跟踪评级原因

按照2020年浙江英特集团股份有限公司公开发行可转换公司债券（以下简称“英特转债”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据英特集团提供的经审计的2024年财务报表、未经审计的2025年第一季度财务报表及相关经营数据，对英特集团的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。截至本评级报告日，该公司已发行但尚未到期的债券为“英特转债”，发行规模为6.00亿元，期限为6年，募集资金主要用于英特药谷运营中心项目、英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目及补充流动资金，英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目

跟踪评级报告

已于2021年底完工，英特药谷运营中心

已于2025年6月投入使用。截至2025年3月末，募集资金均已使用完毕。该债券转股期为2021年7月12日至2027年1月4日。截至2025年3月末，尚未转股的“英特转债”金额为40,620.85万元，占可转债发行总额的

67.70%。

图表 1. 公司存续债券基本情况

注：根据英特集团所提供数据整理、绘制。

发行人信用质量跟踪分析

1. 数据基础

天健会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司2024年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。公司2025年第一季度财务报表未经审计。截至2024年末，该公司合并范围共54家子公司，其中2024年增加子公司共4家，其中因收购增加子公司3家，分别为以0.41亿元收购嵊州市英特天华大药房医药有限公司（简称“嵊州天华”）51.00%股权和以0.21亿元收购杭州广济环龙贸易有限公司（简称“广济环龙”）和其全资子公司杭州环龙药店有限公司100%股权；新设1家子公司浙江英特智网科技有限公司。2025年第一季度，公司合并范围内子公司数量较上年末无变化。

2. 业务

该公司为浙江省医药流通龙头企业，主营药品以及医疗器械的批发与零售业务，涵盖医药分销、终端零售、电子商务等多种业态。公司以医药批发为核心，目前业务已实现浙江省内县级以上医院、二级以上民营医院和连锁药店全覆盖。通过业务深耕和拓展，公司在浙江省内公立医院市场份额进一步提升，同时新零售、医疗器械等业务较快增长。2024年公司业务规模持续扩大，经营业绩稳步提升，保持了较高的区域市场地位。

英特集团公共医药物流平台绍兴（上虞）医药产业中心项目系该公司在绍兴上虞区建设的辐射全省的集医药专业分销、电子商务和现代物流配送于一体的医药产业中心，总投资3.78亿元，已完工投入使用，目前为浙江省最大的专业第三方医药物流中心之一。

英特药谷运营中心以英特集团总部办公基地为主体，配套医药电子商务发展中心、信息中心等作为辅助，最终建设为集办公、会务、培训等多项配套设施于一体的总部办公基地。

（1） 外部环境

宏观因素2025年第一季度，全球经济增长动能仍偏弱，美国发起的对等关税政策影响全球经济发展预期，供应链与贸易格局的重构为通胀治理带来挑战。欧元区的财政扩张和货币政策宽松有利于复苏态势延续，美联储的降息行动趋于谨慎。作为全球的制造中心和国际贸易大国，我国面临的外部环境急剧变化，外部环境成为短期内经济发展的主要风险来源。2025年第一季度，我国经济增速好于目标，价格水平仍疲弱，微观主体对经济的“体感”有待提升；消费复苏但暂未实现全面回升，制造业投资保持较快增长，基建投资提速，而房地产投资继续收缩，出口则保持韧性。转型升级过程中，我国经济增长面临一定压力，需求相对供给不足仍是重要矛盾，在超常规逆周期调节和全面扩内需的支持下，2025年有望维持经济增速稳定，长期向好趋势不变。详见：《国内经济迎来良好开局

政策加力应对外部冲击——2025年一季度宏观经济分析及展望》

行业因素2024年以来，受地方财政资金紧张，医保支付压力加大等因素影响，医药流通行业回款周期拉长，但未来随着医保预付金制度的推行，预计资金周转压力有望缓解。“互联网+医疗健康”、比价平台等政策及措施持续推行，也将助推线上线下融合发展。行业特点和自身商业模式决定了医药流通行业经营环节占款规模大且债务依赖度高。近年来行业内企业财务杠杆持续偏高，刚性债务有所增长且债务集中于短期，即期偿付压力相对较大，此外，资产聚集于存货及应收账款，下游客户主要为医疗机构等，回款周期较长但风险相对可控。预计2025年医药流通市场规模增速将有所放缓，市场份额将向头部企业集聚，此外，数字化将推动行业加快转型升级，行业内企业将不断向新业态发展。详见：《医药制造与流通行业2024年信用回顾与2025年展望》

（2） 业务运营

该公司以浙江省为主要药品经营区域，主营医药批发及医药零售业务，涵盖药品和医疗器械耗材等销售品类，公司其他业务还包括少量仓储运输（第三方药品物流配送）和房屋租赁等。

