（来源：招商研究）

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招商研究丨新消费研究合集

最新收录：泡泡玛特（09992）—25Q3经营情况前瞻：新品上新势能强劲，预计各渠道持续高速增长

宏观：9月经济数据的政策边际变化信息—显微镜下的中国经济（2025年第39期）

报告作者：张一平,张静静

核心观点：

一如市场预期，6月以来的经济数据持续放缓导致3季度GDP增速回落至4.8%，比2季度增速下滑0.4个百分点。这意味着短期稳增长压力上升。一方面考虑到去年4季度的高基数影响，若经济数据继续下滑，4季度数据表现将进一步转弱；另一方面则是为了做好十四五收官和十五五开局的衔接。因此，在此前专家形势座谈会上，李强总理明确提到逆周期调节政策要加力提效，而政策重心重回稳增长已经在9月的经济数据中有所反映。

金融数据方面，尽管新增社融和新增信贷同比少增，社融和M2增速回落，但M1增速加速回升，因而M1-M2剪刀差进一步收窄。这显示资金活化程度的进一步改善，从过往经验看，未来1-2个季度内基本面形势将相应改善。

外贸数据方面，9月进口增速明显超预期，这显示国内需求有边际改善的迹象。从进口商品结构看，也基本反映了当前国内经济新旧动能切换的趋势。投资链商品进口持续低迷，产业结构升级相关商品进口量价齐升。

价格数据方面，PPI同比改善有较为明显的经济意义，这是建立在环比增速止跌回稳基础之上的PPI同比增速降幅收窄，这已经反映在了规上工业企业利润增速由负转正。

财政数据方面，9月财政收支增速都有不同程度的改善。收入方面，税收收入继续回暖，增值税、印花税、个人所得税收入增速进一步加快，企业所得税收入增速也维持较快的同比增速。9月财政支出进度较8月加快，当前新型政策性金融工具、中央财政向地方政府再下达5000亿债务额度等都有利于广义财政支出继续加力。

尽管如此，年内要止住过去4个月以来增长下滑局面还是需要政策更快起效。从今天公布的数据看，投资增速已经陷入负增长，消费增速跌至去年926之前的水平，核心CPI增速持续回升也掩盖不了猪肉价格对整体CPI增速的拖累。因此，9月经济数据虽然有些结构性的亮点，但消费、投资、CPI等指标止跌回稳仍面临挑战。

风险提示：地缘政治风险、国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。

策略：全固态金属锂电池实现续航性能跨越，海风行业复苏进场———全球产业趋势跟踪周报（1020）

报告作者：李昊阳

核心观点：

本周产业趋势主要集中在固态电池和海风两个方向。固态电池方面，我国科学家成功攻克全固态金属锂电池的“卡脖子”难关，让固态电池性能实现跨越式升级。三大关键技术助力半固态电池将作为过渡形态率先量产，长期来看有望进入全面产业化阶段。海风行业方面，海上风电正从政策驱动转向市场化发展，陆上退税退出、海上保留优惠，行业结构性倾斜明显；欧洲产能紧缺推动中企海外扩张。深远海与高压直流将开启新周期。

【主题与产业趋势】：全固态金属锂电池攻克“卡脖子”难关，实现续航性能跨越。近日，我国科学家成功攻克全固态金属锂电池的“卡脖子”难关，让固态电池性能实现跨越式升级。三大关键技术：1）碘离子“特殊胶水”，实现了无需外部加压的界面自修复突破；2）兼具柔性与稳定性的复合电解质；3）新型含氟聚醚电解质，一举破解高能量密度与高安全性的矛盾。短期内，半固态电池将作为过渡形态率先量产，用以积累制造经验与市场反馈；中长期，全固态电池有望进入全面产业化阶段。政策倾斜与需求回温，海风行业复苏进场：海上风电正从政策驱动转向市场化发展，陆上退税退出、海上保留优惠，行业结构性倾斜明显。整机价格回升、盈利修复，基础环节竞争加剧、漂浮式加速布局，海缆受益最显著，欧洲产能紧缺推动中企海外扩张。深远海与高压直流将开启新周期。

