【报告导读】

2. 家电：海信集团前路探寻，拥抱科技与全球化

3. 藏格矿业（000408）：三大板块齐发力，驱动业绩持续向好

4. 东鹏饮料（605499）：收入突破200亿元，维持长线价值区间判断

银河观点

1、宏观：超级铜周期的宏观逻辑——商品与宏观系列之一

章俊丨首席经济学家、研究院院长

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张迪丨宏观首席分析师

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吕雷丨宏观分析师

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赵红蕾丨宏观分析师

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铁伟奥丨宏观分析师

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一、核心观点

超级铜周期背后有两大宏观逻辑支撑。金属铜因为总能敏锐捕捉宏观经济的变化，一直以来被亲切地称呼为“铜博士”。每一轮超级铜周期背后都蕴含着一段宏大的经济叙事，如1945-1975年战后重建超级周期、1983-1994年亚洲崛起超级周期以及2002-2014年中国对外开放超级周期。我们认为，本轮超级铜周期叠加了两大宏观逻辑。逻辑一：人工智能科技革命加速演进，而铜是AI时代的“原油”。全产业链对铜的旺盛需求破坏了精炼铜市场长时间的供需平衡。逻辑二：全球正处于经济-社会-政治的“螺旋向下”阶段，铜作为重要战略金属的地位进一步凸显。以美国为首的发达国家选择财政货币双宽的方式避免经济硬着陆，财政纪律的失守延长了经济景气的同时，也开启了新一轮“去美元化”的时代，地缘风险加剧进一步促发战略物资的储备需求。

宏观逻辑一：铜是AI时代的“原油”。如果说石油是工业的血液，那么铜是人工智能时代的工业血液。首先，过去能源是被“挖”出来的（油气），而现在能源是被“制造”出来的。就传统能源而言，当下油气和煤炭供应充裕，发电设备、电网、储能是电力供应短缺的主要瓶颈，铜的作用举足轻重；就新能源而言，光伏、风能发电也离不开铜。预计到2030年，新能源、电网相关的铜需求将增长41%至1093万吨。其次，人工智能全产业链上下游对铜均有旺盛的需求。算力本身需要铜，基础设施（电力、数据中心）需要铜，下游应用（智能家居、新能源汽车、人形机器人）也需要铜。我们测算到2030年，数据中心扩张所带动的新增铜需求约为79-170万吨，年均增加27万吨左右。

宏观逻辑二：铜是百年变局下的重要战略金属。全球正处于经济-社会-政治的“螺旋向下”阶段：以美国为首的发达国家选择财政货币双宽的方式避免经济下行，导致经济K型分化、贫富差距扩大，从而导致民粹主义盛行、地缘政治风险升级，进而导致逆全球化和经济效率的下降。铜在“螺旋向下”阶段的战略地位凸显：其一，财政货币双宽延长了经济景气的时间，提振了铜的需求。其二，美国财政纪律的失守开启了新一轮全球货币秩序重塑，布雷顿森林体系3.0下的黄金、大宗商品的货币属性开始强化。其三，地缘风险的加剧促发了各国对于战略物资的储备需求，资源民族主义则放缓了供给释放节奏。铜兼具商品属性（大国竞争）和金融属性（秩序重塑），是百年变局加速演进背景下不可或缺的重要战略金属。

投资启示：把握“AI飞跃 + 百年变局”共振下的超级铜周期。回顾历史，每一轮超级铜周期都对应一段清晰而强大的宏观叙事，而本轮周期同时叠加了“人工智能科技革命”与“全球秩序重塑”两大长期逻辑，其持续性和战略意义不亚于战后重建、我国对外开放等历史阶段。我们认为，铜价依然有较大上行空间。其一，虽铜价已履创新高，但根据历史复盘结果，剔除通胀因素之后的铜价尚未达到前几轮超级周期的高度。其二，国际货币秩序正在重塑，美元作为大类资产价格锚的基础正在弱化，如果以黄金作为标尺，当前铜金比价仍然处在历史低位。投资层面，应以中长期视角重新审视铜的配置价值，重点关注铜资源端、优质矿企及与电力、AI 基础设施高度相关的产业链环节，把握超级铜周期下由需求扩张与供给刚性共同驱动的投资机会

二、风险提示

国内经济下行的风险；政策落实不及预期的风险；对政策理解不到位的风险；市场信心恢复不及预期的风险；外需走弱的风险；海外经济衰退的风险；贸易摩擦加剧的风险；地缘政治突发的风险。

2、家电：海信集团前路探寻，拥抱科技与全球化

何伟丨研究所副所长、大消费组组长、家电行业首席分析师

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陆思源丨家电行业分析师

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刘立思丨家电行业分析师

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杨策丨家电行业分析师

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一、核心观点

核心观点：海信集团通过混改激活治理活力，依托“消费+科技+新能源”多板块协同，在全球化与国产替代浪潮中构建核心竞争力，多赛道布局契合产业趋势，旗下多家上市公司构成差异化投资标的。

