摘要

事件：公司发布2025年三季度报告。公司前三季度营业收入97.47亿元，同比增长36.45%；归属于母公司所有者的净利润12.62亿元，同比增长20.73%；基本每股收益1.33元，同比增长22.02%。

季度业绩同比改善，主业利润持续高增。公司2025Q3实现归母净利4.34亿元，同比增长8.29%，环比减少0.98%，实现扣非归母净利4.09亿元，同比增长12.32%，环比增长3.98%；根据2025年前三季度利润表，对联营企业与合营企业的投资收益占营业利润的比例从去年的5.6%降至2.0%，该项收益占比显著下降后，归母利润与主业利润的差距进一步收窄。公司2024Q4-2025Q3逐季销售毛利率分别为28.96%、28.08%、26.4%、22.07%，逐季销售净利率分别为11.83%、13.82%、13.63%、12.09%，受益于国际化布局加快、下游核电投资高增以及高端产品放量，后续销售净利率有望持续增长。

高端产品贡献增量，占比有望继续提升。2025年上半年公司高附加值、高技术含量的产品收入12.2亿元，占营业收入的比重约为20%，实现同比15.42%的增长。分产品来看，公司复合管产品营收同比增长219.26%，毛利率增长2.05pct，无缝管销售收入同比增长11.63%，毛利率增长4.33pct，焊接管销售收入同比减少23.09%，毛利率下降0.83pct。截至2025H1公司在建项目包括特冶二期、油气输送用耐蚀管线项目及年产20000吨核能及油气用高性能管材项目，项目进度分别达到100%、100%、35%，随着后续新项目产能释放以及子公司产品逐步放量，公司高端产品占比有望继续提升。

产能仍有增量，2025年销量有望高增。截至2025H1公司拥有具备20万吨工业用成品管材（含不锈钢管、复合管和部分特殊碳钢管）、1.5万吨管件和2.6万吨合金材料的生产能力，规划的核能及油气用高性能管材项目建成后有望再增加2万吨产能。根据公司2024年年报，2025年经营目标为实现工业用成品钢管（含无缝管、焊接管、复合管、合金管及特殊管道）总销量约19万吨，管件销量约1.05万吨，成品钢管目标销量较2024年无缝管、焊接管、复合管加总销量增幅为23.7%，结合公司产品结构改善趋势，公司主业有望保持量价齐升格局。

投资建议。公司专注中高端不锈钢管制造，产能扩张带动产销规模持续增长，下游需求持续向好有效支撑其盈利释放，产品加速高端化迭代有望支撑其估值走高，我们预计公司2025年~2027年实现归母净利分别为17.3亿元、19.4亿元、21.7亿元，对应PE为14.8、13.1、11.8倍，维持“买入”评级。

风险提示：上游原料价格大幅波动，不锈钢管需求不及预期，新业务发展存在不确定性。