（来源：招商研究）

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招商研究丨胶原蛋白行业研究合集

最新收录：动物胶原下证点评—胶原蛋白赛道持续高景气，打造联合抗衰组合

宏观研究：如何提高居民消费率？【深度】

报告作者：张静静

核心观点：

根据消费经济的一般演进路径，随着居民收入不断提高，消费重心会逐渐从日常消耗品转向耐用商品，并进一步向服务领域扩展。当前，我国人均GDP已跃升至1.3万美元以上，居民消费格局呈现出从商品主导向服务主导转变的趋势。与一般发达国家相比，我国服务消费占比明显偏低，“十五五”时期提升居民消费率的战略选择就是大力发展服务消费。

消费的宏观特征：消费率低，但消费量并不低；政府消费占比较高，居民消费率偏低；实物消费占比高，而服务型消费占比低。

1）中国整体消费率（最终消费支出/GDP）明显低于一般发达国家，但最终消费量并不低，剔除价格、汇率等因素，按照购买力平价后的绝对消费量接近美国，且大于整个欧盟总和；由于中国属于制造业大国，国内商品、服务价格普遍低于国际平均水平。

2）最终消费结构中，中国居民消费率（居民消费支出/GDP）不仅低于全球平均水平，而且低于同为发展中国家的印度、巴西等国；中国政府消费额以及占GDP的比重均高于全球水平，亦高于一般发达国家，形成了“官方消费比民间旺盛”的独特现象。

3）与一般发达国家相比（服务消费占比普遍在60%左右甚至更高），我国实物商品消费长期占比在60%附近，而服务消费占比相对较低（40%左右）。人均水平上看，中国当前人均服务消费额同样明显低于世界大多数国家。2024年中国人均服务消费约为2493美元，只有同期美国（40088美元）的6%左右，日本（9498美元）的26%。

当前制约居民消费的因素分析：消费能力、消费意愿。

1）居民、企业、政府三部门收入分配结构不合理。国际对比来看，中国居民收入占国民总收入比重明显偏低（60%），进一步来看，在初次分配环节中，中国居民部门享有的劳动报酬和财产性收入占比均偏低；再分配环节中，政府部门发挥的调节作用不强，居民部门收入占比未有明显增加，更多体现为企业部门收入在税收环节向政府部门转移，导致政府部门得到的转移性支付金额明显高于居民部门。

2）居民部门的内部收入分配不平等。主要体现为不同收入群体之间的差异、行业与部门之间的工资收入差距、城乡居民收入差距、不同群体的社会保障差距，居民部门内部的收入分配不平等，通过抑制中低收入群体的实际购买力与全社会的边际消费倾向，构成了制约整体消费能力提升的关键因素。

3）债务刚性约束、财富效应消退直接限制居民消费能力、压制消费意愿。居民部门的债务约束刚性（尤其是长期房贷本息偿付）直接消耗了居民月度可支配现金流，进而挤压了可用于日常消费以及升级消费的所需资金。居民在面对债务负担和经济不确定性时，其风险偏好会明显下降，更倾向于增加储蓄以应对潜在冲击，即“预防性储蓄动机”增强。

4）其他因素：一是，闲暇时间不足，“时间贫困”对消费的硬约束，闲暇时间是消费行为发生的基本前提，尤其对于服务消费、体验消费，其不足构成了刚性约束；二是，消费场景供给不足，消费场景是连接产品服务与消费者需求的“最后一公里”，与发达国家相比，国内消费场景相对不足，特别是医疗养老、文化娱乐、家庭服务等方面；三是，产品有效供给不足，存在“中低端产品过剩”与“高质量产品供给不足”的结构性矛盾。

促消费政策还有哪些空间？

截至目前，国内促消费政策已形成一套覆盖需求侧（增收减负）、供给侧（以旧换新、品质提升、场景创新）和保障侧（金融支持、环境优化）的“组合拳”。这些政策多措并举，既有短期刺激（如消费券、补贴），也着眼于中长期消费潜力的释放（如供给适配、试点创新），旨在全方位推动消费市场扩容提质。服务消费具有“供给创造需求”的典型特征，政策应通过树立“投资于人”的理念，出台针对服务消费的扶持性政策，促进服务消费扩容提质。我们认为未来促消费政策可在以下领域重点发力：第一，加大服务消费补贴；第二，鼓励释放闲暇时间；第三，拓展消费场景，丰富消费供给，匹配多元需求。

