能源车渗透率不及预期；政策刺激效果不及预期等。
甘嘉尧
金属新材料首席分析师
《政策博弈节点临近，钴价上涨可期》
工业金属：降息升温，催化商品价格突破。本周美国初请失业金人数超预期、PPI数据低于预期，降息预期升温，利好工业金属价格向上，商品价格突破后权益板块迎来普涨。行业方面，全球第二大铜矿Grasberg因事故停产，该矿2025年计划产铜68万吨，约占全球铜矿供给3%，仍需继续关注事故后续进展。随着降息预期升温，铜板块迎来金融属性与工业属性共振，建议关注铜板块量增潜力较大或估值明显偏低的标的。
贵金属：通胀温和上涨+初请人数走高，市场定价年内美联储3次降息，金银价格冲高。（1）美国8月CPI环比+0.4%，预期0.3%，录得7个月来最大涨幅。此外，美国8月核心CPI环比+0.3%，同比+3.1%，与预期一致。（2）美国初请失业金人数升至26.3万人，为2021年10月以来最高水平，四周均值也升至24.05万人。通胀抬头+就业疲软再度加强市场对美国的滞胀预期，但CPI走高幅度相对温和，市场普遍认为在就业恶化与通胀反弹之间，美联储将优先考虑劳动力市场——目前，交易员已定价美联储2025年底前将降息三次，COMEX黄金向$3700/oz发起冲击，沪金站稳830元/克，沪银也顺利突破10元/克。降息+滞胀逻辑，贵金属支撑强、逻辑硬，建议贵金属板块投资机会。
稀土&磁材：磁材大厂招标采购，低价货源迅速减少，镨钕价格回升。本周后半周氧化镨钕价格回升，主要受益于市场成交活跃度增加、低价货源迅速减少，进而提振了市场情绪，促使持货商上调报价。受氧化镨钕价格上涨的影响，镨钕金属价格也略有上调。同时，磁材大厂继续对镨钕金属进行招标采购，进一步支撑了价格趋势。预计短期内，在传统旺季叠加磁材企业采购增长的推动下，稀土整体价格有望继续走高。今年我国对于稀土指标的管控力度加强，对供给做出强约束，预计稀土行业的供需关系将得到显著改善，建议关注板块的持续性投资机会。
能源金属：钴锂政策节点临近，钴价涨势将近。刚果金钴产品出口禁令将于9月22日到期，围绕到期后刚果金政府是否会继续延期，或若采取配额政策，其配额相较于当前产量将削减何种比例，市场博弈空间较大。我们认为考虑到配额制执行难度，刚果金政府或需要更长时间来与企业进行磋商，出口禁令到期后继续延期的可能性较大。碳酸锂方面，9月30日是宜春市要求8座云母矿山报送储量核实报告的截止日期。9月9日，宁德时代旗下宜春时代召开枧下窝锂矿复产工作会议，江西锂云母项目的运营前景值得关注。关注锂板块底部投资价值以及钴价上涨带来的投资机会。
风险提示：1、有色金属下游需求增长不及预期的风险；2、美国关税政策反复的风险；3、全球经济发展增速下降的风险。
