信质集团(SZ002664) 信质集团——Q3大超预期确认业绩拐点，泰国投资建厂力证T机器人电机核心供应商地位

1. Q3大超预期，确认业绩拐点。前三季度收入45.4亿，同比增长1.4%，归母净利1.22亿，同比增长39.5%；其中Q3收入16.8亿元，同比增长4.7%，归母净利7100万元，同比大增896%，环比大增61%，扣非后净利7089万元，环比大增81%。收入端个位数增长受主要原材料硅钢价格暴跌（-30%+）影响，但销量大幅增长，去年投产新产能的产能利用率快速回升，带动公司单Q3毛利率回升至12.6%，净利率大幅回升至4.22%（25Q1/Q2净利率分别为0.42%/2.79%），力证公司已经度过去年配套鸿蒙智行新投产能利用率不足带来的业绩冲击，单季度盈利已回到23年水平，确立25Q2的业绩拐点。我们预计随着后续产能利用率的持续爬坡，公司盈利能力将持续提升，预计Q4公司净利润有望达到9000-1亿，净利率回升至6%附近。按照Q4年化计算的ROE水平为10-12%（市场前期单纯认为公司传统主业净利率偏低，忽视了公司高固定资产周转率引致相当可观的ROE水平，如果按投入资产回报率ROIC计算只会更高）。

2. 三季报中明确泰国投资建厂，力证T机器人电机核心供应商地位。结合T公司对配套供应链在泰国匹配产能的要求，以及近期T公司SIE等多团队在泰审厂的事宜，我们认为公司此举即明确为配套T机器人电机业务需求，在东南亚准备产能，从目前了解到的情况看，力证公司为T机器人电机核心供应商，与三花合作无框力矩电机、与新剑传动合作灵巧手用低齿槽微型无刷电机，卡位明确且深度绑定（战略合作级别）。前期市场忽略两点：1）电机在人形机器人中的ASP，考虑身体关节无框力矩和灵巧手微电机，整体价值量在4万左右，在BOM中占比极高；2）信质的核心竞争力是全球收入、产能规模最大的车用电机定转子企业（定转子占无框力矩电机成本比例在70%+），固定资产规模近30亿，而其技术稳定性、配合度、规模化和量产降本能力是T和Tier1所非常看重的。

3. 大疆无人机电机新业务，明年惊喜，空间广阔。公司与大疆合作多年，此前多年是大疆工业级无人机的电机一供，商务关系好，技术交流频繁。明年大疆消费级无人机电机将全年贡献利润。我们预计单大疆无人机电机业务，明年有望贡献10亿以上收入，1亿以上的利润贡献。

4、业绩展望：当前公司明确业绩拐点，我们预计明年主业利润4.5-5亿+大疆无人机业务1亿以上，合计5.5-6亿利润，当前仅21xPE。考虑业绩反转和产能爬坡带来增长的可持续，当前公司市值仅包含主业（若考虑明年16%的ROE水平，仍略显低估），尚未计入确定性的T机器人电机业务带来的市值增量空间，我们认为公司作为确定性的T机器人核心供应商，跟产业链相关公司可比，给予100亿市值。而明年H和大疆机器人都或将带来国产链的新进展，信质作为H电机定转子95%份额供应商（也是车BU唯一的金牌供应商）以及大疆无人机电机一供有望在两巨头机器人业务中带来更大的惊喜（作为Tier1），两者合计给予50-100亿市值空间。综上，公司目标市值为130亿主业+100亿T+50~100亿H&大疆，合计为280-330亿市值，是目前机器人行业为数不多的胜率和赔率都高的标的公司，建议重点关注！