（来源：丁香非银兴风向）

2025年1-11月回顾：截至2025年11月28日，沪深300指数累计上涨15.0%，保险Ⅱ（申万）上涨10.3%，跑输沪深300指数4.7pct。各家均上涨，新华、平安、人保跑赢沪深300指数，国寿、太保跑输沪深300指数。板块整体上涨但表现弱于大盘，主要因保险股为指数权重股，受市场资金风格向成长赛道切换影响较明显。截至2025年11月28日，恒生指数累计上涨28.9%，香港保险指数上涨49.2%，跑赢恒生指数20.3pct。各家均有不同程度的涨幅；其中，新华、中再、国寿和保诚领涨，除太保外所有港股保险均跑赢恒生指数。

行业投资逻辑：保险公司盈利由承保利润和投资利润构成。承保利润受保费收入以及赔付和运营成本影响。投资利润取决于投资收益和负债的利率成本，受资本市场、预定利率以及产品结构影响。展望2026年，我们预期宏观及资本市场环境将处于“经济周期向下但资本市场景气度提升”向“经济周期向好且资本市场回暖”过渡阶段，与投资密切相关的净利润依然是首要关注指标，同时新单、NBV等负债端指标重要性明显提升。

承保端：我们认为2026年上市险企新单保费将延续增长，价值率将保持稳定，整体的NBV增速有望实现两位数增长。1）分红险强势回归，可弥补传统险业务缺口并支撑新单保费增长。分红型储蓄保险产品相较主要竞品具备较强吸引力，分红型健康险未来发展可期。2）银保集中度提升处于进行时而非完成时。随着全渠道"报行合一"政策实施，银保渠道格局发生深刻重构，市场份额加速向头部保险公司集中。参考头部公司全渠道保费份额，我们认为银保格局优化尚未完成，份额仍有较大提升空间。3）个险营销体制改革、万能险新规、人身险费用分摊指引等规范政策加速供给侧改革，格局持续优化。

投资端：1）固收投资角度：我们判断，2026年长端利率将企稳，中枢或呈缓慢抬升态势，趋势性下行动力不足，行情或以区间波动为主。此外，债券南向通参与机构可能扩容至保险机构，为险资固收投资带来新机遇，有助于提升资产端整体收益率、缓解利差损压力，更推动险资实现币种、利率周期与发行主体的多维度分散，优化组合结构并增强抵御单一市场波动的能力。2）权益投资角度：长期资金入市政策推进下，上市险企或继续适当提升股票等权益配比，权益仓位提升叠加可能延续的权益“慢牛”行情，总投资收益有望延续增长态势。

投资观点：坚定看好2026年保险板块投资机会。2026年保险板块将继续演绎并强化本轮价值系统性重估，核心逻辑在于利差企稳向好叠加投资资产规模快速扩张，带动整体盈利中枢改善。一方面，长端利率企稳、权益增配带来投资收益率向好，同时保单刚性成本随着预定利率连续下调以及分红险这类“保底+浮动”收益产品强势回归在快速优化，上市险企“利差”中枢向好。另一方面，鉴于分红险的市场竞争力以及银保集中度提升的潜力，对于2026年新单销售保持信心，保费收入的增长将支撑投资资产规模的快速扩张。个股方面，推荐盈利中枢改善空间较大、负债端新单和价值表现更优标的。结合我们对2026年宏观及资本市场环境的预期，我们认为2026年市场将聚焦与投资密切相关的净利润，以及新单和NBV等指标相对领先标的。关注：弹性较强的【中国人寿H】，新单和价值表现有望领先的【中国平安】、【中国太保】、【中国人保】。

我们在《保险行业2026年年度投资策略：分红险重塑产品竞争力，新银保重构渠道新格局》中详细回顾了2025年1-11月及过往保险板块估值表现及驱动因素，并给出2026年保险行业的投资展望，欢迎阅读！

风险提示：长端利率快速下行，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期

联系人：唐亮亮（18205587358）/张博

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注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《保险行业2026年年度投资策略：分红险重塑产品竞争力，新银保重构渠道新格局》

对外发布时间：2025年12月11日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

唐亮亮 S0190523080002

张博 SFC：BMM189  SAC：S0190519060002

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报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300为基准；北交所市场为北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。

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