① 经营状况

图表 2. 公司业务收入及毛利率构成及变化情况（单位：亿元）

注：根据英特集团所提供数据整理、绘制。

近年来该公司通过深化战略布局和引入创新药品优化产品结构，并积极发展新零售、医疗器械等业务，业务规模有所扩大，2022~2024年及2025年第一季度，公司分别实现营业收入306.19亿元、320.52亿元、333.52亿元和84.37亿元，同比增速分别为14.55%、4.68%、4.05%和-1.87%。按照销售产品分类，公司收入分为药品类销售和器械耗材类销售，其中药品类销售又分为批发和零售两种销售模式，药品批发为公司收入主要贡献来源，近年来收入占比约为90%，2022~2024年及2025年第一季度，公司药品批发业务实现营业收入分别为282.40亿元、290.88亿元、299.33亿元和75.72亿元，同比分别增长15.23%、0.49%、2.90%和下降3.57%，公司药品批发业务基数较大，且市场覆盖范围较广，年收入增速处于较低水平；同期公司药品零售业务分别实现营业收入

22.34亿元、27.52亿元、31.78亿元和8.37亿元，同比分别增长8.23%、23.22%、15.46%和16.51%。公司积极承接医院处方外流，院内药房数量增加，加之嵊州天华并表，药品零售业务增速较快。公司器械耗材类销售主要是医疗基础耗材和医疗仪器设备等产品销售，同期分别实现营业收入17.99亿元、16.23亿元、20.37亿元和4.07亿元，同比分别增长48.36%、-9.79%、25.46%和-9.56%，其中2024年同比增长较快主要系公司加强品种引进以及杭州百善医疗设备有限公司（简称“百善医疗”）全年纳入报表贡献收入所致。药品类销售业务a. 医药批发该公司医药批发业务包括化学药、生物制品、中成药、中药饮片等，主要由浙江英特药业有限责任公司（简称“英特药业”）、宁波英特药业有限公司和温州市英特药业有限公司等子公司负责运营。公司批发业务主要服务医疗机构、零售药店及其他医药流通企业等，其中医疗机构为公司医药批发主要客户，目前已实现对浙江省内各级公立医疗机构的全覆盖。截至2024年末，公司医疗机构销售占医药批发业务的比重约为60%。近年来国家集采政策实施给公司带来药品价格下降的经营压力，公司通过引进进口原研、国产I类创新药共计123个品种，如阿斯利康的注射用德曲妥珠单抗、兴齐眼药的硫酸阿托品滴眼液、强生的棕榈帕利哌酮酯注射液等，以缓解药品降价压力。2024年该公司推进上下游客户战略合作及提供产业链综合服务，提升客户粘性，此外公司依托渠道优势引入并培育创新产品，新引入创新品种数增加及独家引进诺华妥瑞达和强生善久达，2022~2024年，公司在浙江省内公立医疗机构市场份额进一步提升，医药批发业务营业收入保持增长。2022~2024年及2025年第一季度，公司医药批发分别实现收入282.40亿元、290.88亿元、299.33亿元和75.72亿元，同期，业务毛利率分别为6.02%、

6.51%、6.59%和5.69%，因医药批发业务主要下游为医院机构客户，毛利率水平相对零售业务较低。b. 医药零售该公司医药零售业务运营主体为浙江英特怡年药房连锁有限公司（简称“英特怡年）、英特一洲（温州）医药连锁有限公司等，公司积极实施医药批零一体化战略，通过开设DTP药房

、院内（边）店、社区店、诊疗店等多业态门店发展医药零售业务。截至2024年末，公司共拥有各类型线下门店200余家，DTP门店实现了全省十一个地级市全覆盖，公司与全省各大医院、供应商、基金会共同搭建了合作平台，其中DTP业务拥有500余个品规合作资质。近年来在国家医保“双通道”政策鼓励处方药外流下，公司与全省各大医院、供应商、基金会共同搭建了合作平台，引进DTP品种超过600个。公司通过不断加强专业药事服务体系构建，同时推进院内（边）药房布局，优化批零联动协同模式。此外，公司不断探索“互联网医院+药房”新业态以及推进电商业务发展，近年来公司医药零售业务规模持续扩大，2022~2024年及2025年第一季度，医药零售业务分别实现收入为22.34亿元、27.52亿元、31.78亿元和8.37亿元；同期业务毛利率分别为9.99%、9.21%、9.18%和7.44%，毛利率有所下降主要系公司近年来发展DTP药品销售业务，该类业务主要用于承接医院外流处方药销售，毛利率相对其他药品低，因此拉低公司该类业务整体毛利率水平。器械耗材类销售业务该公司器械耗材类业务主要以批发模式为主，运营主体主要为浙江省医疗器械有限公司（简称“省医疗器械公司”）、浙江英特医疗科技有限公司（简称“英特科技”）和百善医疗，销售产品主要为医疗器械、诊断试剂、医用耗材等。2022~2024年及2025年第一季度，公司器械耗材类收入分别为17.99亿元、16.23亿元、20.37亿元和4.07亿元，毛利率分别为7.56%、13.43%、10.01%和10.51%，其中2024年收入同比上升，主要系2023年5

