1. 美国本土存在天然气供需错配的情况

Permian 为美国第二大页岩气区块，其伴生气产量达到23.3Bcf/d，但是根据我们统计，目前能将Permian 天然气往外运输的管道容量仅为7.54Bcf/d，我们认为依旧有大部分的天然气可能被困于Permian 内部。

美国Permian 区域的气价跟HH 价格存在价差。截至2024 年12 月6 日，HH 的全年均价为2.32 美元/MMBTU，而Waha（Permian 区域气价）仅为-0.37 美元/MMBTU。

Permian 天然气的输送能力的扩容计划正在进行，我们认为随着被困Permian 的天然气逐步释放，Waha 的价格有望上行；同时，受到供给端增量的影响，HH 的价格有可能会下降，两者的价差收窄。

2. LNG 码头投产延期：未来需求量有望受阻

根据EIA，10 个在未来将投产的LNG 项目之中，有6 个遭到了一定程度的延误。Golden Pass 跟RIO Grande 均存在1 年以上的延期。我们认为这次LNG 码头的延期投产，一定程度上有望使供需格局得到改善。

3. 美国天然气供需情况

根据我们计算，美国天然气在2025 年会处于一个去库的情景。2026 年由于LNG 码头的延期投放以及Permian 管道的扩容，天然气或将继续开始进入累库状态。

鉴于美国天然气在2023~2024 年均处于累库的状态，截至2024 年12 月5日，EIA 的天然气周报表明美国天然气库存已经处于了五年历史高位，我们认为25 年的去库对于气价的影响不会太大，HH 有望长期维持在2~3 美元/MMBTU 的历史中枢位置。

4. 投资建议

卫星化学：卫星化学跟传统的石油化工不同，该公司的原材料为乙烷（跟HH 价格挂钩）。截止2024 年全年，石脑油路线、乙烷裂解跟煤制乙烯的年均利润分别为-210 元/吨、2749 元/吨与1024 元/吨。

新奥股份：公司天然气业务包括直销、零售与批发。天然气直销业务以采购国际天然气资源为主，根据公司2024 年Q1 业绩会材料指引，公司已经与道达尔、雪佛龙，切尼尔等签署1016 万吨长协，锁定了较为便宜的天然气资源。

风险提示：1）原油价格下跌，导致伴生气减产的风险；2）LNG 码头建设快于预期的风险；3）页岩气产量继续减产，导致供给低于预期的风险。