优秀的综合性家电集团：1）治理结构持续优化。海信原为青岛国有控股企业，2020年启动混改引入战略投资者后，海信视像、海信家电均变为无实际控制人状态，管理层话语权提升。配套激励同步落地，海信视像2021年、2024年推出股票激励，海信家电2023-2024年连续推出股票激励，绑定核心团队利益，推动2022-2024年业绩与市值双增长。2）业务格局多元协同。2024年集团营收达2153亿元，海外占比46%，形成智慧生活、智慧能源、汽车电子等多板块布局，与双碳、东数西算等国家战略高度契合。3）上市平台矩阵完善，涵盖海信视像、海信家电（A+H）、乾照光电（海信视像控股26.19%）、三电控股（日股，海信家电控股74.95%）、科林电气（海信网能控股34.94%）五家上市公司，覆盖消费电子、半导体、新能源等核心赛道。

消费产业全球化机遇：1）彩电业务表现突出，2025年全球出货量稳居第三，Mini LED电视前三季度同比增长超76%，借势韩系品牌OLED战略短板，在欧美高端市场份额持续提升。白电领域，2024年海外收入同比增长36%，通过海信品牌与欧洲Gorenje品牌协同，既受益于新兴市场渗透率提升，又在欧洲性价比市场扩大份额。体育营销构筑品牌壁垒，连续赞助世界杯、欧洲杯等顶级赛事，黑电品牌知名度反哺白电海外拓展，协同效应显著。2）深化全球化布局，通过越南、墨西哥等海外工厂建设，规避关税风险，强化本地化运营，目标提升海外营收占比至50%以上。3）海信国际营销负责海外品牌业务销售，2023、2024年的盈利能力已明显提升。妥善处理与海信视像（黑电）、海信家电（白电）的关系，释放海外业务增长红利是未来重要的探讨方向。

科技与新能源赛道多点突破：1）纳真科技（原海信宽带）2024年营收50.9亿元，位列中国光模块市场第三，正推进H股IPO；海信网络科技是智能交通行业龙头，服务全国176座城市；乾照光电（海信视像控股26.19%）受益于Mini LED放量与商业航天发展，砷化镓太阳能电池稳居国内卫星领域龙头，受到市场高度关注。新能源业务通过收购三电控股切入汽车热管理，获特斯拉等头部订单，控股科林电气快速获取电网渠道资源。2）集团继续技术驱动转型，持续加大研发投入，重点突破显示芯片、光芯片、AI算法等核心技术，推动信芯微分拆上市，强化半导体产业链话语权。加速B端业务放量，智能交通向车路协同延伸，储能业务推进“源网荷储一体化”方案，汽车电子从零部件向系统供应商升级，打造第二增长曲线。

二、风险提示

市场需求不足的风险；技术发展的风险。

3、藏格矿业（000408）：三大板块齐发力，驱动业绩持续向好

华立丨有色行业首席分析师

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孙雪琪丨有色行业分析师

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一、核心观点

事件：公司发布2025年业绩预告，预计2025年实现归母净利润37~39.5亿元，同比+43.4%~53.1%，实现扣非后净利润38.7~41.2亿元，同比+52%~61.8%；其中25Q4预计实现归母净利润9.5~12亿元，同比+33.3%~68.4%，环比-0.2%~+26.1%，实现扣非后净利润11.1~13.6亿元，同比+59.1%~94.9%，环比+17.5%~43.9%。

铜板块：巨龙表现持续亮眼，二期项目放量在即。2025年电解铜均价8.1万元/吨，同比+8%，其中25Q4均价8.9万元/吨，同比+18%，环比+12%。巨龙铜业受益于铜价上涨及产能释放，其营业收入及净利润均实现同比大幅增长，2025年公司确认投资收益约为26.8亿元，推算25Q4巨龙贡献投资收益7.3亿元，环比+6%。12月29日，巨龙铜矿二期改扩建工程主体工程建设与核心设备安装全部完成并成功联动试车，将进入全面调试、正式投产的最后冲刺阶段；此外，巨龙三期项目规划亦在同步推进。

钾板块：量价齐升，成本优化显成效。2025年氯化钾均价2932元/吨，同比+16%，其中25Q4均价3100元/吨，同比+25%，环比持平。2025年公司氯化钾产量103.36万吨，销量108.43万吨，超额完成年初100万吨生产经营目标；推算25Q4公司氯化钾产量33.2万吨，销量30.05万吨。同时，公司成本管控显成效，通过持续优化生产工艺与提高管理效率，氯化钾单吨销售成本实现同比下降。钾板块受益于量价齐升叠加成本管控，营收及毛利率均实现同比增长。