【重要资讯】工信部：开展城域“毫秒用算”专项行动。10月16日，工业和信息化部办公厅组织开展城域“毫秒用算”专项行动，聚焦算力网络发展，构建高在城域内提供毫秒级算力资源网络通达能力速大容量、确定低时延、泛在广覆盖的城域网络。美国地区性银行股价暴跌 Zions信贷问题引发抛售。10月17日，美国地区性银行的股价周四重挫，信贷担忧加剧，此前Zions Bancorp表示将计提6000万美元贷款拨备，并冲销5000万美元坏账。

【短期产业趋势关注及建议】从短期角度，10月重点关注五大具备边际改善的赛道：AI应用、AI硬件、电力设备、有色金属、创新药。

【中长期产业趋势关注及建议】从中长期角度，我们建议以周期为轴，供需为锚。关注新科技周期下，全社会智能化的进展（大模型的持续迭代、算力基础设施与AI生态的完善、AI商业模式的落地、以及AI对消费电子、机器人等赋能），国产替代周期下相关产业链的自主可控（国产大模型、国产AI应用与算力、国产集成电路产业链），以及“双碳”周期下碳中和全产业链的降本增效（光伏、风电、储能、氢能、核电），电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加。

【全球股市表现】上周全球股市涨跌互现，日常消费表现较好，信息技术、工业和医疗保健表现不佳。

 风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧。

煤炭开采：煤炭开采行业周报—煤价强势上涨，供暖在即有望支撑煤价维持高位

报告作者：谢笑妍

核心观点：

【主要观点】本周动力煤产地价格大幅上涨：截至10月17日，榆林5800大卡指数613.0元/吨，周环比上涨46.0元/吨；鄂尔多斯5500大卡指数555.0元/吨，周环比上涨51.0元/吨；大同5500大卡指数625.0元/吨，周环比上涨50.0元/吨。本周焦煤市场价格小幅回升：截至10月17日，京唐港山西主焦煤1690元/吨，周环比上涨30元/吨；CCI山西低硫指数1541.0元/吨，周环比上涨20元/吨；CCI山西中硫指数1300.0元/吨，周环比上涨30元/吨；CCI山西高硫指数1284.0元/吨，周环比上涨31元/吨。电厂日耗较上周小幅回落：沿海六大电厂日耗83.5万吨，周环比减少0.8万吨。动力煤市场延续偏强走势：主产区煤矿生产总体稳定，下游冶金、化工等行业阶段性补库，多数煤矿库存维持低位。本周北方港口煤价延续上涨态势，随着天气好转，此前因封航积压的船只陆续装货离港，港口库存小幅下降。在上游煤矿价格上涨与冬储预期支撑下，煤炭报价持续推高。当前市场部分贸易商存在一定恐高情绪，认为在旺季预期下价格仍存回调可能，倾向于出货以锁定利润；不过，目前下游需求稳健，矿区库存整体偏低，受铁路检修及坑口价格高企影响，港口市场货源补充有限，加之北方部分地区提前启动供暖，有望进一步拉动需求，价格下行亦存在一定阻力，短期内煤价预计维持易涨难跌态势。炼焦煤市场有所好转：随着下游焦企陆续补库，叠加部分中间洗煤厂及贸易商入场买货，带动焦煤成交向好，市场情绪升温，整体报价上调30-60元/吨左右。煤价强势上涨，叠加钢厂补库需求尚可，焦炭涨价预期较强，钢厂开工仍在高位，短期原料煤刚需支撑偏强。

【新闻摘要】

1、9月全国进口煤炭同比降3.33%，环比增7.64%。中国9月份进口煤炭4600.3万吨，较去年同期的4758.8万吨减少158.5万吨，下降3.33%。9月份进口量较8月份的4273.7万吨增加326.6万吨，增长7.64%。

2、宝泰隆一矿获批为正式矿井，产能90万吨/年。公司所属宝泰隆一矿近日收到了黑龙江省七台河市新兴区人民政府下发的通知，同意煤矿复产。宝泰隆一矿设计生产能力90万吨/年，本次正式生产将增加公司原煤自供能力。

