（来源：招商研究）

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招商研究丨银行业研究合集

最新收录：招商银行（600036）—财富优势归来

量化与基金：科技通信基金收益领先，金融地产赛道交易活跃——行业主题型基金2025年三季报点评【深度】

报告作者：徐燕红,李巧宾

核心观点：

数量&规模变动：与上季度末相比，本季度大多数主要行业主题基金的数量和规模有所上升。除ESG以外的其他主要行业主题赛道在本季度均有新发基金。其中，行业基金中，科技通信行业基金数量增加最多，新增了22只基金；主题基金中，大科技主题基金的数量增加最多，新增了33只基金。

数量&规模变动：本季度市场情绪高涨，风险偏好提升，权益市场明显走强，各主要行业主题赛道的基金总规模均有所上升。其中，科技通信行业基金总规模增加2,166.6亿元，增量最大，上涨幅度约59.4%；周期行业基金规模涨幅的最大，规模增加819.4亿元，涨幅为153.2%；此外，大科技主题和金融地产行业基金的规模增量也在1000亿元以上。

业绩表现：2025年三季度，A股市场强势上涨，各行业板块普涨，各主要行业主题赛道基金均录得平均正收益。具体来看，科技通信基金涨幅领先，平均涨幅约43.34%；新能源（车）基金涨幅同样靠前，平均涨幅约40.33%，较上一季度明显改善；而金融地产、国防军工、消费行业基金涨幅在10%以内。

业绩表现：2025年三季度，不同主要行业主题基金赛道中，主动型基金的超额收益表现有所差异，但在多数赛道中优于被动型基金。大制造、大科技、ESG、周期行业、国防军工、科技通信和消费行业赛道中，主动型基金相对被动型基金实现超额收益，其中，大制造主动型基金超额收益约11.0%；相反，新能源（车）、金融地产和医药生物赛道中，主动型基金的平均收益表现不及被动型基金，其中，新能源（车）赛道中，主动型基金与被动型基金的收益差异在3%以上。

交易情况：各主要行业主题赛道ETF日均成交额均有所增长，交易活跃度整体上升，其中，新能源（车）、周期行业、金融地产赛道ETF日均成交额均值上涨幅度均超200%。

资金变动：2025年三季度，主要行业主题赛道基金的资金净流出状态存在一定差异。其中，大科技赛道的资金净流入量相对较大（895.69亿元）；ESG赛道的资金净流出规模则相对较大（-25.48亿元）。

持仓变动：根据基金季报所披露的前十大重仓股数据，本文计算得到了不同行业主题赛道中，主动管理型基金整体的重仓股数据，2025年三季度末的重仓持股变动情况详见报告正文。

风险提示：基金产品的过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议，本报告仅作为投资参考。本文主要采用事前分类的方法，基金的实际持仓情况可能与其事前分类有所偏差；基金的重仓股等数据均为时点数据，仅能反映其季度末的持仓，仅供投资者参考。

传媒：传媒行业深度报告—从Sora看AI视频的昨天、今天和明天——AI+系列报告十【深度】

报告作者：顾佳,刘晓珊,徐帅

核心观点：

Sora2引发行业二次革命，技术更迭推动内容产品形态创新。2025年9月，OpenAI发布文生视频模型Sora2，与前一代相比，Sora2实现了三个层面的技术突破：1）物理世界的拟真突破；2）多模态融合支持同步生成音频；3）初步具备导演的叙事逻辑与剪辑师的镜头调度能力，接近真实拍摄。除此之外，Sora2更具颠覆性的突破在于同时发布的Sora APP，各类功能支持用户对热门视频进行二次创作并发布，也支持生成虚拟形象植入生成作品中，让AI视频的创作过程融入了社交属性，实现快速传播。与此同时，国内平台上“AI漫剧”这一创新内容形态火爆出圈进入大众视野，作为AI技术与动漫短剧深度融合的产物，“AI漫剧”以漫画、小说等原作品IP为基础，通过AI技术实现全流程制作，保留原作品剧情及艺术风格，又融合短视频的“短平快”特点，相比真人短剧更具漫画风格和多元化特色，有望成为新一阶段占据年轻用户群体互联网时长份额的“黑马”，催生产业链一系列受益机会。

多领域融合趋势凸显，商业化应用有望落地加速。对于下一阶段AI视频应用的发展趋势，我们认为有以下三个方向：1）AI视频与社交互动深度融合，消费级应用落地加速。经历了文生视频模型的演变迭代，下一阶段的文生视频工具将不再局限于专业工具，而是进一步产品化，与社交互动结合，加速C端应用商业化；2）ChatGPT向生态系统演进，AI视频集成平台化程度提升。随着OpenAI宣布ChatGPT向第三方应用全面开放，ChatGPT也将从单纯的对话工具逐渐演变成为覆盖多样化领域的全能生态系统，在此过程中，各类文生视频工具有望接入以ChatGPT为代表的生态系统，实现集成化、平台化以及更大范围的用户触达，实现从简单工具向“生成-分发-变现”全链路平台的转化；3）AI视频与AI Agent深度结合，一站式解决视频创作需求。针对单应用可能无法同时支持脚本生成、文生图、图生视频、剪辑配音等所有流程、用户学习成本较高等问题，文生视频与AI Agent的结合则有望重构视频生产范式，实现一站式解决视频创作需求。