DTP药房是指高值新特药直送平台，患者在医院开取处方后,药房根据处方以患者或家属指定的时间和地点送药上门,并且关心和追踪患者的用药进展,提供用药咨询等专业服务。

月公司收购百善医疗，同年5月起百善医疗营业收入纳入公司合并范围，而2024年百善医疗全年营业收入纳入合并范围所致，而毛利率同比下滑主要系骨科耗材产品带量采购价格及毛利下降所致。该公司在建项目主要为浙江英特石塘医药产业园项目，预计总投资12.00亿元，截至2025年3月末，已投资1.14亿元，建设资金主要来源于自有资金、银行借款等。该项目主要系公司位于拱墅区康乐路的杭州库区（2005年开始建设，2008年投入使用至今已有16年）已饱和，难以满足业务发展需求，为满足公司杭州地区仓储物流产业用地需求，公司通过全资子公司浙江英特智网科技有限公司（简称“英特智网”）投资建设浙江英特石塘医药产业园项目。该项目建设完成后将集中医药研发中心生产、现代营销、专业物流、物流加工和电子商务于一体，打造全方位、多功能的物流产业园，实现物流仓仓储面积约13万平方米（冷库容积约3万立方米），日均库存100万件。该项目已于2025年4月完成施工许可证办理，目前正开展临时设施的搭建及园区围墙砌筑的前期准备工作，预计于2029年完工。此外，该项目建成后，库区所在的康乐路地块及其房屋和附属物将评估作价由政府予以回购。

② 竞争地位

该公司为浙江省医药流通区域龙头，承担浙江省医药流通60%储备任务，省内县以上医疗机构、连锁药店已实现全覆盖。公司招标市场品种满足率达90%，药品供应保障能力保持浙江省龙头地位。截至2024年末，公司下游批发客户超过20,000家，配送终端30,000余个，已实现浙江省内县级以上医院、二级以上民营医院和连锁药店全覆盖，在2023年中国药品流通行业批发企业主营业务收入排名中为第10位。2022~2024年，公司EBITDA分别为9.52亿元、11.50亿元和11.74亿元；截至2025年3月末，公司净资产规模达到53.30亿元，经营规模持续扩大，市场竞争地位较为稳固。该公司具备专业医药物流服务能力，目前已形成杭州物流中心、宁波物流中心、金华物流中心、温州物流中心、绍兴物流中心和嘉兴物流中心六个现代化医药物流中心，已拥有仓储面积25万平米和冷库3万立方的现代物流装备的专业医药物流平台。公司共拥有专业物流人员1,000余人，配送车690余辆（含冷藏车70余辆），年吞吐量3,000余万件，配送网络覆盖浙江省内及周边地区，浙江省内配送基本4小时内可达。此外，公司进一步完善销售网络、提高药品配送能力，在建浙江英特石塘物流产业园项目。在供应链管理方面，该公司通过组建专业化终端助销团队，专注于营销市场细分及供应链服务的集成，构建杭州、浙北、浙南、宁波、温州五大销售中心。药品采购方面，公司经营品类齐全，截至2024年末，经销品规2.4万余个，与世界制药行业50强及中国制药行业100强企业建立了长期合作关系，在进口合资、国产名优等领域拥有较大采购优势，是浙江省医药流通重要渠道。公司坚持基本药物为基础，名优新特为特色，持续优化品类结构，2024年引进百余个进口专利及国产创新品种。

③ 经营效率

作为医药流通企业，该公司上游主要为大型医药生产企业，与上游的结算账期一般为1-3个月，预付比例约为10%，公司下游以医院机构客户为主，销售收入占医药批发业务收入的比重约为95%，在我国目前的医疗体制下，下游医院机构在产业链中长期处于强势地位，医院机构受医保结算影响公司与下游医疗机构的结算账期较长，其中2024年公立医疗机构应收账款周转天数平均为97.73天，同比增加3.79天。由于上游供应商承付时限和下游客户赊销要求使公司购、销环节的收、付款在结算时间、收支结构上不配比，公司日常经营中需要垫付较多资金，但整体来看目前公司应收账款周转效率仍较好，2022~2024年，该公司应收账款周转天数分别为71.77天、74.03天和70.71天；存货周转天数分别为40.51天、42.98天和42.95天；总资产周转率分别为2.41次/年、

