在IPO的征途上，有些企业大步流星，有些则步履蹒跚。大连美德乐工业自动化股份有限公司，这家号称国内领先的智能输送系统供应商，如今正在闯关北交所，将于11月27日上会，但其招股书和问询回复中透露的诸多信息，却令人不得不睁大眼睛、仔细打量。
一、业绩：逆势增长的魔幻现实
2025年上半年，美德乐交出了一份令人惊艳的成绩单：营收同比增长35.13%，扣非归母净利润同比大增63.15%。在制造业普遍承压的背景下，如此表现可谓逆势飞扬。
但细看之下，却发现这增长背后颇有玄机。同期，美德乐的主要客户今天国际营收下滑14.36%，海目星营收更是下滑30.50%。这就奇了怪了，下游客户业绩萎靡不振，上游供应商却欣欣向荣，如此背离的走势，难免让人心生疑问。
更值得玩味的是，公司新增订单也未出现明显放量。那么，这种增长究竟从何而来？是真有逆势而上的能力，还是另有隐情？北交所同样关注这一问题，在第二轮问询中直接要求公司说明业绩增长的合理性。
二、存货：10亿巨款暗藏玄机
翻开美德乐的财务数据，最引人注目的莫过于那高达10亿元的存货。截至2025年6月末，公司存货账面价值高达11.39亿元。更令人惊讶的是，其中发出商品就达7.02亿元，库存商品也有1.12亿元。
如此巨额的存货，难免让人心生疑虑。与之形成鲜明对比的是，公司的存货跌价准备计提比例远低于同行。报告期内，公司存货跌价准备计提比例分别为0.54%、1.07%、1.94%，而同期同行业可比公司均值分别为2.91%、4.18%、4.96%。
这一差异引起了监管层的高度关注。北交所要求公司结合与可比公司的产品种类、备货政策、存货构成等情况，分析存货跌价准备计提比例低于可比公司的合理性。
更让人担忧的是，公司发出商品库龄一年以内占比仅42%，但跌价准备计提比例却只有1.14%，显著低于先导智能的6.10%和福能东方的6.39%。这些长库龄的存货，究竟是何方神圣？为何能如此保值？
三、 客户：依赖症与数据打架
美德乐的客户集中度较高，报告期各期向前五名客户的销售收入占比分别为59.34%、51.29%、47.50%。虽然呈现下降趋势，但依然超过五成。
更为关键的是，公司大客户波动剧烈。2022年，比亚迪为公司第一大客户，销售金额高达5.09亿元，占比49.32%。而到了2024年，这一金额骤降至1.17亿元，占比仅为10.25%。
与此同时，新晋第一大客户先导智能自身业绩也承压。2024年，先导智能收入和净利润分别同比下滑28.71%和83.88%。这样的客户，能否持续支撑美德乐的业绩，着实令人担忧。
更为蹊跷的是，美德乐披露的销售数据与客户披露的采购数据出现了打架现象。2023年，美德乐称向今天国际销售15，458.24万元，但今天国际2023年年报显示，其向第二大供应商采购金额为14，348.21万元，向第三大供应商采购金额为12，567.73万元。美德乐披露的销售额较今天国际第二大供应商采购额多1，110.03万元，但又不在第一大供应商之列。
四、上市之路：私募入股与客户实控人重叠
美德乐的上市之路，还有一个引人关注的插曲。2023年6月，公司签署上市辅导协议，同月，私募基金立夏一号入股美德乐，持有1.23%的股份。
深入探究发现，立夏一号的第一大有限合伙人王明旺，出资比例为13.74%。而巧合的是，欣旺达的实控人也名叫王明旺。更巧的是，2022-2024年，欣旺达成为了美德乐的新增客户。
这种私募入股加业务合作的模式，是否涉及利益输送？是否会影响公司业务的独立性？这些都是市场关注的焦点。
财务操作：验收周期拉长的疑云
在收入确认方面，美德乐的一些操作也令人费解。公司模块化输送系统50万元以上合同的平均验收周期从10个月一路延长至20个月，显著高于可比公司。
验收周期为何不断拉长？公司解释称，主要受新能源电池等行业主要终端客户项目建设、投产速度放缓以及验收周期较长的客户销售占比提升的影响。
但这是否也可能成为调节利润的工具？毕竟，验收周期的长短，直接关系到收入确认的时点，进而影响各期业绩。北交所对此也提出了质疑，要求公司说明部分客户验收周期较长的合理性。
研发与分红：轻重缓急的抉择
作为一家申报上市的高新技术企业，美德乐的研发投入显得捉襟见肘。报告期内，公司研发费用率分别为4.18%、4.26%、4.90%，明显低于同行业可比公司均值的7.19%、7.10%、7.66%。
与之形成鲜明对比的是，公司现金分红却毫不手软。2022年-2024年，美德乐分别进行5000万元、4500万元、2999.79万元的现金红利派发，三年分红合计达1.25亿元。
一边是研发投入低于同行，一边是大手笔分红，这让人不禁疑问：公司到底更注重技术提升，还是股东回报？这种资源分配方式，是否符合一家科技型企业的发展需求？
结语
美德乐冲击北交所，固然有其优势所在——公司在智能输送系统领域积累了一批优质客户，技术指标也达到行业领先水平，2025年上半年业绩增长明显。
但面对上述六大疑云，投资者和监管层有必要擦亮眼睛。高存货低计提、客户数据打架、验收周期拉长、私募入股与客户重叠等问题，都需要公司给出更有说服力的解释。
IPO不是终点，而是起点。企业上市后，要面对的是更广泛的公众监督和更严格的市场约束。唯有坦诚相见、规范运作，才能在资本市场的道路上行稳致远。
对于美德乐而言，能否彻底解开这些疑云，不仅关系到本次IPO的成败，更关系到公司长远发展的根基。我们期待公司能给市场一个清清楚楚、明明白白的交代。
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