投资机会：1）影视：文生视频颠覆传统影视内容生产，激活行业新动力。基于目前Sora等AIGC工具的技术，AI已经可以承担漫剧、短剧等影视作品大部分制作流程，催生各类创新内容形态供给，为产业链带来新的机会；2）游戏：文生视频赋能游戏制作及玩法创新，商业化空间有望提升。AI视频技术革新了内容创作流程，降低了游戏制作的门槛，有望推动更多创新项目落地，在玩法迭代、用户体验优化等方面同样具备深刻意义；3）IP：文生视频加速IP可视化，有望重塑行业价值。视频大模型具备高效的动画生成能力，将IP改编的制作周期大幅缩短，同时打破了IP内容只能由官方生产的传统模式，让粉丝能够成为内容的共同创作者，拓宽创意边界，对IP衍生品开发、IP运营均有极强赋能。

风险提示：AI技术发展不及预期、商业化存在不确定性、政策监管风险。

非银：非银金融25Q3重仓持股分析及板块最新观点—证券、保险景气高、持仓低，当前极具配置价值

报告作者：郑积沙,张晓彤

核心观点：

3Q25股牛债弱，偏股类支撑基金净值持续增长。截至25Q3，全口径基金净值规模为35.9万亿，同比+14%，环比+7%；其中，非货基金保有规模21.2万亿，同比+15%，环比+9%；偏股规模9.16万亿，同比+23%，环比+23%；固收（非货剔除权益）规模12.1万亿，同比+9%，环比+1%。股基净申购，债基净赎回。偏股份额6.3万亿份、环比+1%，固收（非货剔除权益）份额10.1万亿份、环比-3%。

反内卷交易推高电力设备持仓，科技主线极致演绎、资金流出传统高股息板块，此外资金面因素压制银行持仓。25Q3 电力设备、银行、交通运输、公用事业、煤炭、石油石化持股量分别为34.5、28.9、17.7、6.2、4.2、3.9亿股，环比分别为+10%、-46%、-20%、-53%、-3%、-37%；持仓占比分别为12.25%、1.93%、1.06%、0.33%、0.30%、0.34%，环比分别为+2.51pct、-3.26pct、-0.85pct、-0.82pct、-0.06pct、-0.15pct。

券商板块持仓稳定、集中度提升，股价贡献下滑。截至25Q3，券商板块持仓为0.90%，环比持平，尚且低于标配3.99%；持股量环比小幅回落至6.54亿股。部分头部券商赢增配，广发证券、国泰海通、华泰证券、中金公司持仓比例环比分别提升0.05pct、0.04pct、0.02pct、0.01pct，持股数环比分别提升+152%、+113%、+19%、+172%；但受极致演绎的科技结构性行情和短期资金面因素影响，国泰海通、中金公司明显跑输沪深300指数；招商证券、国信证券、中信建投、东吴证券持股数环比显著下滑。此外，东方财富持仓占比为0.12%，环比-0.02pct；持股量为0.76亿股，环比-10%；市场表现上，公司跑输沪深300 0.7pct。

保险行业基本面持续改善，但市场担心三季报利润增长压力，Q3保险板块和个股持仓均明显回落。2025年三季度保险行业负债端延续高景气，寿险方面，9月人身险产品预定利率的再次下调，促进了客户需求集中释放；产险方面，自然灾害影响小于去年同期，综合成本率和承保盈利有望同比改善。但是由于去年“924”行情带动保险公司权益投资收益大幅改善，利润基数相对较高，此前市场对于上市险企三季报利润增速有较大担忧，严重压制了板块股价表现。截至25Q3，保险板块持仓占比为1.06%，环比下降0.47pct，较标配1.55%仍有一定差距。个股持仓比例和环比变化分别为中国平安0.67%（-0.19pct）、中国太保0.19%（-0.14pct）、新华保险0.08%（-0.04pct）、中国财险0.06%（-0.05pct）、中国太平0.03%（-0.01pct）、中国人寿0.02%（0.00pct），均被不同程度减配。

我们维持对证券、保险板块的推荐。由于个人投资者信心充足、资金充足，有效抵御了贸易摩擦的负面因素，部分公司三季报业绩承压的情况，有力推动资本市场强势向好，资本市场各业务线景气度有望持续改善，券商直接受益、盈利持续改善；保险方面，随着股市持续向好、债券利率底部抬升，投资收益率显著好于持续下降的综合负债成本率，短期利差损风险警报解除，保险潜在投资价值持续提升。

