（来源：财报分析解读）

海南封关，即将启动！

12月18日，海南封关措施将正式启动。这不是一场突发事件，而是我国长达7年的系统性布局。

据报道，封关后，“零关税”商品占比将从21%提高到74%，从1900个税目扩大至约6600个税目，显著提高了开放水平。

在全球互通越发深入的今天，这项措施所带来的效应，不仅直接影响消费者，也将为中国中免等免税企业带来一个不错的发展契机。

中国中免，本身就在离岛免税市场中占据着主导地位，正站在行业变革的风口之上。中国中免的发展状态，是否能承受住这波“东风”的力量？

业绩波动

盈利同行占优

中国中免，是全球免税店类型最全、单一国家零售网点最多的免税运营商，拥有免税店超200家。说一句“行业中的佼佼者”，并不过分。

然而抛开光鲜亮丽的外表，中国中免的日子其实并不那么好过。

2020年-2024年间，中国中免的业绩反复波动，年营收维持在600亿上下的水平；净利润自2021年达到96亿高点后有所下降，2024年不到43亿，三年间年复合增长率为-23.83%。

2025年前三季度，中国中免实现总营收398.6亿、净利润30.52亿，同比分别下降7.34%和22.13%，尚未恢复至上升区间。

作为业内“老大哥”，中国中免的发展状态，一定程度上反应了行业的波动。对比同行企业珠免集团、王府井，从2021年到2025年前三季度，三家企业的毛利率均呈现出波浪性的起伏。

其中，王府井毛利率维持在35%左右水平；珠免集团有所增长，2025年前三季度达37%，超越了中国中免的32.54%。

这是否说明，中国中免可能“地位不保”？

免税企业想要达到高毛利，并不是特别困难。体现企业最终盈利效率，还要看净利率。

依然将中国中免、珠免集团、王府井三家企业进行对比，可以看到，毛利率相差不太大的几家企业，净利率差异十分显著。

2020年-2025年前三季度，中国中免的净利率呈较为平缓的下降趋势，由13.95%降至8.69%；王府井排在其次，但不到2%的净利润不禁让人为其捏一把汗。珠免集团受房地产业务影响，净利润处于亏损状态，尚未恢复。

由此可见，在盈利能力上，中国中免并非浪得虚名。那么，公司业绩的波动，又该作何解释？

销售费率高

机场租赁变化大

作为销售驱动型企业，公司的费用支出，往往能反应出不少问题。

在中国中免的费用端中，销售费用占比最高，一直是期间费用的主要构成部分。截至2025年前三季度，公司期间费率达18.18%，而销售费率为16.2%，所差无几；其销售费率与期间费率的变动趋势也基本接近。

然而，2020年-2025年前三季度，中国中免销售费率经历了不同寻常的先变化：从2020年的高点16.82%猛然下降至2021年的5.71%，而后逐年增长，到2025年已恢复至16.2%，接近2020年水平。

受到突发公共卫生事件影响，自2021年起，中国中免的机场租赁费用大幅下降，成为企业销售费率变动的主要原因。

由于性质特殊，免税店往往开设在机场、边境、港口等特定地区，不仅能接触到更多出入境消费者，也有利于外汇结算并促进旅游业发展。所以，免税企业与机场签订的租赁费，无疑是相当值得重视的。

2023年12月，中国中免与上海虹桥、浦东机场、北京首都机场分别重新签订协议，重新约定扣点比例。如此一来，中国中免的经营费计算方式调整回之前的保底费和实际销售提成两者取其高的形式，且保底租金和扣点率双双下降。

减租的背后，不仅有客流量尚未完全恢复的影响，也有跨境电商与免税店的直接竞争。为了增加销售规模，减租或许是无奈之举，但不可否认的是，这对中国中免来说是更加有利的。

企业向上发展，无非两个方向：开源和节流。如果没有新的增长点，哪怕进一步节省开支，恐怕也难以实现可持续的发展。

中国中免，是时候需要一个契机了。

乘“封关”东风

免税业务新发展

好在，中国中免并未等待太久。我们开头提到的“封关”，恰恰有望成为免税行业的“神来一笔”。

乍一听，“封关”这个词很容易让人联想到“封闭”。但事实恰恰相反，封关运作后，海南岛将比以前更加开放。

这里的制度设计，是通过“一线放开、二线管住、岛内自由”的方式，将海南打造为特殊监管区域。“一线”指海南与国际市场的边界，商品准入门槛更低；“二线”则是海南与我国内地的边界，确保降低国内其他市场不受太大冲击。

简而言之，海南将成为国际贸易与投资的“中转站”，国际商品可“零关税”进入，补充增值税后便可销往内地，成本下降，效率更高。

看到这里，我们难免疑惑：过去，由于商品进口需加征关税，消费者在购买商品时，往往会选择较为便宜的免税店。现在“零关税”进岛，免税店的优势岂不是荡然无存？

并非如此。

由于“零关税”商品税目大幅增加，覆盖了生产设备、原辅料、消费品等多个领域，企业的进口成本有望显著降低。

以香水为例，封关前，其关税、增值税、消费税分别为3%、13%和15%。封关后，综合税费减免，部分商品节约成本甚至高达30%，无疑大幅减轻企业负担。

另外，请别忘记，境外原料进海南，是要在岛内经过加工再销往内地的。也就是说，封关后从海南进口、销往内地的商品，虽然免除了进口增值税，但依然需要征收内地增值税。

如此一来，不仅海南的免税店依然有着无可取代的优势，并且还能在“加工增值”的过程中，进一步提高利润率，给了企业不小的发展空间。

另外，中免的业务中，虽说免税商品是“顶梁柱”，但有税商品同样不可忽视，营收占比超过30%，双轨经营，起到不错的补充作用。

根据《世界旅游城市发展报告（2024–2025）》的统计，自2024年以来，全球旅游业实现全面复苏，且正朝着高端化、个性化方向转型。2024年，全球旅游总人次达142亿，同比增长13.8%。

无论是“封关”还是“免签”措施，在时机上都可谓恰到好处。

据2024年年报披露，公司共有约200家免税店，覆盖超100个城市，仅在海南省内的离岛免税店便有6 家，包括目前全球第一大和第二大的免税商业综合体——海口国际免税城和三亚国际免税城。

在11月28日的投资者关系活动中，中国中免提到，三亚国际免税城的三期项目正在推动进行中。未来，一期的“百货盒子”形式、二期和三期的“餐饮+独栋品牌”将进行协同合作，有望为中国中免吸引更多客流量。

结语

从免税到封关，中国的开放之路，走得并不慢。

作为免税行业中的领军企业，中国中免的发展，虽然正在经历波折，但也不难看出，公司仍有规模优势、费用优势，具有不小的韧性。

时间来到封关节点，等待中国中免的，是发展的东风，还是竞争的冲击？我们拭目以待。

以上分析不构成具体投资建议。股市有风险，投资需谨慎。

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