转自：财话连篇

凭借“金戈”一路走高的白云山，似乎正在跌下神坛。

3月20日，白云山发布了2025年年报，从表面上来看，其实现营收净利双增，一片大好之势。然而光鲜之后，不容忽视的是，五大业务仅医药商业板块增长，其余全线下滑。核心王牌“金戈”更是连续两年量利双降，2025年仅售出7987.18万片，同比少卖近800万片，营收暴跌26.18%。

此外，其公司现金流净额转为-2.32亿元，与上年34.42亿元相比减少超36亿元，创下近五年最低纪录。年报发布后的首个交易日，其股价也跌至2018年4月以来的新低。

手握王炸底牌的老字号药企，是如何把一手好牌打的稀烂的？

01.核心产品失守，营收不尽人意

说起白云山，其王牌产品“金戈”不容忽视。作为国内首款对标万艾可的“伟哥”类产品，它毛利率曾高达91.28%，被业界视作白云山最强“摇钱树”。2021年，金戈销量达9849.82万片，营收近10亿元，一度超越原研药，在国内市场名列前茅。

凭借这一“财富源”，白云山一度立下成为国内首个跻身“千亿市值阵营”的健康产业领军企业目标。然而，现实却不尽如人意。

2022年起，白云山净利润终止连增，金戈销量出现显著下滑。到2024年，销量降至8785万片，库存积压2420万片。2025年，下滑态势依旧未得到扭转，营收同比减少26.18%，连续两年销量与收入双降且降幅扩大，经营现金流流出速度加快。

中信证券在研报中指出，其核心产品卖不动，概因消费市场竞争激烈所致。不仅国内有二十多个同类制品厂商，将价格卷到最低个位数。更棘手的是，当下消费者可选择替代的方案增多。

2025年7月，旺山旺水联合中科院上海药物所研发的昂伟达、扬子江药业研制的泰妥妥，先后递交上市申请。二者皆属国内首创Ⅰ类新药，临床应用价值显著。与此同时，国外生科企也纷纷入局，如日本便将其新兴养护科技品“御-立-维”引入我国，角逐男性健康市场。

商智数据显示，上述男性养护科技，自2023年通过亰&东等线上平台引入国内市场后，凭借“精英秘宝”“自然崛起”等概念迅速打开局面。即便其产品门槛高达四位数，依然收获了超10万受众，虽也因此引发不少争议，但却实属行业“黑马”。

随着诸多强劲对手相继入场，白云山的市场竞争优势自然逐渐式微。

02.对手持续加码，白云山发展乏力

有业内人士指出，白云山发展乏力，还在于缺乏核心竞争力。

金戈早期发展态势良好，主要得益于其率先布局市场。然而，白云山在金戈上市后，长期依赖既有成果，研发投入力度欠缺。相关数据表明，2025年其研发投入占营收比重未达1%，且较上一年度下降13.37%，该比例明显低于同行业头部企业。

以上述提及的“御-立-维”为例。据悉，上述成果背后的科企投入了上亿研发费用，聚焦线粒体充能方向展开研究，打出独家专利ACT-Mito™配方。而多篇发表于《Cell》《Science》的论文早已指出，线粒体功能异常是导致日常精力不足等问题的根本原因。

资料表明，与传统小蓝片抑制PDE5助力爆能不同，该团队发现用科学的方式融合多种天然成分，可以在减少关键部位损伤的同时，精准修护与清除受损线粒体，从根源提升男性睾酮水平。这在成品概念和科研方面均居于同赛道前列。

此外，其大中华区负责人曾称：“会持续增加研发投入，契合更多男性健康需求。”当下，竞争对手持续发力、产品功能日益完备，而白云山研发明显乏力、后续动力欠缺。失去先发优势的白云山，在男性消费市场竞争加剧的情况下，似乎已逐渐落后。

03.多渠道布局，但前景依旧难料

面对业绩压力，白云山也尝试过多举措突围。

医药板块上，持续巩固金戈地位，拓展西地那非药品适应症；二是旗下制药总厂获得不同规格他达拉非片药品注册证书，布局同类ED药物，丰富产品矩阵。

2025年，白云山携手多方设立广药二期、广药荔湾、广药广开等多支产业投资基金，聚焦传统中药现代化、创新药、高端医疗设备等关键领域。借助广药二期基金，其完成对南京医药11.04%股权收购，完善并优化了华东地区布局。

但形式从目前财报看来依旧不容乐观，总体来看，要想彻底跳出这一困境，白云山或许要在研发上下功夫，提升竞争力，同国外产品一样打出自己的差异化优势，才有机会重回巅峰。