（来源：梅花资本洞察）

如果说海外投资减值是偶然因素，那么核心业务的持续萎靡则是三元股份不可回避的硬伤。

近日，北京三元食品股份有限公司（下称“三元股份”）披露的2025年业绩预告，给这家拥有七十年历史的乳企蒙上了一层阴影。预计-3.56亿元至-1.78亿元的归属母公司净利润，不仅终结了其连续十年的盈利纪录，更暴露了企业在战略转型、核心业务运营与对外投资管理上的多重隐忧。在80后总经理陈海峰接任满一年的关键节点，这份“成绩单”与其上任时高调提出的“聚焦北京、深耕低温”战略形成刺眼反差，折射出老字号乳企在市场变革中的挣扎与迷失。

三元股份此次巨亏的直接导火索，是其参股七年的法国HCo公司计提大额减值。根据业绩预告测算，这笔减值额度高达4.96亿元至6.16亿元，相当于吞噬了公司剔除该影响后全部的盈利空间。回溯这场跨国投资的始末，更像是一场缺乏风险管控的豪赌。2018年，三元股份通过卢森堡公司间接持有HCo 49%股权，寄望借助其旗下St Hubert品牌切入植物基赛道。然而事与愿违，这个曾在2024年贡献2979万元投资收益的“香饽饽”，短短一年后就因“市场需求下滑、外部竞争加剧”沦为拖累业绩的“包袱”。

更值得玩味的是，三元股份在2024年还向HCo增资不超过2500万欧元，用于置换并购贷款及利息，此举在如今看来更像是“填坑式投资”。作为一家以稳健著称的国企，三元股份在海外投资项目上的风险评估显然存在严重缺失。从2019年St Hubert品牌进入中国市场推出植物基酸奶，到如今黯然计提减值，短短六年时间，这场跨国布局从高调起步到惨淡收场，不仅消耗了大量资金，更暴露出企业在海外市场研判、项目管控上的能力短板。尤为讽刺的是，2025年上半年HCo仍为三元贡献1167万元投资收益，下半年却突然出现巨额减值，这种业绩变脸背后的信息不透明，更让投资者对公司的财务监管能力产生质疑。

如果说海外投资减值是偶然因素，那么核心业务的持续萎靡则是三元股份不可回避的硬伤。自2021年营收触及88.5亿元的峰值后，公司业绩便开启了下滑通道，2025年预计营收63.5亿元，较峰值缩水近28%，四年间营收规模持续萎缩。作为北京本土乳企的“龙头”，三元股份曾凭借送奶到户、学生奶等业务占据区域优势，但在全国性乳企的冲击下，这一护城河正加速崩塌。

凯度数据显示，三元液奶及低温鲜奶在北京市场份额仍稳居第一且超过50%，但份额优势并未转化为营收增长。2024年，三元北京地区营收暴跌28.79%至34.4亿元，较2023年减少13.9亿元，而北京以外地区仅新增5.8亿元营收，根本无法弥补本土市场的流失。从2018年至2023年，北京地区销售额始终稳定在35亿元以上，2024年的突然“腰斩”，印证了其“聚焦北京”战略的失效。在即时零售、新零售渠道崛起的背景下，蒙牛、伊利、君乐宝等巨头纷纷布局鲜奶赛道，通过更灵活的渠道策略和产品创新抢占市场，而三元股份依赖传统渠道的经营模式，显然已难以适应市场变化。

业绩预告中一组看似亮眼的数据暗藏隐忧：剔除HCo减值影响后，归属于母公司净利润预计为2.6亿元至3.18亿元，较2024年的5481万元大幅增长。但深入分析不难发现，这份增长并非来自主业改善，而是依赖投资收益、资产处置等“非经常性手段”的短期输血。2025年前三季度，公司投资收益达2.71亿元，其中北京麦当劳贡献1.65亿元，占比超六成；同年12月，通过向股东首农集团转让子公司10%股权获得2685万元收益，而这一金额已接近2024年全年扣非净利润。

与此同时，公司通过压缩费用“美化”利润的操作也备受争议。2025年前三季度，销售费用同比减少1.46亿元，研发费用减少2400万元，全年预计费用缩减超2亿元。在市场竞争白热化的阶段，削减营销与研发投入无异于“自断臂膀”，短期可提升利润，但长期将削弱品牌竞争力与产品创新能力。更令人费解的是，在2025年原奶价格整体下滑的行业背景下，三元股份前三季度营业成本占营收比例反而同比上升1.3个百分点至77.3%。作为背靠首农集团、拥有29座现代化奶牛场的企业，本应具备奶源成本优势，却出现成本逆势上涨的情况，暴露了其供应链管理与成本控制能力的严重不足。

2025年6月，拥有宝洁、飞鹤、京东等企业履历的陈海峰接任三元股份总经理，成为这家老字号乳企的“新舵手”，并主导推进“聚焦北京、深耕低温”战略，推出“三元北京鲜牛奶”“三元北京酸奶”两款核心单品。然而一年过去，战略落地成效与市场预期相去甚远。尽管公司反复强调全产业链优势与产品品质，但未能扭转北京市场营收下滑的颓势，也未能在低温赛道建立起差异化竞争壁垒。

从组织架构调整来看，首农集团总经理袁浩宗兼任三元董事长，形成“集团直管”的治理模式，但这种调整并未带来经营效率的提升。2025年推出的29款新品，也未能有效拉动营收增长，反映出公司在产品创新与市场转化能力上的薄弱。对于一家区域乳企而言，“聚焦本土”本是明智之举，但三元股份未能将区域优势转化为竞争优势，反而在巨头挤压下节节败退，战略定位模糊、执行乏力是不可忽视的关键原因。

三元股份十年首亏的背后，是跨国投资的决策失误、核心业务的增长乏力、利润结构的严重失衡，以及战略转型的步履维艰。作为拥有七十年历史的“国民品牌”，三元股份曾创造过“零事故”的品质标杆，但在市场环境快速变化的今天，仅靠历史积淀与股东资源已难以立足。对于陈海峰领导的管理团队而言，如何厘清战略方向、强化主业竞争力、完善投资风险管控、提升供应链效率，将是未来能否扭转颓势的关键。若不能及时解决主业空心化、成本高企、创新不足等核心问题，这场十年首亏或许只是企业衰退的开始，老字号的复兴之路，仍面临重重考验。