2.37次/年和2.34次/年，公司下游医院客户所处浙江地区相对其他地区回款较好，经营效率在医药流通企业中处于较高水平

。

④ 盈利能力

该公司盈利来源以医药流通主业收益为主，其他收益及营业外收入占比较小。2022~2024年及2025年第一季度，公司毛利率分别为6.47%、6.84%、6.89%和6.00%，主要系药品类销售以批发为主且主要面对医院机构客户，导致毛利率水平较低；同期销售净利率分别为1.51%、1.84%、1.83%和1.41%，盈利水平符合医药流通企业普遍较低特征；同期营业毛利分别为19.80亿元、21.93亿元、22.99亿元和5.06亿元，同比增速分别为13.47%、10.76%、

4.82%和-8.11%，其中2025年第一季度毛利同比下降主要系当期药品和器械耗材类毛利率同比下降所致。

本文选取申万行业（2021）分类的33家医药商业上市企业，2024年平均应收账款周转天数为109.16天，平均存货周转天数为63.79天。

0.00

20.00

40.00

60.00

80.00

100.00

120.00

140.00

2022年度2023年度2024年度

营业周期（天）应收账款周转天数（天）存货周转天数（天）

0.00%

0.20%

0.40%

0.60%

0.80%

1.00%

1.20%

1.40%

1.60%

1.80%

2.00%

5.40%

5.60%

5.80%

6.00%

6.20%

6.40%

6.60%

6.80%

7.00%

2022年度2023年度2024年度2025年第一季度2024年第一季度

毛利率（%）销售净利率（%，右轴）

2022~2024年及2025年第一季度该公司期间费用率分别为4.21%、4.41%、4.36%和3.63%，在同行业内处于略低水平，公司期间费用主要由销售费用、管理费用构成。同期，销售费用分别为6.85亿元、8.21亿元、8.88亿元和1.92亿元，主要包括职工薪酬、仓储费、租赁费等，近年来增长主要系公司业务规模扩大，职工薪酬和租赁费增加所致；同期，管理费用分别为4.45亿元、4.37亿元、4.17亿元和0.77亿元，主要由职工薪酬等构成；财务费用分别为1.44亿元、1.48亿元、1.37亿元和0.32亿元，主要为利息支出。

图表 6. 公司盈利结构分析

资料来源：根据英特集团所提供数据整理。

2022~2024年及2025年第一季度，该公司其他收益分别为3,254.76万元、4,277.56万元、5,415.20万元和681.31万元，主要为递延收益分摊和财政补贴，近年来持续增加；营业外收入分别为1,029.70万元、122.19万元、200.16万元和8.42万元，主要为非流动资产毁损报废利得及无需支付的款项，整体规模较小。同期资产减值损失及信用减值损失合计为1,841.36万元、1,556.74万元、-1,408.17万元和1,442.20万元，主要为其他应收款和应收账款的坏账损失，其中2024年公司因长账期的应收款项回笼转回前期计提的损失。2022-2024年及2025年第一季度该公司净利润分别为4.63亿元、5.89亿元、6.12亿元和1.19亿元，同比分别增长16.76%、27.28%、3.95%和下降7.32%；同期归属于母公司所有者的净利润分别为2.12亿元、4.89亿元、5.26亿元和1.01亿元，同比分别增长26.47%、130.29%、7.53%和下降5.70%，近年来公司净利润呈现增长，但是随着带量采购等医药改革政策持续深化，将进一步压缩流通环节利润空间。

3. 财务

该公司所处行业特点和自身商业模式决定了日常资金需求较大，且随着经营规模扩大以及采购及销售回款周期延长等，2024年公司资金需求增长，加之在物流建设、并购扩张上进行资本性投入，导致公司债务规模较大且以短期刚性债务为主，但同期公司经营业绩及现金流保持增长。2025年第一季度，因公司销售尚未回款及预付采购款等导致新增较大规模银行借款，经营现金流净流出规模扩大。但公司融资渠道较畅通，综合融资成本呈现下降，财务弹性较好。此外，作为国有背景企业，有望在重大资本运作上得到股东的必要帮助和信用支撑。

（1） 财务杠杆

该公司近年来业务规模扩大，流动资金需求增加，加上对物流配送中心等项目进行资本性投入，公司债务融资处于较大规模，2022~2024年末及2025年3月末，公司负债总额分别为92.81亿元、91.28亿元、94.23亿元和