锂板块：产销衔接顺畅，贡献利润增量。2025年电池级碳酸锂均价7.6万元/吨，同比-17%，其中25Q4均价8.8万元/吨，同比+16%，环比+21%。藏格锂业受矿证手续导致2025年7月17日开始停产，10月11日正式复产后全力推进生产，2025年实现碳酸锂产量8808吨，销量8957吨；推算25Q4碳酸锂产量2787吨，销量4157吨。锂板块产销衔接顺畅，叠加四季度碳酸锂价格回暖，有效降低了前期停产带来的影响，为公司利润增长提供支撑。

2026年生产经营计划：公司计划生产氯化钾100万吨、销售氯化钾104万吨；生产工业盐150万吨、销售工业盐150万吨；生产碳酸锂11,000吨、销售碳酸锂11,000吨。参股公司巨龙铜业预计铜精矿产量为30~31万吨，按30.78%持股比例，公司享有权益产量约9.23~9.54万吨；参股公司麻米措矿业预计碳酸锂产量20,000~25,000吨，按持股比例计算，公司享有权益产量约5,000~6,000吨。

二、投资建议

公司三大业务成长逻辑清晰，伴随在建项目陆续投产，有望带动公司业绩持续走高。

三、风险提示

1）有色金属价格大幅下跌的风险；2）投产项目不及预期的风险；3）成本大幅上升的风险；4）下游需求不及预期的风险。

4、东鹏饮料（605499）：收入突破200亿元，维持长线价值区间判断

刘光意丨食饮行业分析师

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一、核心观点

事件：1月13日，公司披露2025年业绩预告。

收入端增速中值符合我们此前预期。公司公告预计2025年实现收入207.6~211.2亿元，同比+31.1%~33.3%，中值约32.2%；对应25Q4实现收入39.2~42.8亿元，同比+19.4%~30.3%，中值约24.9%，相较于前三季度有所放缓，预计主要受特饮增速放缓影响较大。我们认为随着公司收入体量达到200亿元，其增速将从高速增长切换至中高速增长区间，但是增长质量更为健康，仍然看好公司长期成长空间与持续性。

全年净利率中值提升，25Q4同比略有波动。公司公告预计2025年归母净利润43.4~45.9亿元，同比+30.5%~38.0%，对应净利率约20.9%~21.7%，同比-0.1pct~+0.7pct，中值约+0.3pct；25Q4归母净利润5.8~8.3亿元，同比-6.5%~+33.9%，对应净利率约14.8%~19.4%，同比-4.1pcts~+0.5pct，中值约-1.8pcts。公司2025全年净利率中值同比略有提升，但25Q4净利率同比略有下滑，预计主要系新财年冰柜等费用投放节奏前置所致，但我们认为淡季抢先布局冰柜有利于更好地支撑来年旺季动销，因此净利率的波动主要系短期因素，不必过于悲观。

短期关注春节动销与3月“水头”催化。收入端，重点关注动销与库存动态情况，目前2026新财年已经开启，我们看好春节前渠道备货与节日期间动销，主要系今年春节假期更长有望刺激出行需求；春节之后关注3月“水头”终端动销，补水啦、果之茶新品与新品港式奶茶有望形成催化；成本端，截止目前PET/白糖价格均保持下跌趋势，我们预计26H1成本红利有望延续，将继续对冲新品占比提升对毛利率形成的压力。

长期关注品类扩张+出海带来的增长空间。国内市场，一方面功能饮料行业有望持续扩容，公司作为头部公司有望受益，另一方面公司努力打造多品类平台化公司，公司目前收入体量较农夫山泉约500亿元还有较大增长空间；海外市场，公司目前重点拓展东南亚市场，已经在越南、马来西亚与印尼建立一定基础，更远期来看还将布局美国、中东等市场。

二、投资建议

短期来看关注春节备货与水头催化。

二、风险提示

需求持续下行的风险，竞争加剧的风险，食品安全的风险。

如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！

本文摘自：

1.中国银河证券2026年1月13日发布的研究报告《超级铜周期的宏观逻辑 ——商品与宏观系列之一》

首席经济学家：章俊 S0130523070003

分析师：张迪 S0130524060001；；吕雷 S0130524080002；赵红蕾 S0130524060005；铁伟奥 S0130525060002

研究助理：薄一程

2.中国银河证券2026年1月14日发布的研究报告《海信集团前路探寻，拥抱科技与全球化》

分析师：何伟 S0130525010001；陆思源 S0130525060001；刘立思 S0130524070002；杨策 S0130520050005

3.中国银河证券2026年1月14日发布的研究报告《【银河有色】藏格矿业_业绩预告点评_三大板块齐发力，驱动业绩持续向好》

分析师：华立 S0130516080004；孙雪琪 S0130525040002

4.中国银河证券2026年1月14日发布的研究报告《【银河食饮】公司点评_东鹏饮料_收入突破200亿元，维持长线价值区间判断》

分析师：刘光意 S0130522070002

评级体系：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

法律申明：

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