风险提示：中美摩擦超预期；经济增长不及预期；资本市场波动；利率下行；寿险转型低于预期；监管收紧。

03丨 今日报告一览 

化工 | 万润股份（002643）—三季度业绩符合预期，新材料项目稳步推进(周铮,曹承安)

化工 | 华鲁恒升（600426）—三季度业绩同比小幅下降，以量补价降低业绩压力(周铮,曹承安)

化工 | 联瑞新材（688300）—前三季度业绩符合预期，先进封装需求不断提高(周铮,曹承安)

生物医药 | 益丰药房（603939）—业绩稳中有进，提质增效战略显效(梁广楷,许菲菲,方秋实)

化工 | 皇马科技（603181）—业绩符合预期，表活产销量持续提升(周铮,连莹)

机械 | 联德股份（605060）—数据中心β+新业拓展α，业绩有望回归高速增长通道(郭倩倩,高杨洋)

量化与基金 | 2025年三季度末各类型规模前20公募基金管理人统计——基金市场季度观察(徐燕红,高艺,李巧宾,汪思杰)

计算机 | 宇信科技（300674）—扣非净利润维持快增，毛利率持续提升(刘玉萍,孟林)

电子 | 中微公司（688012）—25Q3利润同比稳健增长，90比1刻蚀设备即将进入市场(鄢凡,谌薇,王虹宇)

电子 | 龙迅股份（688486）—25Q3利润率环比持续提升，HPC等运力芯片攻关中(鄢凡,谌薇)

化工 | 亚钾国际（000893）—钾肥维持高景气度，业绩表现亮眼(周铮,连莹)

生物医药 | 维立志博-B（09887）—创新平台打造差异化抗肿瘤产品，具备长期成长潜力(梁广楷,许菲菲,焦玉鹏)【深度】

机械 | 宁波精达（603088）—Q3短期业绩承压，无锡微研与维谛达成合作(郭倩倩,方嘉敏)

传媒 | 传媒行业深度报告—从Sora看AI视频的昨天、今天和明天——AI+系列报告十(顾佳,刘晓珊,徐帅)【深度】

通信 | 新易盛（300502）—客户提货节奏短暂影响三季度，产业景气下增长动能充沛(梁程加,罗嘉成)

环保及公用 | 华电国际（600027）：成本改善驱动业绩提升，新增机组贡献长期成长(宋盈盈)

食品饮料 | 新乳业（002946）—低温延续增长，盈利持续超预期(陈书慧,任龙)

银行 | 招商银行（600036）—财富优势归来(王先爽,乔丹)

建材 | 伟星新材（002372）—经营压力不减，复价有望改善盈利(郑晓刚,袁定云)

环保及公用 | 瀚蓝环境（600323）：粤丰带来超预期业绩贡献，内生成长动力充足(宋盈盈)

银行 | 常熟银行（601128）—真小微在恢复(王先爽,文雪阳)

量化与基金 | 三季度港股仓位出现回落，大幅加仓电子、通信——主动偏股型基金2025年三季报点评(徐燕红,汪思杰)

军工 | 中航沈飞（600760）—前三季度业绩短期承压，经营性现金流同比改善(王超,战泳壮)

军工 | 中直股份（600038）—Q3交付量下降致营收下滑，产品结构调整利润增长(王超,战泳壮)

食品饮料 | 迎驾贡酒（603198）—Q3下滑幅度与Q2接近，出清效果逐步显现(陈书慧,刘成)

通信 | 亚信科技（01675）—AI大模型应用与交付业务Q3高增，获阿里云深度赋能(梁程加,李哲瀚)

食品饮料 | 日辰股份（603755）—业绩超预期增长，激励目标可期(陈书慧,任龙)

轻工纺服 | 华利集团（300979）—25Q3公司订单承压，效率提升带动盈利能力边际改善(刘丽,王梓旭)

食品饮料 | 老白干酒（600559）—报表出清，武陵进入调整(陈书慧,刘成)

环保及公用 | 福能股份（600483）：来风改善驱动业绩增长，在手项目充裕带来充足成长性(宋盈盈)

军工 | 中航西飞（000768）—前三季度业绩稳中有增，费用端控制良好(王超,战泳壮)

传媒 | 学大教育（000526）—营收稳健增长，关注长期布局提效(徐帅,顾佳,谢笑妍)

轻工纺服 | 顾家家居（603816）—25Q3延续稳步增长，逆势扩张奠定长期发展基础(刘丽,杨蕊菁)

电子 | 生益电子（688183）—Q3业绩大超市场预期，新增算力产能爬坡顺利，业务结构持续优化(鄢凡,程鑫,涂锟山)

宏观 | 鲍威尔为12月降息泼冷水——10月美联储议息会议点评(张静静,王泺宾)

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