110.10亿元，其中2025年3月末较上年末明显增加系为补充公司营运资金，银行贷款规模上升所致。同期末，资产负债率分别为70.50%、65.62%、64.40%和67.38%，公司财务杠杆有所波动，在医药流通行业内处于正常水平

；同期末，股东权益与刚性债务比率分别为137.32%、144.97%、126.46%和85.24%，跟踪期内因刚性债务规模增长较快，该指标出现下滑。

① 资产

图表 8. 公司核心资产状况及其变动

注：根据英特集团所提供数据整理、计算。

2022~2024年末及2025年3月末，该公司资产总额分别为131.64亿元、139.09亿元、146.32亿元和163.40亿元，资产规模逐渐增长。公司资产以流动资产为主，同期末分别为116.57亿元、121.49亿元、126.62亿元和143.42亿元。其中2025年3月末，资产总额较上年末增长11.67%，主要系应收账款及预付账款增加所致。该公司流动资产以货币资金、应收账款和存货为主。2024年末，公司货币资金为15.95亿元，其中受限货币资金为3.19亿元，主要系银行承兑汇票保证金和保函保证金等。年末应收账款为65.93亿元，较上年末增长4.16%，主要系业务规模扩大以及因医院回款趋缓，账期整体存在一定延长。公司应收账款规模较大主要系药品销售以医疗机构为主，医疗机构客户的应收账款账期较长。但是公司客户质量较好，货款回收相对有保障，同时公司对县级以下医疗机构、民营医疗机构、药店和医药公司的货款实行风险控制。2024年末，公司一年以内的应收账款占比为97.75%，年末应收账款前五名合计金额为4.20亿元，占应收账款总额的比例为6.31%。公司每年按照账龄

及重大单项计提应收账款，年末共计提坏账准备0.60亿元。同年末存货为37.36亿元，较上年末增长4.64%，随着公司业务规模扩大，存货呈持续增长态势。此外，同年末预付账款为2.46亿元，较上年末增长27.98%，药品集采主要采用预付款形式，随着公司经营的药品进入集采规模扩大公司预付款整体增长较快。2025年3月末，公司流动资产为143.42亿元，较上年末增加13.27%，主要系应收账款和预付款项增加所致，其中应收账款较上年末增加27.44%至84.02亿元，主要系每年末为公司下游客户回款高峰期，因而一季度末该科目余额普遍较上年末增长；预付款项较上年末增长104.32%至5.03亿元，主要系当期预付货款增加所致，其他科目虽有变化影响较小。该公司非流动资产主要包括固定资产、在建工程、使用权资产、无形资产和商誉构成。2024年末，公司固定资

本文选取申万行业（2021）分类的33家医药商业上市企业，2024年末平均资产负债率为59.88%。

该公司按照账龄分别对1年内、1-2年、2-3年、3-4年应收账款计提0.50%、10%、20%和50%。

产为8.97亿元，主要由房屋及建筑物、专用设备和通用设备等构成，该科目较上年末增长22.05%，主要系英特药谷运营中心项目完工转固所致，同时在建工程为0.68亿元，较上年下降52.88%，目前主要推进英特药谷运营中心内部装修项目；使用权资产为2.53亿元，主要系租赁的房屋及建筑物、机器设备等；商誉为2.37亿元，主要系收购子公司所产生的交易溢价，较上年末增加17.02%，主要系当期收购嵊州天华和广济环龙分别新增商誉

0.32亿元和0.03亿元，经过天健会计师事务所（特殊普通合伙）减值测试，2024年不存在减值风险。截至2025年3月末，非流动资产为19.99亿元，主要会计科目较上年末变化较小。截至2024年末，该公司受限资产为4.50亿元，占总资产的3.08%，主要包括保函保证金、银行承兑汇票保证金以及为取得银行借款抵押的应收账款、固定资产、无形资产和投资性房地产等。

② 所有者权益

2022~2024年末及2025年3月末，该公司所有者权益分别为38.83亿元、47.81亿元、52.10亿元和53.30亿元，其中股本分别为3.09亿元、5.22亿元、5.22亿元和5.22亿元；资本公积分别为4.39亿元、19.88亿元、19.91亿元和19.91亿元，由于2023年4月公司完成以发行股份支付现金的方式购买浙江省国际贸易集团有限公司（简称“浙江省国贸集团”）和浙江华辰投资发展有限公司（简称“华辰投资”）持有的英特药业50.00%股权

