监管机构正构建一套“长周期、强绑定、硬约束”的激励相容机制，其核心在于通过透明的规则和长期的利益捆绑彻底终结非理性的短期博弈，将“投资者利益优先”内化为公募的商业模式。

易强/文

公募薪酬体系即将迎来深刻变革。

从近日下发的《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》（以下简称“《指引》”）来看，监管机构正通过构建刚性制度框架，为公募从业人员的薪酬水平厘定一个长期、审慎、与投资者利益深度绑定的合理性边界。

《指引》是对中国证监会《推动公募基金高质量发展行动方案》有关“强化基金公司与投资者的利益绑定”等要求的落实，也是对证监会主席吴清有关“加强合规管理和风险防控”以及“个别从业人员奢靡”等问题的回应。

在此之前，证监会已于10月31日发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》，强调“强化业绩比较基准约束，保护投资者合法权益。”

中信建投研报指出，《指引》通过递延支付、强制跟投、薪酬强挂钩与终身问责等四大手段，构建一套“长周期、强绑定、硬约束”的激励相容机制，核心在于通过透明的规则和长期的利益捆绑，彻底终结不可持续的短期博弈，将“投资者利益优先”内化为公募的商业模式。在新的生态下，无论是头部公司，还是中小型公司，都将调整其发展战略。

中基协官网数据显示，截至10月底，公募持牌机构共计165家，其中，基金公司150家，取得公募资格的资产管理机构15家。这些机构管理的公募基金资产净值合计36.96万亿元，较年初增长12.58%，其中，非货规模增长14.01%，增量2.69万亿元。

另据东方财富Choice数据，截至12月5日，于2022年7月1日前成立的8619只非货币基金中，过去三年收益率为负的有1351只，跑输基准的有3609只，跑输基准超过10个百分点的有1411只，数量占比约16%。

业绩指标硬约束

《指引》强调，基金公司应当建立健全科学、审慎、高效的绩效考核与薪酬管理机制，合理确定薪酬结构和水平，规范薪酬支付行为，并应遵循基金份额持有人利益优先、符合国情和行业发展实际、有效激励人才、平衡好股东及其他利益相关方的利益等基本原则。

从内容上看，相较于2022年6月中基协发布的《基金管理公司绩效考核与薪酬管理指引》（以下简称“2022年版《指引》”），《指引》在考核机制上设置了多重刚性约束。

比如，2022年版《指引》提到“经济效益指标应当体现3年以上长周期考核情况”，但并未量化占比。新《指引》则明确，基金管理公司应当采取定量与定性相结合的方式确定绩效考核指标，并保持考核指标的一致性和连续性。定量指标应当包括基金产品业绩、投资者盈亏情况等基金投资收益指标。

在基金投资收益指标中，三年以上中长期指标权重不得低于80%。对高管层进行考核时，基金投资收益指标权重也应不低于50%。

《指引》要求对基金经理及从业人员实施差异化考核。其中，对负责主动权益投资的高级管理人员及投资人员，应当以基金产品业绩考核为主。对主动权益类基金经理，基金产品业绩指标考核权重应当不低于80%，其中业绩比较基准对比指标考核权重不得低于30%。对负责销售的高级管理人员及核心销售业务人员，投资者盈亏情况指标考核权重应当不低于50%。

《指引》还将超额收益与绩效薪酬挂钩。10月31日发布的《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》规定“长期投资业绩明显低于业绩比较基准的，相关基金经理的绩效薪酬应当明显下降”，但只是原则性规定。

《指引》量化了（期末净值-期初净值+期间分红)/期初净值×100%的基金利润率考核办法：过去三年产品业绩低于业绩比较基准超过十个百分点且基金利润率为负的，其绩效薪酬应当较上一年明显下降，降幅不得少于30%，低于业绩比较基准超过十个百分点但基金利润率为正的，其绩效薪酬应当下降。低于业绩比较基准不足十个百分点且基金利润率为负的，其绩效薪酬不得提高。显著超过业绩比较基准且基金利润率为正的，其绩效薪酬可以合理适度提高。其中，基金利润率由区间内基金的净收益、期初的基金资产净值、报告期内所含的交易天数等数值综合计算得来。

