【文/王力 编辑/周远方】

10月30日，国产美妆龙头珀莱雅交出了前三季度的成绩单。前三季度营收同比增长1.89%，净利润增长2.65%，增速较上半年的7.21%和13.80%大幅放缓。单季度来看，第三季度单季营收同比下降11.63%，净利润下滑23.64%，这是珀莱雅近年来罕见的单季度双位数负增长。

一如既往的重营销风格下，珀莱雅前三季度销售费用率攀升至49.66%的历史新高，相当于每收入100元钱就有近50元花在营销上。相比之下，研发费用仅占收入的约2%，销售费用是研发投入的25倍。

这种“重营销、轻研发”的模式正让珀莱雅陷入“高不成低不就”的尴尬境地。公司试图通过推出价格400元以上的高端系列产品向高端市场转型，却难以改变消费者对其平价出身的认知。

更为深层的危机是消费者习惯的转变。在轻医美+护肤的时代，越来越多消费者倾向于选择医美手段解决皮肤问题，而非购买高价护肤品。

发布三季报同日，珀莱雅宣布在港交所正式递表，引发了市场对其资金状况的质疑。公司高管变动频繁，财务负责人王莉在计划上市计划公布前三个月辞任，这已是近年来多位离职的高管之一。

珀莱雅的困境折射出国货美妆品牌高端化之路的艰难，没有技术储备和品牌建设支撑的高端化，注定只能是一场昂贵的营销游戏。

增长失速，第三季度断崖式下滑

财报数据显示，珀莱雅前三季度实现营业收入70.98亿元，同比增长1.89%；归母净利润10.26亿元，同比增长2.65%。增速较上半年的7.21%和13.80%出现明显放缓。

更令市场担忧的是第三季度单季表现：Q3营收17.36亿元，同比下降11.63%；净利润2.27亿元，同比暴跌23.64%。这是珀莱雅近年来罕见的单季度双位数负增长，标志着公司增长动能严重衰退。

从上半年数据来看，主品牌“珀莱雅”营收39.79亿元，同比微降0.08%，这是该品牌近五年来首次出现负增长。对于贡献公司74.27%营收的核心品牌来说，这一信号极不寻常。

从品类角度看，护肤类作为公司营收主力（占比78.31%）几乎零增长（+0.20%），洗护类则增速高达131.25%，美容彩妆类增长25.79%。这反映了公司在核心护肤领域的竞争力正在减弱，不得不依靠洗护等低毛利品类维持增长。

曾被视作第二增长曲线的彩棠品牌上半年营收7.05亿元，增长21.11%，增速较此前的75.06%、132.04%已大幅下滑，后劲明显不足。

其他品牌中，Off&Relax上半年营收2.79亿元，增幅102.52%；原色波塔营收0.97亿元，增长80.18%。但这些品牌规模较小，合计营收占比不足25%，难以弥补主品牌营收下滑带来的影响。

财务数据还显示，2025年第二季度，公司护肤类产品平均售价同比下降1.37%，美容彩妆类产品单价同比下降8.14%。这反映了公司不得不“以价换量”来维持增长。

珀莱雅的核心渠道客户流失问题也不容忽视。数据显示，2025年上半年，珀莱雅天猫官方旗舰店成交客户数同比减少11.78%，唯品会平台成交客户数减少15.63%。

天价营销困局：明星代言费均摊每瓶乳液，近半售价实为广告买单

珀莱雅的高端化道路正陷入一场难以自拔的营销投入漩涡。2025年上半年，公司销售费用高达26.59亿元，销售费用率飙升至49.59%的历史峰值。这一趋势在三季度并没有得到改善，珀莱雅前三季度销售费用攀升至35.25亿元，销售费用率攀升至49.66%。

这意味着消费者每购买一瓶300元的珀莱雅乳液，其中有近150元是在为企业的广告营销买单。

巨额营销费用与微薄研发投入形成惊人对比。同期，珀莱雅上半年的研发费用仅为0.95亿元，仅占总营收的1.77%，前三季度合计研发费1.41亿，占比营收略有改善，但如此算来，销售费用也是达研发投入的25倍，这种比例在科技驱动的化妆品行业显得极不寻常。从前三季度数据看，研发费用为1.42亿元，占营收比例依然仅为2%左右，远低于华熙生物、贝泰妮、上海家化及上美股份一众国货美妆集团，与国际巨头相比，更是相形见绌。