，实现对子公司英特药业的全资化；另向浙江康恩贝制药股份有限公司（简称“康恩贝”）以非公开发行股份方式募集配套资金不超过4.00亿元，导致2023年末公司合计发行1.96亿股，增加股本溢价15.55亿元，因此年末股本和资本公积均较上年末有所增长，并导致归属于母公司所有者权益由上年末的38.83亿元增长至47.81亿元。近年来由于公司经营积累增加，未分配利润持续增大，2022~2024年末及2025年3月末未分配利润分别为12.36亿元、16.45亿元、19.80亿元和20.80亿元，带动公司所有者权益持续增加。公司2022~2024年现金分红规模分别为0.63亿元、1.59亿元和2.00亿元，分别占归属于上市公司股东的净利润的29.72%、32.52%和38.06%。

③ 负债

图表 10. 公司债务结构及核心债务（单位：亿元）

从债务期限结构来看，该公司债务以短期债务为主，2022~2024年末及2025年3月末，公司长短期债务比分别

浙江省国贸集团和华辰投资分别持有英特药业26%和24%股权。

为7.67%、9.41%、7.82%和6.71%。从债务构成来看，该公司负债主要由刚性债务、应付账款及其他应付款构成。2022~2024年末及2025年3月末，公司刚性债务余额28.28亿元、32.98亿元、41.19亿元和62.53亿元，2024年以来随着公司业务规模扩大，以及因上下游客户结算周期的延长，为补充流动资金公司增加短期借款融资，因而公司刚性债务增长加快。同期末，应付账款分别为52.38亿元、45.95亿元、41.41亿元和35.93亿元，主要为应付货款，随着采购量及付款周期情况变动而变化，近年来该科目持续下滑。同期末，其他应付款分别为5.65亿元、5.21亿元、4.98亿元和4.77亿元，主要系押金保证金和单位往来款等。

图表 11. 公司2025年3月末存续刚性债务期限结构（单位：亿元）

该公司刚性债务以短期刚性债务为主，2022~2024年末及2025年3月末短期刚性债务分别为23.15亿元、27.77亿元、36.72亿元和58.06亿元，其中2025年3月末占比达到92.85%。其中，公司的银行借款分别为13.83亿元、19.44亿元、19.22亿元和38.02亿元，主要为信用借款，其中2025年3月末因公司销售尚未回款及预付采购款等导致新增较大规模银行借款。同期末，应付票据分别为9.34亿元、9.47亿元、14.71亿元和14.24亿元，公司根据业务需要会开具银行承兑汇票进行结算，2024年以来应付票据规模随业务规模扩大增长；同期末，其他短期刚性债务分别为0.03亿元、0亿元、3.02亿元和6.04亿元，主要为公司本部发行的短期融资券，截至2025年3月末分别为“24英特集团SCP002”和“25英特集团SCP001”，公司中长期刚性债务主要为应付债券，系公司于2021年3月发行的6.00亿元“英特转债”，2025年3月末债券余额为3.91亿元。在融资管理方面，该公司制定的《资金管理制度》，规定财务管理中心作为公司资金融通、管理、控制中心，负责公司的统一对外融资活动；各控股子公司向银行融资时，均需事先获得公司财务负责人、总经理联签的书面批准；如因合作需要向个人、公司控股子公司及浙江省国贸集团各经营单位以外的单位拆借资金，须报经公司董事会同意，签订借款协议，落实担保或抵押措施后方可办理。公司刚性债务集中在子公司英特药业，2025年3月末母公司口径刚性债务占合并口径仅为15.91%。2022~2024年末及2025年3月末，该公司综合融资成本分别为3.68%、3.60%、3.18%和2.79%。2025年3月末，银行贷款利率区间为2.35%~3.70%，债券方面，短期融资券利率为1.91%~2.10%，英特转债的票面利率为1.50%。整体来看，近年来公司融资成本呈下降趋势。

（2） 偿债能力

① 现金流量

图表 12. 公司现金流量状况

筹资环节产生的现金流量净额（亿元）

2022~2024年及2025年第一季度，该公司经营活动产生的现金流量净额分别为3.91亿元、4.25亿元、4.10亿元和-26.65亿元。2025年第一季度，公司经营性现金流量净额为较大金额负数，主要是因为公司药品销售以医药纯销为主，而医疗机构的账期相对较长，多于年中和年末阶段性地清算前期货款，而该时段内尚未回笼的货款