风险提示：内需复苏速度不及预期，地缘政治冲突不确定性较大。

债券研究：【招商固收】利率中枢或上行，把握交易节奏——2026年债市展望【深度】

报告作者：张伟,康正宇,朱宸翰,王星缘

在经历了2024年利率大幅下行后，2025年利率波动中枢整体上移。展望2026年，市场对于债市走势的分歧度加大。本文我们将解析影响后续债市走势的主线逻辑，并提供投资策略建议。

风险提示：经济超预期回升，货币政策收紧超预期，通胀超预期回升。

汽车：汽车行业2026年策略报告—“智能驾驭，电动未来”加速发展【深度】

报告作者：汪刘胜,杨献宇,陆乾隆,杨岱东,梁镫月,顾雨梦

核心观点：

汽车行业：汽车行业整体稳中向好，结构逐渐优化。乘用车：自主品牌市占率逐步提升、出口销量持续增长。2025年1-10月中国品牌乘用车市场份额达到69.4%，未来有望进一步提升。乘用车出口成为拉动乘用车产销的重要力量，亚洲地区仍为乘用车主要出口地。

商用车：客车领域，在全球交通出行方式深刻变革的背景下，市场整体保持高增长态势，新能源客车销量持续攀升，海外市场增长势头尤为强劲。2025年国内客车市场销量结构出现调整，其中公交客车销量显著提升，座位大巴面临销量下降压力。客车出口延续增长态势，但增速或有所放缓，其中宇通客车稳居行业龙头地位，在全球范围内具备较强的综合竞争力。重卡领域，受益于国内以旧换新政策刺激，重卡行业内需弹性逐步释放且新能源重卡结构性爆发增长，海外出口方面稳中有增，2025全年行业整体销量有望突破110万辆，重卡行业仍处于景气度上行周期。

全球化：全球汽车销量稳中向好，新能源汽车全球渗透率水平持续提升，为中国汽车出口高速增长注入强劲动力 。

零部件：消费升级+电动智能化+国产替代，细分赛道成长可期。

内外饰：汽车内外饰件行业依托材料革新、工艺升级、集成多样化的电子功能等技术方向，为消费者提供更为丰富的座舱驾乘体验，行业升级趋势明确，单车价值量有望提升。汽车座椅、车灯、硬内饰、被动安全和汽车玻璃等细分行业为优选赛道，通过技术升级和国产替代促进相关公司稳健成长。

轻量化：新能源汽车快速发展，轻量化可有效提升续航，铝、镁合金、碳纤维复合材料等密度小、强度高的轻质材料性能不断提升，成本逐渐下降，应用范围不断扩大。一体化压铸等先进工艺技术发展，可减少零部件数量、提高生产效率和产品性能，为轻量化产业发展提供了技术支撑。

智能化：未来已来，高阶智驾加速落地。华为持续创新赋能，打造智能驾驶国内龙头企业；比亚迪发布天神之眼，开启全民智驾时代；无人物流车商业化进程加速，路权政策逐步开放，国内企业快速发展。

人形机器人：2026年或迎商业化元年人形机器人板块迎来全面爆发，全球玩家迅速推进市场布局。海外方面，特斯拉optimus进展迅速，英伟达入局人形机器人等；国内方面，华为、小鹏、小米、奇瑞等纷纷入局具身智能，宇树科技、众擎机器人等新势力快速迭代。

低空经济：进入载人时代，发展低空物流今年上半年，中国民航局向广东亿航通航、安徽合翼航空颁发了国内首批载人类民用无人驾驶航空器运营合格证（OC 证），也让亿航智能成为全球第一“四证集齐”企业，标志着低空载人服务及未来城市空中交通可以正式开启商业化进程，同时也标志着中国低空经济正式进入“载人时代”，具有里程碑意义。

风险提示：1、汽车行业内卷竞争加剧，发展不及预期；2、汇率波动导致企业经营业绩波动风险；3、智能驾驶技术迭代、相关政策落地及产业链相关公司盈利能力不及预期；4、人形机器人及低空经济新技术进展不及预期。

电力设备及新能源 |  澳洲加码户储补贴—储能系列报告（15）(游家训,蒋国峰)

债券研究 | 【招商固收】利率中枢或上行，把握交易节奏——2026年债市展望(张伟,康正宇,朱宸翰,王星缘)【深度】

电力设备及新能源 | 常宝股份（002478）—主业扎实开始恢复，海外燃气轮机余热锅炉管业务有望快速增长(游家训,梁旭,胡佳怡,刘伟洁)【深度】

量化与基金评价 | ESG市场观察周报（20251214）：中央经济工作会议定调“双碳”引领，国际ESG监管多项更新(任瞳,麦元勋)

宏观研究 | 服务消费是提高居民消费率的主要抓手之一—显微镜下的中国经济（2025年第47期）(张一平,张静静)

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