这些规定清晰界定了对投资者造成损失的基金经理所应承担的经济责任，彻底终结了公募行业中“无论业绩好坏都能旱涝保收”的固有惯性。

递延支付与强制跟投

在金融投资行业，投资决策带来的风险往往具有滞后性，短期内难以显现，却可能在中长期给投资者带来重大损失。递延支付制度正是解决这一问题的抓手。

《指引》明确要求，基金管理公司必须建立绩效薪酬递延支付制度。针对董事长、高级管理人员、主要业务部门负责人、分支机构负责人和核心业务人员（包括基金经理）设定了严格的底线要求，即递延支付期限不少于三年，递延支付比例原则上不少于40%。

这意味着，核心人员的近一半绩效薪酬必须长期留在公司，与产品和公司的运营风险共存。这种机制有效地将风险爆发期与薪酬兑现期匹配。一旦管理的产品出现重大风险或合规问题，公司即可对已递延支付的薪酬进行追索和扣回。这意味着不当行为将被终身追责，有助于大幅提升从业人员在投资决策中的审慎度。对基金经理来说，这一规定有助于抑制短期交易冲动，引导其践行长期价值投资理念。

除了递延支付，《指引》还显著提高了强制跟投比例，以此强化管理人与基金份额持有人之间的利益一致性。

2022年版《指引》规定高管及主要业务负责人应将不少于当年全部绩效薪酬的20%购买本公司管理的公募基金，其中购买权益基金不得低于50%，《指引》分别提高至30%和60%。2022年版《指引》规定主动权益类基金经理应将不少于当年全部绩效薪酬的30%购买本人管理的产品，《指引》提高至40%。

新生态下的转型战略

华泰证券表示，本次绩效考核改革与此前的三阶段费率改革、业绩比较基准等改革措施共同构成重磅组合拳，其目的是促使基金公司回归资产管理本源，聚焦长期投资业绩和投资者回报。“我们认为真正具备长期投研实力和稳健经营能力的头部公司将巩固优势，行业马太效应有望提升。”

中信建投指出，《指引》相关举措的本质，是将基金利益与投资者实际回报绑定，以透明的规则代替模糊的信任，将“投资者利益优先”内化为公募的商业模式。

对公募行业而言，如何平衡好规模、产品超额收益和投资者账户回报这三者之间的关系至关重要。在“旱涝保收”的旧有模式下，公募天然存在扩大规模以提升管理费收入的内在动力，这与为投资者创造可持续超额收益的目标可能产生一定冲突。

中信建投表示，为化解上述这种结构性矛盾，公募行业呈现出三条差异化发展路径。其一是向被动化、工具化转型，大力发展指数基金、ETF等低费率产品，明确放弃超额收益的追求，将资产配置与择时决策权交还投资者。其二是创新收费模式，强化利益绑定，主动克制对规模的冲动，推动行业从“规模导向”转向“业绩导向”。其三是向负债端延伸，主动优化投资者行为与账户回报。

中信建投指出，在新的监管生态下，头部公司与中小公司的转型战略可能出现显著的差异性。头部公司的战略核心是将其庞大的资源禀赋转化为难以复制的系统性能力，构建一个覆盖从资产管理到财富管理的综合生态体系。中小公司受限于资源，可能需要坚持“小而美”的差异化突围路径，将战略资源聚焦于能够构建独特竞争优势的细分领域。

兴业证券表示，上述新规落地后，短期内行业或将经历阵痛期，如何以更具吸引力的激励机制将投研能力转化为长期阿尔法，以及如何在代销渠道主导格局下降低负债端的不确定性成为基金公司下一步需要深度思考的问题，但长期来看，新规将倒逼行业文化和经营模式的重塑，推动建立公募行业与客户之间的信任根基，为公募行业构建以长期回报为导向的高质量发展路径。　

（文中基金仅为举例分析，不作买卖推荐。）

本文刊于12月13日出版的《证券市场周刊》