【价格跟踪】

1、港口价格：截至10月17日，秦皇岛港5500价格报745.0元/吨，周环比上涨37.0元/吨，秦皇岛港5000价格报655.0元/吨，周环比上涨39.0元/吨。CCI进口4700指数报72.5美元/吨，周环比上涨2.8美元/吨，CCI进口3800指数报56.3美元/吨，周环比上涨2.3美元/吨。

2、产地价格：截至10月17日，榆林5800大卡指数613.0元/吨，周环比上涨46.0元/吨；鄂尔多斯5500大卡指数555.0元/吨，周环比上涨51.0元/吨；大同5500大卡指数625.0元/吨，周环比上涨50.0元/吨。

3、动力煤库存：截至10月17日，沿海六大电厂日耗83.5万吨，周环比减少0.8万吨，总库存合计1388.4万吨，周环比减少34.7万吨。可用天数17天，周环比持平。

风险提示： 1）煤炭价格下跌超预期；2）安全生产事故风险；3）可再生能源加速替代风险；4）煤炭需求不及预期等。

商业：社零数据点评：9月社零同比+3%，电商持续快于大盘增长

报告作者：丁浙川,胡馨媛

核心观点：

9月社零同比增长3.0%，商品零售保持韧性。9月社会消费品零售总额为41971亿元，当月同比+3.0%，增速环比下降0.4pct。分消费类型看，9月商品零售总额收入37462亿元，同比增长3.3%，快于社零大盘增长保持较强韧性；餐饮收入4509亿元，增长0.9%，增速环比下降1.2pct。分区域层级来看，9月城镇消费品零售额35783亿元，同比+2.9%，乡村消费品零售额6188亿元，同比+4%，增速持续优于城镇。

9月实物网上零售额同比增长7.27%，电商增长持续快于大盘。9月实物商品网上零售总额收入当月同比+7.27%，线上消费保持韧性，增速仍快于社零大盘，预计仍与即时零售行业快速扩张的正向驱动有关。实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重为25.0%。分品类来看，吃/穿/用类商品网上商品零售额分别累计同比15.1%、2.8%、5.7%，“吃”、“穿”类网上零售额增速环比提升对于线下业态，9月便利店、超市、百货店、专业店、品牌专卖店零售额同比分别增长6.4%、4.4%、0.9%、4.8%、1.5%，小型零售业态表现相对更优。

分品类看，国补进入高基数带电类增速大幅下降，必选品类及其他可选品类增速保持韧性。分品类来看，9月必选品类中粮油食品、日用品类分别同比+6.3%、+6.8%，增速快于社零大盘；可选品类中，且多省预算收紧以及需求逐步减弱，9月家用电器和音像器材类同比+3.3%（增速环比下降11pct）；通讯器材类受益iphone17发售 同比+16.2%（增速环比提升9ct）；服饰、化妆品、金银珠宝类等可选类目增速保持韧性，9月同比增速为4.7%、8.6%、9.7%。

风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧。

传媒 | 泡泡玛特（09992）—25Q3经营情况前瞻：新品上新势能强劲，预计各渠道持续高速增长(徐帅,顾佳,谢笑妍)

宏观 | Q3增速符合预期——2025年9月经济数据点评(张静静,罗丹)

商业 | 社零数据点评：9月社零同比+3%，电商持续快于大盘增长(丁浙川,胡馨媛)

宏观 | 9月经济数据的政策边际变化信息—显微镜下的中国经济（2025年第39期）(张一平,张静静)

煤炭开采 | 煤炭开采行业周报—煤价强势上涨，供暖在即有望支撑煤价维持高位(谢笑妍)

策略 | 全固态金属锂电池实现续航性能跨越，海风行业复苏进场———全球产业趋势跟踪周报（1020）(李昊阳)

传媒 | 互联网行业周报—豆包发布升级多款大模型，多平台正式开启双十一大促(顾佳,谢笑妍,刘晓珊)

环保及公用 | 环保公用事业行业周报（20251019）：陆风取消增值税即征即退，核电优惠退坡(宋盈盈)

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