金额较大，同时公司上游主要为医药制造企业，采购结算具有承付时限且2025年一季度因采购较多，预付货款比例上升导致当期经营性现金流呈现较大金额净流出。总体看，公司经营性现金流存在一定季节性波动。投资活动方面，该公司近年在物流中心建设及并购扩张等方面存在一定投资支出，投资活动现金流保持净流出状态。2022~2024年及2025年第一季度，公司投资活动产生的现金流量净额分别为-1.66亿元、-0.65亿元、-2.89亿元和-0.31亿元。筹资活动方面，2022~2024年及2025年第一季度该公司筹资活动产生的现金流量净额分别为-13.23亿元、3.64亿元、-1.83亿元和22.71亿元。经营业务中上游供应商承付时限和下游客户赊销等要求使得公司购、销环节的收、付款在结算时间、收支结构上不配比，经营对资金配置需求量大，形成阶段性的资金紧张。其中2025年第一季度，公司增加银行借款收到现金36.07亿元，因而筹资活动现金流呈大额净流入状态。

② 偿债能力

图表 13. 公司偿债能力指标值

2022~2024年度，该公司EBITDA对利息支出的保障倍数分别为5.93倍、6.87倍和7.39倍；EBITDA对刚性债务的保障倍数分别为0.29倍、0.38倍和0.32倍，EBITDA对刚性债务本息的保障程度较好。

4. 调整因素

（1） 流动性/短期因素

图表 14. 公司资产流动性指标值

2022~2024年末及2025年3月末，该公司流动比率分别为135.24%、145.63%、144.88%和138.99%，现金比率分别为10.93%、20.34%、19.52%和12.43%。公司流动资产与流动负债的匹配度较好，但公司业务资金占用较大且因采购款支付和销售回款时间不匹配，导致账面需保有基本的货币资金存量并因日常资金需求存在波动，公司现金比率处于一般水平。截至2025年3月末，该公司共获得工商银行、中国银行、交通银行等综合授信合计124.76亿元，其中尚未使用授信71.44亿元，具备较好财务弹性。

（2） ESG因素

2024年10月15日，该公司收到浙江省医药健康产业集团有限公司（简称“浙药集团”）的通知，根据国资监管统一部署，为全面贯彻浙江省国贸集团“医药做大”的战略，将浙药集团打造为浙江省医药产业链主型企业、浙江省医药产业投资主平台，浙药集团通过国有股权无偿划转的方式受让华辰投资持有的公司122,277,151股股份；同时浙江省国贸集团通过表决权委托的方式，将其持有的公司150,846,487股股份对应的全部表决权委托给浙药集团行使。截至2025年3月末，浙药集团直接持有公司122,277,151股股份（占公司总股本的23.42%），通过康恩贝间接控制公司48,899,755股股份（占公司总股本的9.37%），通过表决权委托代浙江省国贸集团行使公司150,846,487股股份对应的表决权（占公司总股本的28.89%），合计可以实际支配公司322,023,393股股份对应的表决权（占公司总股本的61.67%），成为公司控股股东。公司实际控制人不变，仍为浙江省人民政府国有资产监督管理委员会。上述股权调整未对公司经营和管理层级造成实质影响。

浙药集团原名浙江汇源投资管理有限公司，成立于1999年8月，是浙江省国有大型医药产业集团，其定位为浙江省医药产业链主型企业、浙江省医药产业投资主平台，系浙江省国贸集团全资公司。浙药集团下辖多家全资或控股子公司，以英特集团、康恩贝等医药产业企业为主，同时还持有浙江交通科技股份有限公司股份。截至2024年末，浙药集团总资产为312.90亿元，负债总额171.82亿元，净资产为141.08亿元，2024年实现营业收入462.58亿元，净利润9.17亿元，经营现金流净额为15.34亿元。跟踪期内，该公司高管人员有所变动，2024年1月，费荣富先生因组织调动离任副总经理和董事职务；2024年4月，杨永军先生因组织调动离任董事职务；2025年2月，董事长应徐颉先生因工作调动离任，同月汪洋女士被任命为董事长。公司认为上述高管变动属于正常人事变动，对公司日常业务开展、战略发展和内部治理尚无重大影响。跟踪期内，该公司在信息透明度方面不存在重大缺陷，未出现延期披露财务报表，已披露财务报表未出现重大会计差错；未受到监管处罚。社会责任和环境方面，近年来公司未发生重大安全生产事故，未出现因环境问题受到重大行政处罚的情况。根据该公司及核心子公司英特药业提供的2025年5月9日和2025年5月15日的《企业信用报告》，跟踪期内，公司本部及核心子公司英特药业无债务违约记录。