2025年上半年，珀莱雅重金聘请国际巨星刘亦菲担任全球防晒代言人，推出“超膜”防晒新品。尽管该产品在李佳琦直播间创下5万+售罄的纪录，却未能扭转主品牌整体下滑的趋势，虽三季报未披露主品牌的营收，但从半年报来看，作为公司核心的“珀莱雅”主品牌，上半年营收为39.79亿元，与去年同期相比微降0.08%，这是该品牌近五年来首次出现负增长,该品牌常年占据公司超70%的营收占比。业界估算，刘亦菲级别的代言费用每年至少在2000万元以上，这些成本最终都转嫁到了产品售价中。

珀莱雅从2019年开始从爆品战略转向大单品战略，虽然成功推出了“早C晚A”等明星产品系列，但当前消费者似乎不再愿意为其高溢价产品买单。当消费者意识到自己支付的产品价格中有一半都是广告营销费用时，他们对品牌的信任度和购买意愿难免大打折扣。

这种重营销、轻研发的商业模式，正在让珀莱雅陷入恶性循环：越是销售增长乏力，就越需要投入更多营销费用来拉动增长；而越是增加营销投入，就越是压缩研发空间，导致产品竞争力进一步下降，进而直接影响产品质量和消费者体验。

截至发稿前，黑猫投诉【下载黑猫投诉客户端】平台上共有1458条投诉中包含搜索词“珀莱雅”，主要涉及过敏、发货等问题。

高端化困局：缺乏技术支撑的昂贵游戏

从珀莱雅品牌营收下滑、第三季度业绩断崖式下跌的现象背后，折射出其对高端化认知偏差导致的路径选择错误。

曾经，国际高端美妆品牌的溢价能力体系，建立企业在数十年的技术积累、专利壁垒和临床验证之上，底层是整个西方工业社会在化学、化工业和医学领域的强势地位，明星代言和美学设计是其上层建筑。高端化的本质从来不是价格的攀升，而是消费者心智中价值认知的重构。

而珀莱雅声称拥有的240项专利中，发明专利占比不足30%，大部分为外观设计和实用型专利——这意味着其技术储备更多停留在表面创新，而非颠覆性的科研突破。当消费者越来越理性，越来越懂得用成分表、临床数据来评估产品时，缺乏硬核科技支撑的"高端化"注定是一场自欺欺人的游戏。

更值得警惕的是消费时代的底层逻辑已经改变。在轻医美普及、成分党崛起的当下，消费者对护肤品的认知正在经历一场革命：从“买品牌故事”转向“买实际功效”，从为“广告买单”转向“为技术买单”。在当前轻医美+护肤的时代背景下，消费者的护肤思路发生了明显转变，对产品的性价比和实际功效有着更为苛刻的要求。

所以，珀莱雅的尴尬在于，它试图用营销费用堆砌出高端形象，是无源之水，无根之木，当一个品牌以“平替逻辑”建立起自身的市场基础后，要把消费者心智中的“性价比标签”揭掉，只有老老实实在产品端做出更扎实、更有技术含量的努力，否则，原先的“平替对象”就永远是其定位的天花板。

通过营销投入实现品牌提升，流量红利时代或许能带来量的增长，但不可能带来质的突破，在珀莱雅已经走到如今的体量，在消费者日益成熟、信息日益透明的今天，这种路径已经走到了尽头。

赴港上市前高管减持套现超50亿

更重要的是，珀莱雅今天，究竟还有没有真正走高端化之路的心气。

我们不用听其言，只需观其行：在发布三季报的同一天，珀莱雅宣布向香港联交所递交 H 股发行上市的申请。公司称此举旨在“加快公司的国际化战略和海外业务发展，增强公司的境外融资能力”。然而市场对此反应负面，公告发布后珀莱雅A股股价跌幅超4%。

有证券分析师表示当前A股市场再融资政策收紧，这可能是珀莱雅选择赴港上市的重要原因。值得关注的是，香港资本市场对消费品企业的估值通常低于A股，珀莱雅目前A股动态市盈率约为21倍，而H股同类公司估值大多在15至20倍之间，这种估值差异很可能导致公司H股发行价承压。

值得注意的是，珀莱雅的高管和股东们已通过多年减持累计套现超过50亿元，这个数字相当于公司自2016年至2024年前三季度归母净利润的总和。其中，创始人兼前总经理方玉友多年来累计减持金额超41.5亿元，持股比例也由创业期的24%下降到了现在的15%。自2020年年底以来，方玉友累计进行了逾60次减持，按照减持均价计算，套现金额超过35亿元。

即便今年的业绩数据并不好看，但在宣布赴港上市计划的同时，珀莱雅还推出了公司史上最高半年度分红方案：每10股派发现金红利8元（含税），现金分红总额预计3.15亿元（含税），占2025年上半年归母净利润的近四成。