白云电器(603861)12 月 16 日晚间抛出的一则公告，在输配电设备行业引发关注 —— 公司拟以 1500 万元收购控股子公司浙江白云浙变电气设备有限公司(下称 “浙变电气”)10% 少数股权，同时将 2.5 亿元债权以债转股方式对其增资。两项交易合计动用资金 2.65 亿元，最终目标是将浙变电气变为全资子公司，这一操作背后，是标的公司长期资不抵债的现实与母公司业绩增长的分化。

据公告披露，本次股权收购完成后，浙变电气的注册资本将由 3.5 亿元增至 5 亿元，其中 1.5 亿元计入注册资本，1 亿元计入资本公积。增资完成后，浙变电气的总资产保持不变，但净资产将跃升至 1.89 亿元，资产负债率则降至 85.72%—— 这一数据虽仍处于高位，但相较于此前的资不抵债状态已明显改善。公开信息显示，浙变电气成立于 2009 年 11 月，核心业务涵盖变压器、互感器等输变电设备的研发制造及电力工程承包，是白云电器在输配电产业链中的重要布局。

然而，这家子公司的经营状况却长期承压。财务数据显示，浙变电气去年全年净利润亏损 905.46 万元，截至去年末净资产为 - 6501.53 万元;即便今年前三季度实现 444.96 万元盈利，截至三季度末净资产仍为 - 6056.57 万元，累计净负债超 6000 万元。Wind 数据显示，2025 年三季度输配电设备行业整体净资产收益率均值为 4.2%，浙变电气的负净资产状态显著低于行业水平，其 85.72% 的资产负债率也远超行业平均的 58.3%，财务风险敞口明显。

白云电器在公告中解释，此次交易旨在优化子公司股权及资产结构，强化战略管控与资源整合，提升运营决策效率，促进业务协同与可持续发展。从行业背景来看，这一操作契合《“十四五” 电力装备发展规划》中 “支持电力装备企业通过股权整合、资源协同提升产业链竞争力” 的政策导向。近年来，随着新型电力系统建设提速，输配电设备行业集中度持续提升，头部企业通过整合子公司资源、优化业务结构抢占市场份额的趋势愈发明显。

值得关注的是，母公司白云电器的业绩表现呈现 “冰火两重天”。公开资料显示，白云电器成立于 1989 年，是集电容器、变压器、成套开关设备等产品研发制造于一体的高新技术企业，近年来业绩增长相对稳定。2025 年前三季度，公司实现营收 34.73 亿元，同比减少 2.30%;归母净利润 1.486 亿元，同比增长 19.54%。盈利增速远超营收增速，主要得益于产品结构优化与成本控制 ——Wind 数据显示，公司前三季度毛利率为 21.3%，较去年同期提升 1.8 个百分点，高于行业均值 18.7%。

但隐藏在整体盈利增长背后的，是单季度营收的显著下滑。2025 年第三季度，白云电器营收同比减少 14.06%，这是自 2023 年一季度以来连续 11 个季度中首次出现同比负增长。对此，中信证券机械行业分析师张磊在接受采访时表示：“白云电器 Q3 营收下滑或与输配电行业季节性需求波动及市场竞争加剧有关，三季度行业整体营收同比增长 1.8%，公司表现明显跑输行业，反映出其在部分细分市场的竞争力有待提升。”

从业务协同角度看，白云电器对浙变电气的全额控股并非无的放矢。浙变电气的变压器、电抗器等产品与母公司的成套开关设备、变频器业务形成互补，全资控股后有望实现研发、生产、销售渠道的资源共享。一位不愿具名的输配电行业从业者透露：“浙变电气在华东地区的电力工程承包业务有一定区域优势，白云电器完全控股后，可能会将更多国网、南网的中标订单交由其执行，从而提升整体营收规模。”

不过，标的公司的历史财务包袱仍不容忽视。尽管浙变电气今年前三季度实现盈利，但 444.96 万元的净利润规模相对有限，且能否持续盈利仍存疑。张磊进一步分析：“浙变电气此前长期资不抵债，即便通过债转股将资产负债率降至 85.72%，仍处于高杠杆水平，后续若经营不及预期，可能会对母公司的财务状况产生潜在压力。但短期来看，此次交易不会导致公司合并报表范围变动，也不会对经营成果造成不利影响，反而有望通过业务协同提升整体盈利能力。”

从行业估值来看，截至 12 月 16 日收盘，白云电器市盈率(TTM)为 23.5 倍，低于输配电设备行业均值 28.7 倍，估值处于相对低位。民生证券在最新研报中给予公司 “谨慎推荐” 评级，认为 “子公司整合完成后，业务协同效应有望逐步释放，叠加新型电力系统建设带来的行业红利，公司业绩有望保持稳健增长，但需关注 Q3 营收下滑的持续性及子公司盈利修复进度”。

对于普通投资者而言，此次交易既是白云电器优化产业链布局的战略举措，也折射出行业整合加速的趋势。短期来看，公司盈利增长稳健、估值相对较低的优势仍在;但长期来看，Q3 营收负增长的信号需警惕，子公司整合后的协同效应兑现情况、行业需求复苏节奏将成为影响公司业绩的关键变量。在输配电设备行业集中度提升的背景下，白云电器能否通过此次子公司整合对冲营收下滑压力，实现业务的持续增长，仍有待市场检验。

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