（3） 表外事项

截至2025年3月末，该公司无对外担保事项，也无重大未决诉讼事项发生。

（4） 其他因素

关联交易方面，该公司关联交易主要涉及与关联企业之间的商品购销及关联方的应收、应付款等，金额占比不大，影响较为有限。公司关联购销主要为满足正常经营所发生的出售商品和提供劳务、采购商品和接受劳务等，其交易价格以市场价格为基础协商确定。2024年度公司向关联方华润医药商业集团有限公司（简称“华润医药商业”）及其子公司销售商品和提供劳务的金额为1.50亿元，占营业收入比例为0.45%；向关联方康恩贝及其子公司、华润医药商业及其子公司等购买商品和接受劳务的金额合计为12.98亿元，占营业成本的比例为4.18%；同期末，公司关联应收款项余额合计0.25亿元，主要系对华润医药商业及其子公司应收账款0.23亿元；公司关联应付款项余额合计2.49亿元，主要系对浙江华润英特中药有限公司应付账款1.36亿元。

5. 外部支持

该公司控股股东浙药集团为浙江省国贸集团的全资子公司，2024年10月，浙江省国贸集团通过表决权委托的方式，将其持有的公司150,846,487股股份对应的全部表决权委托给浙药集团行使，公司实际控制人为浙江省国资委。公司可获得股东体系内其他医药企业间业务协同及外部融资便利性等方面的支持。浙江省国贸集团成立于2008年，目前主要着力于商贸流通、金融服务及医药健康三大产业，旗下拥有以金融服务和资产管理业务为核心的子公司浙江东方（股票代码：600120.SH），主要从事空调风机、建筑通风机和新能源汽车零部件生产制造的亿利达（股票代码：002686.SZ），医药健康产业中主要以医药流通为主业的英特集团和以中药制药为主业的康恩贝。2024年末，浙江省国贸集团资产总额为1,801.72亿元，负债总额为1,257.19亿元，净资产为544.53亿元，2024年实现营业收入875.40亿元，净利润32.60亿元，经营性现金净流入为-18.66亿元。

6. 同业比较分析

新世纪评级选取了九州通医药集团股份有限公司（简称“九州通”）作为该公司的同业比较对象。上述主体以医药流通为主业，具有较高的可比性。与九州通相比，该公司作为区域性的医药流通企业，医药流通营业收入低于九州通，且因公司下游客户以医院机构为主，受集采政策影响较大，而九州通零售药店业务占比相对较高，但是公司客户质量相对较高，公司EBITDA对刚性债务本息的保障程度、权益资本对债务规模的保障程度相对适中。

债项信用跟踪分析

1. 债项主要条款跟踪分析

本次债券为该公司A股股票的可转换公司债券，债券期限为6年，转股期自可转债发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至本次可转债到期日止。本次债券设置了赎回条款及提前回售条款。本次发行的可转换公司债券期满后5个交易日内，该公司将赎回全部未转股的可转换公司债券。在本次发行的可转换公司债券转股期内，若（1）公司A股股票连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）或（2）当本次发行的可转换公司债券未转股余额不足3000万元时，公司董事会有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。若公司股价波动触发赎回条款，本次可转债存在提前赎回的可能。在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续30个交易日的收盘价格低于当期转股价的70%时，可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。同时本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，可转换公司债券持有人在每年回售条件首次满足后可按上述约定条件行使回售权一次，若在首次满足回售条件而可转换公司债券持有人未在公司届时公告的回售申报期内申报并实施回售的，该计息年度不能再行使回售权，可转换公司债券持有人不能多次行使部分回售权。若该公司本次发行的可转换公司债券募集资金投资项目的实施情况与公司承诺情况相比出现重大变化，根据中国证监会的相关规定被视作改变募集资金用途或被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转换公司债券持有人享有一次回售的权利。可转换公司债券持有人有权将其持有的可转换公司债券全部或部分按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。跟踪期内，本次可转债未触发上述特殊条款。

2. 偿债保障措施跟踪分析

该公司2024年末货币资金为15.95亿元，其中未受限货币资金为13.24亿元，2024年公司经营性现金流净额为

4.10亿元，EBITDA对刚性债务本金和利息支出的保障度分别是0.32倍和7.39倍，仍处于较高水平，跟踪期内未发生明显变化。

跟踪评级结论

综上，本评级机构评定英特集团主体信用等级为AA

+，评级展望为稳定，英特转债信用等级为AA

+。

附录一：

公司与实际控制人关系图

注：根据英特集团提供的资料整理绘制（截至2025年3月末）。

附录二：

公司组织结构图

注：根据英特集团提供的资料整理绘制（截至2025年3月末）。

附录三：

相关实体主要数据概览

注：根据英特集团2024年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。

附录四：

同类企业比较表核心业务一：医药商业 归属行业：医药流通

附录五：

发行人主要财务数据及指标

资产负债率[%]

注：表中数据依据英特集团经审计的2022～2024年度及未经审计的2025年第一季度财务数据整理、计算。

指标计算公式

上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销

附录六：

评级结果释义