花旗观点
我们在本次中国会议上与多家主要中国券商举行了交流，现将核心要点总结如下。
持续的家庭资产向权益类配置转移——中国券商普遍认为，家庭资产正逐步从房地产和存款转向股票市场。不同零售客户群体的产品偏好可能出现分化，高净值人群对私募或定制化的二级市场产品表现出更高兴趣。而普通零售投资者则更倾向于行业主题ETF（相较此前的主动管理型公募基金），主要出于风险考量（例如，主动基金依赖单一基金经理判断，存在“风格漂移”风险）。因此，中国券商也相应调整业务重心，从主动管理型基金转向被动型权益指数产品。尽管如此，由于公募基金费率下调以及低费率的被动产品占比提升，整体佣金费率可能继续下行。券商普遍指出，监管层希望A股市场实现“平稳、渐进”的增长，且当前仍处于牛市周期的早期阶段，依据包括：1）A股公募基金规模占总市值比例不高；2）估值水平仍在历史均值附近，处于合理区间；3）股权融资规模相对可控。展望未来，股市资金流向或将受到增量支持政策的引导，提升资本市场服务经济发展的能力，已成为中国“十五五”规划中的关键政策议题之一。
投行业务重新加速——中国券商观察到，监管层对境内企业股权融资的态度正趋于边际宽松，尤其是在H股方面。 中信证券和广发证券均提到其H股IPO项目储备丰富，分别有88家和20家公司已向港交所提交上市申请（即A1阶段）。 尽管H股IPO的承销费率通常高于A股市场，但由于H股在整体股权/债权承销收入中占比较低，且境内股权和债务融资市场规模远更大，因此对综合费率的提振作用有限。 在A股市场，投行业务的复苏更多集中在受政策支持的行业领域，如科技、先进制造、数字经济等。 同时，监管层也在控制新股供给节奏，以确保市场实现稳步上涨的牛市行情。
并购将更具选择性和战略性——尽管中国券商行业整合趋势仍将延续，但我们预计未来更多将是大型券商收购中小型机构的案例，而非类似国泰君安与海通证券在2024年第四季度那样的头部券商合并（因涉及复杂的监管审批流程和股东结构问题）。在评估潜在并购标的时，券商更加注重两点：1）增强特定细分领域的实力或能力；2）与现有业务线产生协同效应，而不仅仅是追求资产规模的扩大。
中国券商未来可能迎来更多资本补充——中国券商观察到股权和债权融资环境出现边际放松。广发证券指出，公司已于11月6日公告拟申请H股一般性授权发行（来源），该方案需经监管及股东批准。根据该授权，公司在2025年上半年最多可发行不超过已发行H股总数20%的股份，对应最大摊薄约2026年预测每股收益的4.3%。此外，主要股东（持股超5%）通常不得参与此次股权融资，除非获得股东大会特别批准。财通证券表示，目前净资本/净资产比率较高（2025年上半年为79%，在覆盖的中国券商中最高，远高于20%的监管要求），暂无迫切资本补充需求，但亦不排除未来进行新一轮股权融资的可能性。